>> 中信建投-泰格醫(yī)藥(300347)二十年砥礪奮進，從本土走向全球-250708
| 上傳日期： |
2025/7/8 |
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| 5417KB |
| 格式： |
pdf 共68頁 |
來源： |
中信建投 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
賀菊穎,劉若飛,賴俊勇 |
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核心觀點：公司長期聚焦臨床CRO賽道，深度參與中國生物醫(yī)藥行業(yè)創(chuàng)新發(fā)展過程，近年來在國內(nèi)臨床CRO持續(xù)保持排名第一且市場份額不斷提升。從行業(yè)角度，我們認為有幾點趨勢值得關(guān)注：1）供給端：臨床CRO行業(yè)供給側(cè)出現(xiàn)整合跡象。2）需求端：國內(nèi)企業(yè)對外授權(quán)爆發(fā)，填補傳統(tǒng)融資方式缺口。同時MNC在中國市場持續(xù)投入。3）政策端：明確支持商保發(fā)展，有望帶來支付端增量。公司持續(xù)深化全球布局和服務(wù)能力，考慮到目前中國創(chuàng)新藥企業(yè)對外授權(quán)交易不斷創(chuàng)新高，我們認為公司在中長期將持續(xù)受益于陪伴中國創(chuàng)新藥出海帶來的需求增量。24年及25Q1公司新簽訂單數(shù)量和金額延續(xù)了較好的增長態(tài)勢，國內(nèi)客戶新簽訂單恢復(fù)明顯，我們看好下游需求的持續(xù)恢復(fù)和公司業(yè)績環(huán)比改善。
供給端：臨床CRO行業(yè)供給側(cè)出現(xiàn)整合跡象。從人遺項目臨床試驗申報角度看供給端變化：申辦方及CRO數(shù)量雙降。2024年申辦方數(shù)量比2022年高峰下降64%，而2024年臨床CRO數(shù)量比2021年高峰下降72%。CRO降幅超過申辦方數(shù)量的降幅，意味著在行業(yè)階段性波動的過程中，申辦方對于臨床CRO的選擇趨于集中而非分散。從新項目申報角度觀察，新出現(xiàn)的申辦方和臨床CRO機構(gòu)數(shù)量自2021年之后逐年下降，到2024年人遺項目中新出現(xiàn)的臨床CRO機構(gòu)已不足20家。目前供給側(cè)已出現(xiàn)優(yōu)化跡象，我們看好頭部企業(yè)后續(xù)受益于行業(yè)恢復(fù)和供給優(yōu)化。
需求端：license-out爆發(fā)，填補傳統(tǒng)融資方式缺口。中國License-out交易自2020年爆發(fā)，2024年達94筆，總金額519億美元，首付款41億美元。從License-out類型來看，近十年來達成的對外授權(quán)涉及領(lǐng)域不斷拓展和多元化，逐步從化藥、單抗及多抗轉(zhuǎn)向了ADC、細胞基因療法及小核酸等。從金額角度，近年來國內(nèi)醫(yī)藥領(lǐng)域已誕生多款總金額數(shù)十億美金的重磅license-out交易，受讓方主要為海外MNC主導(dǎo)。License-out及NewCo等模式的出現(xiàn)部分填補了PE/VC融資下降，且后續(xù)隨著海外合作方形成銷售逐步兌現(xiàn)里程碑及分成，有望提升造血能力并反哺國內(nèi)研發(fā)，為長期需求增長打下基礎(chǔ)。
需求端：MNC在中國市場持續(xù)投入，且外包至中國本土CRO比例提升。在生物醫(yī)藥行業(yè)全球周期和我國特有發(fā)展周期的疊加下，臨床CRO行業(yè)市場需求近年來呈現(xiàn)出更高的波動性，從需求端正向因素來看，1）跨國藥企在中國保持投入，僅2024-2025年，多家跨國藥企宣布在中國的投資項目，投資類型覆蓋藥品研發(fā)、創(chuàng)新平臺搭建、生產(chǎn)能力擴充等環(huán)節(jié)。同時，由于本土CRO在成本、招募效率等方面的優(yōu)勢，跨國藥企選擇在中國使用本土臨床CRO的比例逐步提升，已從2020年的23%提升至2024年的32%（+9pct）。
政策端：支持商保發(fā)展，有望帶來支付端增量。近年來政策圍繞明確商保定位、加強商業(yè)健康保險產(chǎn)品供給、數(shù)據(jù)賦能支持商業(yè)健康保險產(chǎn)品開發(fā)、建立商業(yè)健康保險行業(yè)監(jiān)管機制、加快創(chuàng)新藥械臨床應(yīng)用、加大創(chuàng)新藥械醫(yī)保支付支持等方面積極布局。2024年12月，醫(yī)保局發(fā)文，指出2025年醫(yī)保部門要支持引導(dǎo)普惠型商業(yè)健康保險及時將創(chuàng)新藥品納入報銷范圍，研究探索形成丙類藥品目錄，并逐步擴大至其他符合條件的商業(yè)健康保險。2025年6月，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳發(fā)文指出，要“制定出臺商業(yè)健康保險創(chuàng)新藥品目錄，更好滿足人民群眾多層次用藥保障需求”。隨著商保發(fā)展帶來的支付端擴容，有望為創(chuàng)新藥械發(fā)展提供新增量
前瞻布局兩大趨勢：1）陪伴中國企業(yè)出海。公司積極推進國際化發(fā)展，持續(xù)深化全球布局和服務(wù)能力?？紤]到目前中國創(chuàng)新藥企業(yè)對外授權(quán)交易不斷創(chuàng)新高，我們認為公司在中長期將持續(xù)受益于陪伴中國創(chuàng)新藥企出海帶來的需求增量。公司積極整合拓展全球臨床業(yè)務(wù)，2024年公司海外臨床CRO業(yè)務(wù)新簽訂單、收入和利潤均實現(xiàn)高速增長，尤其是北美市場的新簽訂單和業(yè)務(wù)均實現(xiàn)了快速增長。24年7月，公司收購日本CRO公司Medical Edge，進一步加強在日本及亞太地區(qū)數(shù)據(jù)管理、統(tǒng)計分析和臨床數(shù)據(jù)信息系統(tǒng)服務(wù)的布局。內(nèi)生擴張+并購整合雙重發(fā)力下，預(yù)計公司海外臨床運營保持發(fā)展態(tài)勢。
2）積極擁抱AI變革。作為行業(yè)頭部CRO企業(yè)，公司始終積極擁抱創(chuàng)新，致力于利用先進技術(shù)提升競爭力并高效賦能研發(fā)。2025年2月，公司旗下泰雅科技基于大模型能力，打造了服務(wù)醫(yī)學(xué)領(lǐng)域一站式AI產(chǎn)品泰雅大模型醫(yī)療場景解決方案（醫(yī)雅AI大模型平臺）。平臺目前已上線并覆蓋多個醫(yī)學(xué)應(yīng)用場景，為新藥研發(fā)、臨床試驗及注冊申報等領(lǐng)域提供智能翻譯、醫(yī)學(xué)寫作等解決方案，為加速創(chuàng)新研發(fā)提供強有力的AI能力。
強者恒強，臨床CRO行業(yè)集中度持續(xù)提升。從近年國內(nèi)臨床CRO市場競爭格局變化趨勢來看，公司持續(xù)保持排名第一且市場份額不斷提升，從2019年的8.7%增加至2023年的12.8%。需求端，大型跨國藥企在國內(nèi)持續(xù)投入，外包至中國本土CRO比例提升，中國藥企2024年對外授權(quán)創(chuàng)新高則填補了傳統(tǒng)融資方式缺口，反映在訂單層面，2024年考慮存量訂單取消影響后，公司凈新增訂單為84億元～89億元，同比仍有7.0%～13.4%的增長。整體來看國內(nèi)臨床CRO行業(yè)呈現(xiàn)明顯的龍頭效應(yīng)。
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