>> 東方證券-京東集團-SW(09618.HK)25Q2前瞻點評：國補+外賣流量推動電商持續(xù)高增，外賣大幅投入拖累利潤-250716
| 上傳日期： |
2025/7/17 |
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| 451KB |
| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
東方證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
項雯倩,李雨琪,金沐陽 |
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核心觀點：Q2以來公司持續(xù)加大外賣補貼力度對公司25-26年利潤產(chǎn)生了較大的拖累。雖然Q2電商主業(yè)增速仍然延續(xù)Q1良好趨勢，我們判斷來自國補的換新需求環(huán)比持續(xù)減弱，Q2主站增長存在一部分來自外賣流量的貢獻。25H2國補基數(shù)拉平后公司主業(yè)增速或?qū)⑦M一步放緩，外賣投入拖累利潤導(dǎo)致25-26年公司業(yè)績均有承壓，我們對應(yīng)下調(diào)了目標價但維持“買入”評級。
預(yù)計Q2集團收入增長良好，但利潤因外賣投入較大下滑明顯。我們預(yù)計公司25Q2實現(xiàn)收入3357.6億元(yoy+15.2%，彭博一致預(yù)期+13.5%)，主要系Q2外賣流量增長疊加國補使商品收入延續(xù)Q1的高增速，預(yù)計25Q2 GMV實現(xiàn)雙位數(shù)增長，其中1PGMV在大促及國補帶動下增速仍快于3PGMV。預(yù)計Q2集團實現(xiàn)Non-GAAP凈利潤60.8億元(yoy-57.9%，彭博一致預(yù)期-21.5%)，主要系Q2外賣投入的大幅增加導(dǎo)致利潤下滑，預(yù)計主站電商利潤仍保持在雙位數(shù)增速的良好水平。
預(yù)計外賣虧損較大拖累利潤，但推動主站流量明顯增長。我們預(yù)計25Q2公司新業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入61.7億元（yoy+33.0%，彭博一致預(yù)期+22.9%），新業(yè)務(wù)運營利潤-105.3億元（彭博一致預(yù)期-41.9億元）。京東外賣自3月正式上線以來實現(xiàn)了快速增長，至6月1日便突破了2500萬日單量。我們測算公司外賣單均虧損在中高個位數(shù)水平，導(dǎo)致Q2來自外賣的額外虧損超過百億。但外賣帶動了主站流量的明顯增長，據(jù)Questmobile數(shù)據(jù)，5月京東秒送MAU已達1.65億，占京東APP整體流量的26.6%，京東APP用戶月人均使用次數(shù)達47.9次，同比提升51.1%。我們預(yù)計來自外賣的流量增長對主站電商業(yè)務(wù)的增長具有協(xié)同效應(yīng)，或減少部分主站流量成本。此外6月初京東外賣上調(diào)了商家的補貼分攤比例，減少平臺單均補貼，預(yù)計外賣UE將保持環(huán)比優(yōu)化趨勢，整體虧損處于可控水平。
分部情況：1）京東零售：預(yù)計國補+外賣流量推動零售維持高增速。我們預(yù)計Q2實現(xiàn)收入2962.3億元(yoy+15.2%，彭博一致預(yù)期+13.7%)，增速接近Q1，主要系外賣流量增長帶動疊加國補的促進作用。運營利潤116.3億元，利潤率3.93%(同比持平)。大促帶來的額外流量成本被外賣流量的增長及國補補貼抵消，利潤水平保持穩(wěn)健。分商品類別看，我們預(yù)計Q2公司實現(xiàn)帶電類收入為1688.5億元（yoy+16.4%，彭博一致預(yù)期+13.0%），實現(xiàn)日百類收入1013.7億元（yoy+14.1%，彭博一致預(yù)期13.0%），大促疊加國補帶電仍快于日百；2）京東物流：預(yù)計延續(xù)穩(wěn)健趨勢+盈利改善。我們預(yù)計實現(xiàn)收入490.7億元(yoy+11.0%，彭博一致預(yù)期+11.5%)，運營利潤23.7億元，利潤率4.82%(yoy-0.12pcts)。
盈利預(yù)測與投資建議
公司電商主業(yè)在國補支持下仍然維持較高增速，但外賣投入加大拖累了公司整體利潤水平，下半年國補基數(shù)拉平后公司利潤增速或?qū)⑦M一步下滑。預(yù)測公司2025-2027年收入為12891/13699/14323億元（原2025-2027年預(yù)測為12832/13637/14266億元），經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤為233/434/509億元（原2025-2027年預(yù)測為433/489/518億元）。參考可比公司，給予公司2025年零售+新業(yè)務(wù)10XPE估值，加上公司對外股權(quán)投資價值計算得公司目標市值為4548億元，對應(yīng)每股股價156.59港元（人民幣兌港幣匯率1.10），維持“買入”評級。
風(fēng)險提示
外賣虧損不及預(yù)期，以舊換新政策效果不及預(yù)期，行業(yè)競爭加劇。
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