>> 浙商證券-思摩爾國際(06969.HK)思點評報告：25H1霧化煙顯著復(fù)蘇，期待HNB訂單彈性-250716
| 上傳日期： |
2025/7/17 |
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| 703KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
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作者： |
史凡可,傅嘉成 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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投資要點
霧化基本盤營收表現(xiàn)強勁、監(jiān)管改善邏輯兌現(xiàn)，HNB長坡厚雪
公司預(yù)告25H1業(yè)績：
25H1營收60.13億（同比+18%，下同），表現(xiàn)強于市場預(yù)期；期內(nèi)利潤4.43-5.41億元，同比-21%至-35%，均值為4.92億（-28%），此前公司公告25Q1利潤為1.92億（-43.4%），若用均值計算則25Q2利潤為3億（-13%）、降幅顯著收窄。
盈利端：激勵費用、營銷投入、法律服務(wù)費增加拖累
期內(nèi)利潤下滑主要系：
1）股權(quán)激勵費用增加，25H1較同期增長1.76億，因此經(jīng)調(diào)整后凈利潤25H1為6.88-7.87億，同比-9%~+4%；
2）期內(nèi)加大自有品牌海外市場開拓、分銷開支增長較大；
3）法律服務(wù)相關(guān)費用增長較大。因此若還原費用口徑、我們認(rèn)為公司實際盈利表現(xiàn)較優(yōu)。
收入端：霧化煙顯著受益監(jiān)管落地
公司所營霧化煙皆為合規(guī)產(chǎn)品，非法產(chǎn)品擠壓的亂象正在被遏制，因此25H1收入彰顯彈性：
1）英國一次性電子煙禁令已于6月1日生效，實施后的第一周英國所有地區(qū)的銷售額都下降了至少20%，而開放式和換彈式電子煙在英國越來越受歡迎；此外，6月17日新西蘭一次性電子煙禁令生效、6月4日瑞士一次性電子煙禁令已通過參議院批準(zhǔn)（此前24年已獲眾議院批準(zhǔn)）、即將執(zhí)行。
2）5月22日，美國FDA宣布在芝加哥扣押近3380萬美元零售價值的未經(jīng)授權(quán)的電子煙產(chǎn)品。
后續(xù)展望：HNB近期日本試銷反饋優(yōu)秀、期待放量
1）Glo Hilo日本發(fā)售定價錨定IQOS，煙彈從之前主銷的lucky strike的430日元提高到virto的580日元，漲價也給到供應(yīng)鏈價值分配空間。
2）從推特上反饋來看，用戶對瞬間加熱、煙香還原滿意度較高，且期待盡快全國發(fā)售（9月1日將在日本全面推廣），看好市占率迎來顯著提升。
盈利預(yù)測及估值
HNB較霧化煙在監(jiān)管上更占優(yōu)（對青少年低吸引力、減害性更易論證），競爭格局更好（參與廠商少），產(chǎn)品體驗提升下滲透率有望加速提升；同時英美煙草新一代Glo Hilo產(chǎn)品力較強、看好思摩爾國際作為核心供應(yīng)商充分受益，醫(yī)療業(yè)務(wù)也是公司經(jīng)營的下一個重要臺階。我們預(yù)計公司25-27年實現(xiàn)營收131.61億、155.90億、186.33億，同比增長+11.55%、+18.45%、+19.52%，實現(xiàn)歸母凈利潤13.11億、20.40億、27.63億，同比增長+0.57%、+55.68%、+35.40%。當(dāng)前市值對應(yīng)25-27年P(guān)E為90.72X、58.28X、43.04X，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示
政策影響加劇、客戶拓展不及預(yù)期、新技術(shù)推廣不及預(yù)期、行業(yè)競爭加劇
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