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【海外云廠商全面大幅上調(diào)資本開支】
　　本周全球科技巨頭財(cái)報(bào)季全面展現(xiàn)了AI算力從基礎(chǔ)設(shè)施投資到商業(yè)落地的完整閉環(huán)，海外云服務(wù)提供商集體大幅上調(diào)資本開支，驗(yàn)證了AI產(chǎn)業(yè)的高景氣度。
　　谷歌：2025年Q2單季資本開支達(dá)224億美元（同比+70%），全年指引從750億美元上調(diào)至850億美元，主要用于AI基礎(chǔ)設(shè)施和服務(wù)器投資，并預(yù)計(jì)2026年進(jìn)一步增長。谷歌云收入同比增長32%至136.2億美元，運(yùn)營利潤率從11.3%大幅提升至20.7%。
　　Meta：將2025年資本支出指引從640億美元上調(diào)至720億美元，重點(diǎn)投入AI數(shù)據(jù)中心和計(jì)算能力建設(shè)。盡管支出激增，公司仍維持強(qiáng)勁現(xiàn)金流，本季度通過回購和分紅向股東返還110億美元。
　　微軟：FY25資本支出達(dá)800億美元，其中近半用于AI基礎(chǔ)設(shè)施，Azure年化收入突破750億美元（增長34%），Q4單季AI服務(wù)貢獻(xiàn)了Azure增長的16%，同比增速高達(dá)157%。FY26Q1計(jì)劃支出300億美元創(chuàng)紀(jì)錄，主要用于數(shù)據(jù)中心擴(kuò)建和自研芯片部署。
　　【預(yù)期差糾偏：市場矛盾點(diǎn)的分析與證偽】
　　capex持續(xù)性存疑VS云業(yè)務(wù)盈利改善和訂單可見性強(qiáng)：市場擔(dān)憂資本開支不可持續(xù)，我們認(rèn)為谷歌云運(yùn)營利潤率改善，客戶對AI云服務(wù)付費(fèi)意愿強(qiáng)勁。谷歌云運(yùn)營利潤率突破20.7%，微軟Azure AI服務(wù)增長157%，證明AI基礎(chǔ)設(shè)施投入已轉(zhuǎn)化為實(shí)際盈利能力。盡管資本支出大增，主要云廠商自由現(xiàn)金流仍保持健康，如谷歌TTMFCF667億美元，Meta本季度仍返還股東110億美元。云廠商訂單可見性強(qiáng)，谷歌云積壓訂單1060億美元（同比+38%），微軟云商業(yè)訂單3680億美元（同比+35%），需求能見度覆蓋未來2-3年。
　　真實(shí)需求存疑VSToken爆發(fā)與創(chuàng)收增長：市場擔(dān)憂缺乏真實(shí)需求，我們認(rèn)為AI需求實(shí)際呈現(xiàn)爆發(fā)性增長，商業(yè)變現(xiàn)能力強(qiáng)。Token消耗量激增，谷歌月均Token處理量從5月的480萬億翻倍至980萬億，Gemini應(yīng)用月活達(dá)4.5億，日請求量環(huán)比+50%；微軟Azure AI2025年第三財(cái)季處理Token超100萬億（同比+5倍）。AI驅(qū)動企業(yè)收入實(shí)質(zhì)增長，谷歌云營收136億美元（同比+32%），AI貢獻(xiàn)核心增量；微軟智能云業(yè)務(wù)營收298.8億美元，成第二大利潤引擎。
　　海外AI算力基建正從“投入期”邁向“收獲期”，當(dāng)前市場仍低估了海外算力基建的長期成長性和確定性。海外AI算力產(chǎn)業(yè)鏈在技術(shù)生態(tài)、商業(yè)閉環(huán)和資本投入的可持續(xù)性上具備顯著優(yōu)勢。海外云廠商（Meta、微軟、谷歌等）不僅擁有全球領(lǐng)先的AI基礎(chǔ)設(shè)施，更構(gòu)建了從芯片、框架（CUDA、PyTorch）到模型（GPT-4、Gemini）和應(yīng)用（Copilot、AI廣告）的完整生態(tài)，形成了“算力投入→商業(yè)變現(xiàn)→再投資”的正向循環(huán)。
　　國內(nèi)AI算力產(chǎn)業(yè)鏈在政策支持、技術(shù)迭代和生態(tài)協(xié)同的推動下，逐步構(gòu)建起自主可控的算力體系，但高端GPU依賴進(jìn)口、先進(jìn)制程受限等挑戰(zhàn)依然存在：
　　供應(yīng)端動態(tài)：NVIDIA追加30萬顆H20訂單（累計(jì)庫存達(dá)90-100萬），但中國全年需求預(yù)計(jì)180萬顆，仍有90萬顆的缺口。華為昇騰、寒武紀(jì)等國產(chǎn)芯片性能接近A100，但軟件生態(tài)仍是短板。
　　需求端亮點(diǎn)：資本開支高增，2025年中國AI相關(guān)投資預(yù)計(jì)6550億元（+51%），字節(jié)（1500億）、阿里（三年3800億）、騰訊（單季366億）創(chuàng)紀(jì)錄投入。應(yīng)用場景多元化，與美國不同，中國需求來自互聯(lián)網(wǎng)、車企、AI公司和第三方數(shù)據(jù)中心。
　　海外云廠商全面上調(diào)資本開支，標(biāo)志著全球AI算力建設(shè)進(jìn)入新階段，四大云巨頭2025年合計(jì)資本開支預(yù)計(jì)超3300億美元，驗(yàn)證了AI產(chǎn)業(yè)已形成“基礎(chǔ)設(shè)施投入-商業(yè)變現(xiàn)-再投資”的完整閉環(huán)。國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈雖在加速追趕，但受制于芯片供應(yīng)和生態(tài)短板，短期仍以結(jié)構(gòu)性機(jī)會為主。
　　綜上，我們繼續(xù)看好算力板塊，堅(jiān)定推薦算力產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)企業(yè)如光模塊行業(yè)龍頭中際旭創(chuàng)、新易盛等，同時建議關(guān)注光器件“一大四小”天孚通信+仕佳光子/太辰光/博創(chuàng)科技/德科立，建議關(guān)注國產(chǎn)算力產(chǎn)業(yè)鏈，如其中的液冷環(huán)節(jié)如英維克、東陽光等。
　　建議關(guān)注：
　　算力——
　　光通信：中際旭創(chuàng)、新易盛、天孚通信、太辰光、騰景科技、光庫科技、光迅科技、德科立、聯(lián)特科技、華工科技、源杰科技、劍橋科技、銘普光磁。銅鏈接：沃爾核材、精達(dá)股份。算力設(shè)備：中興通訊、紫光股份、銳捷網(wǎng)絡(luò)、盛科通信、菲菱科思、工業(yè)富聯(lián)、滬電股份、寒武紀(jì)、海光信息。液冷：英維克、申菱環(huán)境、高瀾股份。邊緣算力承載平臺：美格智能、廣和通、移遠(yuǎn)通信。衛(wèi)星通信：中國衛(wèi)通、中國衛(wèi)星、震有科技、海格通信。IDC：潤澤科技、光環(huán)新網(wǎng)、奧飛數(shù)據(jù)、科華數(shù)據(jù)、潤建股份。
　　母線：威騰電氣等。
　　數(shù)據(jù)要素——
　　運(yùn)營商：中國電信、中國移動、中國聯(lián)通。數(shù)據(jù)可視化：浩瀚深度、恒為科技、中新賽克。
　　風(fēng)險提示：AI發(fā)展不及預(yù)期，算力需求不及預(yù)期，市場競爭風(fēng)險。