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需求：全球裝機(jī)持續(xù)增長，中國裝機(jī)高位企穩(wěn)。2025年國內(nèi)受136號(hào)文影響1-5月裝機(jī)197.53GW，同增386%，搶裝結(jié)束下半年有所放緩，預(yù)計(jì)全年裝機(jī)290GW，26年裝機(jī)250GW，同降約14%。海外市場，預(yù)計(jì)25年美國/歐洲新增裝機(jī)50/81GW，同比10%/16%，后續(xù)保持10-20%穩(wěn)定增長態(tài)勢。新興市場貢獻(xiàn)較多增量，尤其是中東及印度國家項(xiàng)目規(guī)劃推動(dòng)，裝機(jī)增速或超預(yù)期，預(yù)計(jì)25年分別達(dá)28/31GW，同增87%/29%。我們預(yù)計(jì)2025年全球新增光伏裝機(jī)610GW，同增13%，預(yù)計(jì)2026年全球新增光伏裝機(jī)636GW，同增4%，因國內(nèi)高基數(shù)增速有所放緩。
　　供給：供給側(cè)醞釀變化，反內(nèi)卷有望推動(dòng)價(jià)格上行。1）政策引導(dǎo)行業(yè)規(guī)范，協(xié)會(huì)呼吁行業(yè)自律。2024年末協(xié)會(huì)呼吁行業(yè)自律疊加工信部發(fā)布新規(guī)、產(chǎn)出有所限制，因25H1搶裝需求節(jié)奏打亂，搶裝結(jié)束后價(jià)格持續(xù)探底。2）供給側(cè)加速出清優(yōu)化，行業(yè)關(guān)注逐步提升：7月中央財(cái)經(jīng)委會(huì)議指出，依法依規(guī)治理企業(yè)低價(jià)無序競爭，引導(dǎo)企業(yè)提升產(chǎn)品品質(zhì)，推動(dòng)落后產(chǎn)能有序退出；工信部部長主持召開第十五次制造業(yè)企業(yè)座談會(huì)，學(xué)習(xí)貫徹習(xí)近平總書記重要指示批示精神，強(qiáng)調(diào)依法依規(guī)、綜合治理光伏行業(yè)低價(jià)無序競爭，引導(dǎo)企業(yè)提升產(chǎn)品品質(zhì)，推動(dòng)落后產(chǎn)能有序退出；隨硅料報(bào)價(jià)上漲各環(huán)節(jié)價(jià)格陸續(xù)回升。3）價(jià)格低位盈利承壓，頭部硅料廠商醞釀“收儲(chǔ)”，有望實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能整合：頭部企業(yè)或?qū)χ行‘a(chǎn)能進(jìn)行收并購后關(guān)閉。后續(xù)其他環(huán)節(jié)亦有望跟進(jìn)改善。行業(yè)反內(nèi)卷迫切程度提升，政策關(guān)切或進(jìn)一步提升。
　　產(chǎn)業(yè)鏈：價(jià)格低位現(xiàn)金受損，反內(nèi)卷有望推動(dòng)盈利修復(fù)；逆變器一枝獨(dú)秀，新技術(shù)持續(xù)迭代。硅料：硅料行業(yè)總產(chǎn)能約300萬噸+（對(duì)應(yīng)1500GW），當(dāng)前開工率約40%、庫存累至40萬噸+，各家全成本分布約4-6萬元/噸、差異較大，反內(nèi)卷下不低于成本報(bào)價(jià)或拉開報(bào)價(jià)差；硅片：近兩年價(jià)格戰(zhàn)盈利承壓，行業(yè)開工率約50%、靜待行業(yè)優(yōu)化。電池片：TOPCon產(chǎn)能約800GW整體略過剩，庫存低，開工率約60%，若價(jià)格回暖彈性足；組件：行業(yè)持續(xù)出清、海外產(chǎn)能逐步落地，開工率約50%，終端價(jià)格有望見底修復(fù)；玻璃：全行業(yè)需求下滑，玻璃持續(xù)冷修減產(chǎn)，龍頭成本優(yōu)勢維持但25H2或盈利承壓；膠膜：行業(yè)格局穩(wěn)定，龍頭憑借規(guī)模、工藝以及庫存管理等優(yōu)勢成本保持領(lǐng)先；逆變器：大儲(chǔ)全球高增，戶儲(chǔ)穩(wěn)健增長、工商儲(chǔ)開始爆發(fā)。技術(shù)：TOPCon持續(xù)提效，組件瓦數(shù)目標(biāo)670W，效率有望提升至24.8%；BC多家企業(yè)布局，組件效率有望達(dá)25%+；成本進(jìn)一步優(yōu)化，24年已降至0.23元/W；25年量產(chǎn)規(guī)模加速，滲透率進(jìn)一步增強(qiáng);鈣鈦礦GW級(jí)產(chǎn)線陸續(xù)啟動(dòng)，預(yù)計(jì)25年有望投產(chǎn)、疊層亦逐步推向市場。
　　重點(diǎn)推薦：【1】高景氣度方向：逆變器及支架（陽光電源、德業(yè)股份、海博思創(chuàng)、錦浪科技、艾羅能源、固德威、禾邁股份、上能電氣、中信博、盛弘股份、通潤裝備、昱能科技、科華數(shù)據(jù)等）；【2】供給側(cè)改革受益、成本優(yōu)勢明顯的硅料龍頭（通威股份、協(xié)鑫科技、關(guān)注大全能源、弘元綠能）及渠道優(yōu)勢強(qiáng)的組件龍頭（隆基綠能、阿特斯、晶澳科技、晶科能源、天合光能、橫店東磁等）和優(yōu)勢輔材龍頭（福斯特、福萊特）等；【3】新技術(shù)龍頭：（愛旭股份、博遷新材、鈞達(dá)股份、聚和材料、帝科股份等，關(guān)注美暢股份）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：競爭加劇，電網(wǎng)消納問題限制，光伏政策超預(yù)期變化，新增裝機(jī)量不及預(yù)期。