>> 東吳證券-策略周評：當(dāng)前市場是流動性驅(qū)動嗎？-250809
| 上傳日期： |
2025/8/10 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
陳剛 |
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流動性/情緒驅(qū)動下的市場
滬指在增量資金推動下走出慢牛趨勢，表現(xiàn)出超預(yù)期的強(qiáng)度和韌性。今年4月以來，大盤低位反彈，滬指于7月末突破3600點(diǎn)、逼近去年10月8日的高點(diǎn)。本輪行情表現(xiàn)出流動性驅(qū)動的特征，ETF、散戶、杠桿資金均積極入市，呈現(xiàn)“眾人拾柴火焰高”的景象。
從宏觀流動性來看，股票市場“蓄水池”作用凸顯。2024年以來，M1與股市指標(biāo)呈現(xiàn)出較強(qiáng)的相關(guān)性，而與實體經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的相關(guān)性有所減弱。隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入高質(zhì)量階段，資本市場的定位不斷抬升、將成為居民財富的蓄水池。近年來央行維持寬貨幣的政策基調(diào)，釋放的流動性并未完全流入實體經(jīng)濟(jì)，而是通過創(chuàng)新型貨幣工具，經(jīng)保險公司、證券基金等媒介導(dǎo)流至股市，成為指數(shù)上行的重要推力。
從微觀情緒來看，市場由流動性驅(qū)動的特征顯著：1）杠桿資金交投活躍。8月初，兩融余額突破2萬億、融資買入額占全A成交比重升至10%，均為年內(nèi)高點(diǎn)；2）市場情緒指數(shù)表現(xiàn)更佳。4月以來的反彈中，市場情緒指數(shù)相較全A有更好的彈性，一定程度上反映了短線情緒高漲；3）趨勢板塊出現(xiàn)強(qiáng)抱團(tuán)。創(chuàng)新藥和算力通信等景氣方向出現(xiàn)了強(qiáng)抱團(tuán)現(xiàn)象，回調(diào)周期短、幅度小，且上行趨勢強(qiáng)勁。這本質(zhì)上反映出資金“畏高情緒”不濃，認(rèn)為市場下行風(fēng)險有限，轉(zhuǎn)而積極向上追逐彈性。FOMO資金的持續(xù)入場，正是市場處于高風(fēng)偏運(yùn)行狀態(tài)的直接體現(xiàn)。
2015年的杠桿牛是典型的由流動性驅(qū)動的行情
2015年，散戶與杠桿資金快速入市，推動全面牛市演繹。宏觀層面，2014年末，貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤桑?015年降息降準(zhǔn)密集落地，為市場提供了流動性基礎(chǔ)。市場層面，IPO重啟帶來了打新預(yù)期，激發(fā)了散戶投資者的熱情，2015年滬深交易所開戶數(shù)量達(dá)到了歷史最高水平。同期杠桿資金的規(guī)模也快速增長，2015年兩融余額創(chuàng)歷史新高，達(dá)到了2.2萬億。此外，場外配資也是重要推手，彼時傘形信托等形式盛行，通過分拆子賬戶為投資者提供數(shù)倍杠桿，大量資金涌入股市。在散戶和杠桿資金的驅(qū)動下，滬指一度升至5000點(diǎn)上方。但是高杠桿往往帶來高風(fēng)險，2015年中資產(chǎn)價格呈現(xiàn)泡沫化趨勢，金融系統(tǒng)性風(fēng)險抬升。隨著監(jiān)管嚴(yán)查場外配資，并對兩融業(yè)務(wù)規(guī)則進(jìn)行整改，杠桿資金大幅流出，股市也同步開啟回調(diào)。
流動性驅(qū)動的行情趨勢力量較強(qiáng)，增量資金的屬性使得風(fēng)格溢價的演繹極致化。在2015年，資金與賺錢效應(yīng)形成正反饋，帶來強(qiáng)大的趨勢力量，指數(shù)快速拉升，走出陡牛。風(fēng)格層面，由于杠桿資金和散戶資金的大量涌入，市場風(fēng)格偏向于中小創(chuàng)板塊，題材炒作盛行，誕生了多只十倍股。
2015年市場在短期內(nèi)由于散戶和杠桿資金的涌入出現(xiàn)了快速上漲，但也埋下了較大的風(fēng)險隱患，最終導(dǎo)致市場發(fā)生劇烈波動。而當(dāng)前政策層面對資本市場的呵護(hù)力度不斷加大，通過完善制度建設(shè)、引導(dǎo)長期資金入市等措施，有望為本輪慢牛行情奠定堅實的基礎(chǔ)。
未來的潛在增量資金有哪些？
政策引導(dǎo)下中長期資金積極入市
新國九條出臺疊加資本市場地位的提升，為中長期資金入市創(chuàng)造了良好的政策環(huán)境。監(jiān)管層積極鼓勵各類長期資金，如社?；?、養(yǎng)老金等加大對權(quán)益市場的投資力度。央行創(chuàng)設(shè)新型貨幣工具，旨在為中長期資金入市提供渠道；今年1月，六部門聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于推動中長期資金入市工作的實施方案》，從資金入市規(guī)模、投資穩(wěn)定性以及市場生態(tài)建設(shè)三方面進(jìn)行具體部署，推動中長期資金入市。隨著資本市場進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展階段，長錢長投優(yōu)質(zhì)生態(tài)有望加速建設(shè)，為指數(shù)走出長牛奠定堅實的制度基礎(chǔ)。
居民資產(chǎn)搬家是不可忽視的趨勢力量
居民定期存款、理財產(chǎn)品預(yù)計在今年下半年到明年進(jìn)入到期高峰。從居民定期存款來看，2021年下半年居民存款開始趨勢性抬升，至2023年新增存款達(dá)到階段性高點(diǎn)。若以主流3-5年的定期存款期限來看，預(yù)計從今年下半年開始居民定期存款將迎來到期高峰。從理財產(chǎn)品來看，2025年伊始，短期理財產(chǎn)品有一輪密集發(fā)行，預(yù)計這些產(chǎn)品在今年的四季度將逐漸到期，而1-3年的理財產(chǎn)品也將從2026年開始進(jìn)入到期高峰。
定期存款、理財收益率降低將推動居民資產(chǎn)搬家，為股票市場提供流動性。當(dāng)前十年期國債利率仍處于低位，使得存款、理財收益率也不斷下行。2025年初1年期理財產(chǎn)品預(yù)期收益率下行至2%，后續(xù)向上彈性也較為有限。隨著收益率降低，定期存款、理財產(chǎn)品的吸引力將會下降，居民資金有望向權(quán)益資產(chǎn)進(jìn)行遷移，為市場帶來增量流動性。
弱美元敘事下全球流動性將加速外溢
中期弱美元依然是基準(zhǔn)假設(shè)。短期美元反彈是多因素催化下的結(jié)果：1）GDP等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁，美聯(lián)儲轉(zhuǎn)向鷹派打壓降息預(yù)期；2）美國與多個經(jīng)濟(jì)體達(dá)成貿(mào)易協(xié)定，支撐美元走強(qiáng)；3）歐元、日元走弱。在短期催化下，美元一度升至100點(diǎn)。但本輪反彈或難有持續(xù)性，中期維度下，三大邏輯將驅(qū)動美元走弱。一是降息臨近，7月非農(nóng)遇冷表明美國經(jīng)濟(jì)或并未如預(yù)期般韌性，市場再度定價9月降息，美元也在數(shù)據(jù)公布當(dāng)日大幅下跌。二是歐洲財政轉(zhuǎn)向，對基本面形成支撐，提振
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