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美國關(guān)稅政策或加速工具產(chǎn)業(yè)鏈從中國向東南亞轉(zhuǎn)移
　　目前，東南亞國家關(guān)稅稅率普遍約定20%左右及以上，越南初步約定在20%和40%。截止7月23日前后，中國、越南、印尼等達(dá)成初步協(xié)定。其中，越南設(shè)定了20%的出口關(guān)稅，被認(rèn)定為“轉(zhuǎn)運(yùn)”的商品征收高達(dá)40%的懲罰性稅率。其他國家如中國、柬埔寨、泰國、印度尼西亞、馬來西亞關(guān)稅稅率分別為30%、36%、36%、19%、25%。
　　美國市場占據(jù)全球工具市場40%規(guī)模，關(guān)稅政策下，工具產(chǎn)業(yè)鏈或加速從中國向東南亞轉(zhuǎn)移。美國電動工具市場2025年預(yù)計(jì)全球占比達(dá)44%。（此前）美國市場銷售的工具類產(chǎn)品至少50%為中國制造，電動工具的中國制造比例更高。從2022年底到2025年初，中國超過200多家電動工具企業(yè)都在越南建廠備份了海外銷售產(chǎn)能，包括泉峰控股、巨星科技、格力博等。全球工具巨頭史丹利百得、創(chuàng)科實(shí)業(yè)至少在2020、2018年便已在越南布局產(chǎn)能。
　　創(chuàng)科實(shí)業(yè)前瞻布局越南產(chǎn)能，美國市場份額有望進(jìn)一步提升
　　根據(jù)Wind和公司公告，創(chuàng)科實(shí)業(yè)為美國（北美）市場工具龍頭、全球工具第二，持續(xù)擴(kuò)大越南產(chǎn)能。2024年財(cái)年，史丹利百得、創(chuàng)科實(shí)業(yè)分別實(shí)現(xiàn)收入158、146億美元，2家公司收入規(guī)模約是第三名的2倍，其他公司的3-4倍，2公司超過60%的收入貢獻(xiàn)自美國（北美）市場，2家公司在美國（北美）市場已建立明顯領(lǐng)先優(yōu)勢。
　　創(chuàng)科實(shí)業(yè)越南產(chǎn)能占比相對更高，預(yù)計(jì)24、25年越南新廠房相繼完工。2023年創(chuàng)科實(shí)業(yè)產(chǎn)能分布如下：中國占比39%，越南占比39%，美國占比13%，墨西哥占比7%，歐洲&中東&非洲占比2%，公司在2024年Q2完成1號工廠的建設(shè)，目標(biāo)在2025年Q4完成2A和2B工廠的建設(shè)。
　　關(guān)稅政策進(jìn)一步推高美國本土制造成本，多數(shù)競對產(chǎn)能集中在美國、中國等地。美國成本高于其他地區(qū)至少約50%，且（今年）對眾多工業(yè)原材料加征關(guān)稅，美國鋼鐵協(xié)會集體漲價30%，抬高的成本也將傳導(dǎo)至美國工具制造產(chǎn)業(yè)。
　?。?）史丹利百得：在高成本的美國地區(qū)有更多的工廠和生產(chǎn)成本，并著手執(zhí)行第二次漲價。
　　美國本地的營業(yè)成本占比超過40%，墨西哥、中國分別占比約19%和23%。同時全球工廠數(shù)量超過100個，其中美國本地有50個，公司將于未來12-24月內(nèi)替換中國產(chǎn)能，減少美國關(guān)稅影響，同時為應(yīng)對關(guān)稅壓力著手執(zhí)行第二次漲價。
　　（2）牧田（Makita）：產(chǎn)能集中于中國和泰國，目前其關(guān)稅稅率高于越南。2024年按量統(tǒng)計(jì)，產(chǎn)能占比如下：日本占比8%，歐洲占比25%，北美洲占比2%，亞洲（中國&泰國）占比60%，中美洲和南美洲占比5%。收入端，2024年歐洲、日本、北美分別收入占比49%、17%、13%。
　?。?）斯蒂爾（Stihl）：在美國銷售的大部分產(chǎn)品都是美國制造，其中電池和汽油電動工具多數(shù)是在美國制造，目前美國工廠是斯蒂爾全球最大的生產(chǎn)基地。
　　（4）托羅（Toro）：90%的生產(chǎn)集中在北美地區(qū)，其中美國工廠最多，其次是墨西哥，公司預(yù)計(jì)關(guān)稅成本將占到銷售成本的3%。
　　關(guān)稅沖擊下，美國市場需求波動，消費(fèi)者對價格敏感度或提升。截止2025年7月，美國消費(fèi)者信心指數(shù)自24年1月下滑約20%。富世華認(rèn)為受貿(mào)易關(guān)稅和地緣政治不穩(wěn)定影響，市場形勢充滿不確定性，北美需求顯著走弱。
　　綜上，對比史丹利百得等對手，公司在東南亞具有更充沛的生產(chǎn)資源和擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，在關(guān)稅稅率變化和美國本土成本提升下，或具有更強(qiáng)的定價能力和盈利能力，有望掌握競爭主動權(quán)。
　　25年北美工具需求仍處底部，期待26年降息刺激需求恢復(fù)
　　下游住房銷售數(shù)據(jù)仍處低位。美國新屋銷量、成屋銷量同比增速分別于22年11月和23年1月前后達(dá)到底部位置，目前成屋銷量同比增速降幅在25年5月已收窄至0%附近；30年住房貸款利率于23年10月達(dá)到7-8%的高點(diǎn)，之后降至6-7%的水平。
　　工具相關(guān)零售商銷額增速筑底，庫存或受關(guān)稅政策影響。零售商銷售額方面，同比增速已連續(xù)多季度維持在低位區(qū)間，2025年3月恢復(fù)正增長，雖增速不高，但已擺脫下滑態(tài)勢。渠道庫存上，庫存水平維持高位，或因關(guān)稅政策，渠道商提前備貨。
　　盈利預(yù)測
　　我們調(diào)整盈利預(yù)測，我們預(yù)計(jì)2025-2027年公司收入為159、176、196億美元（2025、2026年前值為164、182億美元），歸母凈利潤為12.9、15.1、17.6億美元（2025、2026年前值為13.2、15.6億美元），對應(yīng)EPS分別0.71、0.82、0.96美元（2025、2026年前值為0.72、0.85美元），以2025年7月23日收盤價12.4美元計(jì)算（根據(jù)Wind，匯率采用1港元=0.13美元），對應(yīng)PE分別為17/14/13倍，維持“增持”評級。
　　風(fēng)險提示
　　關(guān)稅政策變化、下游需求不及預(yù)期、上游原材料成本波動、海運(yùn)運(yùn)費(fèi)上漲以及港口堵塞造成貨物交付不及時、第三方數(shù)據(jù)失真風(fēng)險、研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風(fēng)險等。