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投資要點(diǎn)：
　　事件：公司公告2025年半年度業(yè)績(jī)預(yù)告，符合預(yù)期。1）業(yè)績(jī)情況：公司2025H1預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤27.0-28.0億元，同比增長7.19%-11.16%。對(duì)應(yīng)2025Q2預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤17.3-18.3億元，同比增長27.33%-34.71%，環(huán)比增長77.10%-87.36%。2）業(yè)績(jī)?cè)鲩L原因：報(bào)告期內(nèi)公司電解鋁實(shí)現(xiàn)滿負(fù)荷生產(chǎn)，鋁產(chǎn)品產(chǎn)銷量同比增加，同時(shí)受益于鋁價(jià)上漲，公司業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)同比提升。此外，二季度氧化鋁等原材料成本價(jià)格回落，因此公司二季度業(yè)績(jī)環(huán)比實(shí)現(xiàn)大幅增長。
　　25Q2氧化鋁價(jià)格快速回落，公司業(yè)績(jī)彈性充分釋放。得益于25年二季度氧化鋁市場(chǎng)價(jià)格快速回落，公司25Q2盈利能力環(huán)比大幅改善。參考上海有色網(wǎng)數(shù)據(jù)，25Q2氧化鋁市場(chǎng)均價(jià)約3056.5元/噸，環(huán)比一季度下降20.3%，對(duì)應(yīng)電解鋁生產(chǎn)成本下降約1495元/噸（按生產(chǎn)1噸電解鋁消耗1.925噸氧化鋁計(jì)算）。我們預(yù)計(jì)公司相對(duì)價(jià)格較高的氧化鋁庫存已于一季度消化完畢，公司業(yè)績(jī)彈性有望充分釋放。
　　鶴慶溢鑫鋁業(yè)三期項(xiàng)目正式投產(chǎn)，有望提供量增。2025年2月14日，云南省工信廳發(fā)布了《關(guān)于鶴慶溢鑫鋁業(yè)有限公司綠色低碳水電鋁加工一體化鶴慶項(xiàng)目（三期）產(chǎn)能置換方案的公告》；6月13日，云南省工信廳對(duì)產(chǎn)能置換方案的執(zhí)行情況開展驗(yàn)收，鶴慶項(xiàng)目（三期）3.4175萬噸產(chǎn)能實(shí)現(xiàn)投產(chǎn)。該項(xiàng)目共建設(shè)25臺(tái)500KA電解槽，產(chǎn)能指標(biāo)來自公司2020年10月通過司法拍賣方式取得山東華宇13.5萬噸電解鋁產(chǎn)能，其中10萬噸指標(biāo)已轉(zhuǎn)讓至中國鋁業(yè)青海分公司，剩余約3.5萬噸（實(shí)際為3.4175萬噸）指標(biāo)用于鶴慶項(xiàng)目（三期），該項(xiàng)目順利投產(chǎn)有望為公司鋁產(chǎn)品銷售提供量增。
　　電解鋁產(chǎn)能逼近天花板，供需新格局下鋁價(jià)易漲難跌。供給端看，國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能逼近天花板，海外增量釋放緩慢，再生鋁受制于廢鋁供應(yīng)，未來供給增量有限；需求端看，新能源汽車及電力領(lǐng)域提供需求增量，彌補(bǔ)地產(chǎn)需求拖累，電解鋁供需格局長期向好，行業(yè)景氣度預(yù)計(jì)持續(xù)提升。
　　維持“增持”評(píng)級(jí)?？紤]公司氧化鋁自給率相對(duì)較低，25年氧化鋁價(jià)格快速回落，公司成本改善明顯，遠(yuǎn)期隨著碳稅加碼、電解鋁納入碳交易市場(chǎng)，公司綠色鋁長期價(jià)值將逐步顯現(xiàn)。全球低庫存狀態(tài)下鋁價(jià)易漲難跌，中長期看電解鋁供給端剛性或支撐鋁價(jià)穩(wěn)步上行，且考慮到公司溢鑫三期項(xiàng)目投產(chǎn)有望提供量增，因此我們上調(diào)25-27年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)25/26/27年歸母凈利潤為63.2/73.7/81.3億元（原預(yù)測(cè)為54.7/73.2/79.1億元），對(duì)應(yīng)PE為9/8/7，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：電解鋁下游需求不及預(yù)期；原材料成本大幅波動(dòng)；海外電解鋁投產(chǎn)超預(yù)期。