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核心觀點
　　Confluent受益于AI，Gen AI應用直接與C端交互，尤其是音頻交互下，延遲敏感度大幅提升，流處理將成為AI應用的重要框架。流處理框架競爭方面，Kafka具備充分競爭力。傳統(tǒng)消息系統(tǒng)受通信協(xié)議、架構等影響難以兼顧實時性和擴展性，新興框架Pulsar、Redpanda等在大規(guī)模場景下延遲穩(wěn)定性不足，而Kakfa則有望承接行業(yè)主要的場景需求。成長邏輯方面，流處理增長驅動力是對批處理的替代+模型推理/自動駕駛等新場景的增長。過去Confluent的問題在于1）Kafka主要聚焦流存儲/傳輸，而引入Flink流計算引擎，Confluent能夠提供更多創(chuàng)造業(yè)務價值的用例，并驅動用戶加速部署/遷移，Gen AI的用例具備推動流處理滲透的影響力。2）流處理在多數企業(yè)內部并非關鍵系統(tǒng)，IT預算占比較低，在IT支出提升后，托管帶來的運維成本節(jié)約能夠覆蓋工程師成本，企業(yè)才會轉向上云，Confluent的網絡效應才會體現。
　　1Q25指引隱含了保守指引，假設后續(xù)客戶優(yōu)化開支后不反彈。我們認為這一假設偏于保守，與此前多輪周期不匹配，更多是應對關稅、宏觀不確定性環(huán)境下的過度保守指引。另一方面，下半年受基數效應影響，NDR仍然有進一步回落的風險，但考慮到24年至今TableFlow、Flink、WarpStream等產品陸續(xù)GA，客戶預計逐步從PoC逐步向生產環(huán)境部署，2H25至26年增速有望觸底回升，我們仍然看好Confluent這一輪產品周期上行的機會。
　　投資建議：估值層面，目前Confluent 1年前瞻EV/Rev約6x，處于近2年均值-1倍標準差水平，近2年極值~5x左右，向下空間~17%，后續(xù)產品驅動&IT預算改善下增速改善，估值存在上修空間。總體來看，我們認為Confluent在流處理領域地位穩(wěn)固，考慮到Confluent在GTM策略、產品周期方面的潛在催化，后續(xù)可能釋放額外增長，我們對Confluent的態(tài)度更加樂觀，維持“買入”評級。