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核心結論：香港交易所是全球主要的交易所集團之一，也是中國香港地區(qū)唯一的交易所，旗下?lián)碛?家交易所及5家結算所。自2000年上市以來，香港交易所整體財務表現(xiàn)優(yōu)異，2000-2024年期間，收入和利潤分別增長了8.7和13.8倍。輕資本的商業(yè)模式使得港交所具備較高的股東回報，2000-2024年ROE均值達到32.52%，另外分紅率長期維持在90%。在A股龍頭陸續(xù)赴港上市、資金不斷南下及港股行情支撐下，港股市場2025年1-5月實現(xiàn)ADT2243億港元，同比+125%，首次公開發(fā)行777億港元，同比+709.4%。在A股龍頭赴港上市及中概股預期回流下，我們預計港股市場發(fā)行規(guī)模及成交活躍度有望持續(xù)提升，我們看好港股市場系統(tǒng)性修復及人民幣國際化下香港交易所的盈利和估值提升空間，首次覆蓋，給予“買入”評級。
　　商業(yè)模式和核心壁壘：公司主要是以量價為主導的輕資本經營模式，現(xiàn)貨、股本及金融衍生工具、商品、數(shù)據及連接、公司項目共同構成港交所的收入來源分部。其中從營運分部來看，現(xiàn)貨分部、股本及金融衍生工具分部對于港交所收入的貢獻較高，2024年收入占比達7成。按收費類型來看，交易費及交易系統(tǒng)使用費、結算及交收費是港交所主要的收入來源，2024年合計收入占比為53%，隨著美債收益率處于高位，2023和2024年投資收益凈額也成為港交所重要的收入貢獻之一。區(qū)域壟斷性、交易結算清算的縱向一體化、各類產品的多元化經營能力是港交所的獨特優(yōu)勢。
　　未來增長點：看好ADT抬升下公司盈利及估值中樞的提升。1）A股龍頭赴港上市和中概股預計回流加速下，我們認為港股市場產業(yè)結構會發(fā)生變化，盈利和估值水平有所提升；2）南向資金占比不斷提高下，港交所換手率中樞提升，因此港股市場整體ADT有提升趨勢；3）對比全球交易所，港交所信息和數(shù)據業(yè)務收入占比較歐美交易所仍有較大差距，存在較大發(fā)展空間。
　　風險提示：權益市場大幅回調、上市制度改革不及預期、互聯(lián)互通進展不及預期、美聯(lián)儲政策不確定性。