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核心觀點(diǎn)
　　國內(nèi)男裝龍頭，多品牌、全渠道鞏固市場地位∶海瀾之家主要業(yè)務(wù)包括自主品牌運(yùn)營、國際品牌代理、團(tuán)購定制以及京東奧萊，其中主品牌海瀾之家為公司核心收入來源，2024年實(shí)現(xiàn)收入152.7億元，占比達(dá)75.54%。2024年公司整體毛利率為44.52%。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)2024年達(dá)到330天，但庫存結(jié)構(gòu)保持合理狀態(tài)。在消費(fèi)復(fù)蘇節(jié)奏放緩的背景下，公司經(jīng)營企穩(wěn)回升，25Q1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入61.87億,同比微增0.16%,歸母凈利潤9.35億元,同比增長5.46%。
　　主品牌:直營提速開店，品牌年輕化發(fā)展。主品牌所在男裝行業(yè)2024年市場規(guī)模達(dá)到5687.46億元，集中度持續(xù)提升，市場份額向男裝龍頭集中趨勢明顯，公司市占率常年穩(wěn)居第一。海瀾之家主品牌直營門店數(shù)量在2024年底達(dá)到1468家，占比提升至24.43%。公司穩(wěn)步推進(jìn)電商渠道建設(shè)，線上收入占比從2019年的6.19%提升至2024年的21.92%。公司以年輕化、時(shí)尚化為品牌策略，簽約有影響力的年輕代言人，聚焦核心品類商品，拓展消費(fèi)場景。此外，公司積極推動品牌“出?！保詵|南亞為核心拓展海外市場，2024年海外門店達(dá)101家，實(shí)現(xiàn)海外收入3.55億元，同比增長30.75%。
　　全球折扣零售行業(yè)迎來質(zhì)價(jià)比消費(fèi)時(shí)代:折扣零售作為零售業(yè)的一種新興業(yè)態(tài)，近年來在全球市場迅速崛起。全球折扣零售市場規(guī)模預(yù)計(jì)從2023年的3223億美元增至2032年的6876億美元，預(yù)測期內(nèi)CAGR為8.7%。TJX、Costco、堂吉訶德等海外折扣零售標(biāo)桿企業(yè)通過極致供應(yīng)鏈管理、差異化選品策略及精準(zhǔn)客群定位，構(gòu)建起了成熟的折扣零售范式。在中國，各大電商平臺和線下零售商亦布局折扣賽道，推動本土折扣零售進(jìn)入發(fā)展黃金期。
　　京東奧萊深耕低線消費(fèi)市場，開店空間潛力十足:線下大型奧萊已成為新興快速發(fā)展的零售業(yè)態(tài)，京東奧萊作為奧萊新業(yè)態(tài)，京東通過發(fā)揮流量及品牌優(yōu)勢，公司結(jié)合渠道優(yōu)勢及零售運(yùn)營管理經(jīng)驗(yàn)，可以實(shí)現(xiàn)快速開店及標(biāo)準(zhǔn)化運(yùn)營管理，形成優(yōu)勢資源的互補(bǔ)。京東奧萊積極布局下沉市場快速占領(lǐng)市場份額，合理預(yù)估第一階段能夠開設(shè)165家門店左右，遠(yuǎn)期門店數(shù)目有望超400家。
　　攜手阿迪達(dá)斯布局FCC門店，加速體育市場開拓:通過收購斯博茲，公司與Adidas達(dá)成戰(zhàn)略合作，共同打造FCC (Future City Concept)概念店。FCC門店主要負(fù)責(zé)銷售Adidas正標(biāo)和Adidas Neo系列等產(chǎn)品，同時(shí)針對國內(nèi)市場低線城市推出性價(jià)比產(chǎn)品線。2024年斯搏茲授權(quán)代理的阿迪達(dá)斯門店數(shù)量達(dá)433家。隨著FCC的發(fā)展，有望驅(qū)動公司業(yè)績增長。
　　投資建議︰我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I業(yè)收入分別為222.53/241.03/260.86億元，同比增長+6.19%/+8.32%/+8.23%，EPS分別為0.51/0.55/0.62元。當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE估值分別為14.75/13.48/11.97倍，考慮到公司主品牌海瀾之家穩(wěn)健發(fā)展，京東奧萊新業(yè)態(tài)業(yè)務(wù)打開業(yè)績增長空間，高分紅屬性持續(xù)回報(bào)股東，首次覆蓋給予“推薦”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示:1、消費(fèi)復(fù)蘇弱于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn);2、京東奧萊線下門店擴(kuò)張不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn);3、存貨管理及跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。