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FY25Q2業(yè)績(jī)概覽：FY25Q2公司總收入123.6億元，同比+47.1%；毛利率為62.8%，同比+2.9pct；GAAP經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)17.00億元，同比+61.8%，經(jīng)營(yíng)淨(jìng)利潤(rùn)率為13.8%，同比+1.3pct；GAAP淨(jìng)利潤(rùn)12.5億元，同比+43.6%；淨(jìng)利率10.1%，同比-0.3pct；Non-GAAP淨(jìng)利潤(rùn)14.0億元，同比+44%；Non-GAAP淨(jìng)利率11.3%，同比0.3pct。
　　門店擴(kuò)張環(huán)比提速，進(jìn)軍美國(guó)市場(chǎng)：公司在Q2末的門店總數(shù)為26,506家，淨(jìng)新開(kāi)門店數(shù)2,106家。門店中自營(yíng)店為16,968家，增長(zhǎng)1,370家，聯(lián)營(yíng)門店為9,238家，增長(zhǎng)739家，海外門店：新加坡為63家，增長(zhǎng)6家；馬來(lái)西亞為24家，增長(zhǎng)8家；本季度新進(jìn)入美國(guó)市場(chǎng)，開(kāi)設(shè)2家門店。
　　飲品旺季疊加電商平臺(tái)補(bǔ)貼，公司業(yè)績(jī)同比顯著改善：FY25Q2收入利潤(rùn)表現(xiàn)同比顯著增長(zhǎng)，我們認(rèn)為原因如下，1）FY25Q2電商平臺(tái)補(bǔ)貼效果顯著，對(duì)公司的商品總銷量拉動(dòng)明顯，如拆解到門店平均商品銷量，我們預(yù)估其同比約+10%。2）由於公司的積極推廣，其銷售的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)當(dāng)中單價(jià)較低、毛利率較高的產(chǎn)品（水果美式、輕乳茶、果蔬茶）占比顯著提升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化也降低了咖啡豆成本增長(zhǎng)對(duì)毛利率的壓力，且經(jīng)過(guò)電商平臺(tái)補(bǔ)貼後，能以超低的價(jià)格吸引消費(fèi)者，進(jìn)一步提升其品類占比。3）由於FY23公司因行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)開(kāi)店速度較高，老店被新店分流，新店爬坡尚未完成，F(xiàn)Y24Q2基數(shù)較低，經(jīng)歷一年的經(jīng)營(yíng)，新店基本完成爬坡，25Q2公司月均活躍交易使用者數(shù)為9,170萬(wàn)，同比+31.6%。
　　收入端增長(zhǎng)放大經(jīng)營(yíng)杠桿，門店與總部成本/費(fèi)用控制良好：自營(yíng)門店租金人工費(fèi)用率28.1%，同比下降3.2pct；折舊攤銷費(fèi)用4.0%，同比下降0.4pct；值得注意的是，由於電商平臺(tái)銷售出商品主要依靠外賣配送，公司的運(yùn)費(fèi)成本同比+175.1%至16.7億，占收入比重為13.5%，同比+6.3pct；綜上，門店經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率進(jìn)一步恢復(fù)至21.0%，同比-0.5pct。此外，在費(fèi)用方面，銷售費(fèi)用率4.8%，同比-0.3pct；管理費(fèi)用率6.0%，同比-1.0pct；費(fèi)用總體控制良好，所得稅率29.8%，同比+8.7pct，主要原因在於延所得稅資產(chǎn)的抵扣效應(yīng)減弱和跨境股利分配的代繳所得稅。此外，公司自營(yíng)門店同店進(jìn)一步恢復(fù)增長(zhǎng)：FY25Q2公司自營(yíng)門店同店增長(zhǎng)達(dá)到13.4%，較去年同期的-20.9%顯著改善，上個(gè)季度暨FY25Q1為8.1%，進(jìn)一步提速。
　　目標(biāo)價(jià)45.3美元，維持買入評(píng)級(jí)：我們認(rèn)為，電商平臺(tái)競(jìng)爭(zhēng)帶來(lái)的補(bǔ)貼短期內(nèi)不會(huì)結(jié)束，這對(duì)於公司的全年的經(jīng)營(yíng)及財(cái)務(wù)狀況將起到積極作用，且考慮到公司近期在海外佈局進(jìn)一步打開(kāi)開(kāi)店天花板，向全球化的現(xiàn)制咖啡企業(yè)邁進(jìn)。我們採(cǎi)用DCF估值（WACC 12%，永續(xù)增長(zhǎng)率3%），求得合理股價(jià)應(yīng)為45.3美元，比當(dāng)前股價(jià)高出20%，維持買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：咖啡豆成本提升造成毛利率下降，海外擴(kuò)張不及預(yù)期。