>> 華泰證券-固收深度研究：一文看懂美債投資者行為——美債研究框架系列-250619
| 上傳日期： |
2025/6/20 |
大小： |
2034KB |
| 格式： |
pdf 共20頁 |
來源： |
華泰證券 |
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作者： |
張繼強,陶冶 |
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核心觀點
作為美債研究框架系列的第三篇，本文重點從需求角度分析了美債投資者的結(jié)構(gòu)特征、各類機構(gòu)購買美債的行為邏輯并展望了2025年下半年美債需求變化。國際投資者、廣義共同基金及美聯(lián)儲是美債市場的主要需求方，三者合計持有比例常年超60%。而不同類型投資者的購債動機與行為模式存在顯著差異，如美聯(lián)儲以政策導(dǎo)向為主、海外官方機構(gòu)側(cè)重匯率與金融穩(wěn)定、商業(yè)銀行受存貸比和期限結(jié)構(gòu)驅(qū)動等。展望2025年下半年，美聯(lián)儲縮表或接近尾聲，海外機構(gòu)在弱美元環(huán)境下減持動力有限，商業(yè)銀行與養(yǎng)老金等機構(gòu)的需求有望支撐美債市場，而居民與海外私人部門的配置意愿或受美股收益與匯率對沖成本制約。
美債投資者概覽
分析美債也要做到知己知彼，了解參與群體是必修課。各類機構(gòu)和個人投資者累計持有美債超過26萬億美元，其中海外和國際投資者是美債最主要的買家，持有美債8.6萬億美元，占比達到33%；廣義共同基金在2025年年底持有美債高達5萬億美元，占比接近20%；美聯(lián)儲是美債的重要買家，截止2024年年底，持有美債3.8萬億美元，占比15%左右。以上三類機構(gòu)持有美債比例常年合計數(shù)在60%以上，剩下幾類機構(gòu)按照持有數(shù)量的多少排序分別是：個人投資者、商業(yè)銀行、州和地方政府、養(yǎng)老基金、保險公司等。
各類美債投資者偏好和行為模式
1）美聯(lián)儲：政策導(dǎo)向，中長債為主，買賣國債是資產(chǎn)負(fù)債表調(diào)節(jié)的關(guān)鍵。
2）海外官方和私人部門：海外官方機構(gòu)購買美債，更多基于匯率、貿(mào)易和金融體系穩(wěn)定性等考量，購債行為往往與美元指數(shù)負(fù)相關(guān)。海外私人部門購買美債主要是套息交易（carry trade）驅(qū)動，獲取更高的票息是主要目的。
3）美國居民與對沖基金：居民購債本質(zhì)是在美股和美債之間進行選擇，存在“追漲殺跌”特征；對沖基金們主要通過基差交易等方式參與美債市場。
4）商業(yè)銀行：存貸比與期限結(jié)構(gòu)驅(qū)動，商業(yè)銀行購買美債是從資產(chǎn)-負(fù)債的角度出發(fā)，負(fù)債端存款規(guī)模是關(guān)鍵，資產(chǎn)端貸款和美債等證券資產(chǎn)形成競爭關(guān)系，因此關(guān)注貸款需求和利率曲線結(jié)構(gòu)。
5）養(yǎng)老金和保險：資金充足率與股債平衡，主要是基于資產(chǎn)配置狀況調(diào)整組合配置，當(dāng)資產(chǎn)負(fù)債比率升高時，養(yǎng)老金配置美債的動能可能會有所上升。
6）共同基金與貨幣市場基金：采取不同的利率驅(qū)動模式，共同基金購債，本質(zhì)上是反映投資者偏好的函數(shù)，往往滯后于長端利率變化；貨幣市場基金規(guī)模一般滯后于政策利率。
2025H2美債需求展望
美聯(lián)儲有望在年底結(jié)束縮表，或至少結(jié)束對美債的減持。海外官方機構(gòu)在偏弱美元的環(huán)境下，并沒有太多動力減持美債以維持匯率穩(wěn)定，但美債安全資產(chǎn)屬性弱化是最大擾動因素。對海外私人機構(gòu)而言，美元貶值壓力可能是最大風(fēng)險，如果進行匯率對沖，美債利率的優(yōu)勢就不再突出，甚至收益率不及大多數(shù)主要經(jīng)濟體。美國居民方面，由于美股相對美債收益有望維持偏低正值，居民可能仍不會系統(tǒng)性增持美債。商業(yè)銀行的美債需求可能受益于存款穩(wěn)步增加+美債曲線陡峭化+潛在SLR放松。我們預(yù)計養(yǎng)老金與共同基金的美債持有量將穩(wěn)定增加。
風(fēng)險提示：美國通脹超預(yù)期；美國債務(wù)問題惡化；地緣風(fēng)險不確定性較大。
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