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事件：公司發(fā)布25年半年報(bào)，公司25H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收59.16億，同比-16.31%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.43億元，同比-38.57%。其中25Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收30.48億元，同/環(huán)比-19.56%/+6.26%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.03億元，同/環(huán)比-36.95%/+18.96%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)4.09億元，同/環(huán)比-36.18%/+22.09%。
　　公司盈利能力環(huán)比提升。1）25H1公司整體毛利率/凈利率為31.79%/18.21%，同比-12.57/-7.93pct；其中25Q2毛利率為34.52%，同/環(huán)比-9.73/+5.63pct，凈利率為19.20%，同/環(huán)比-7.08/+2.04pct。2）分業(yè)務(wù)看，公司2025上半年堿業(yè)/尿素/其他產(chǎn)品/其他業(yè)務(wù)別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入43.13/14.84/0.92/0.27億元，同比-10.94%/-12.85%/+1.38%/+11.22%；毛利率為36.61%/19.27%/18.89%/-6.68%，同比-19.11/-7.16/+32.84/+0.25pct。3）銷(xiāo)售、管理、研發(fā)及財(cái)務(wù)費(fèi)用率共計(jì)同比-1.72pct至11.53%。
　　公司產(chǎn)銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)，對(duì)沖產(chǎn)品價(jià)格下滑等不利影響。25H1公司面臨產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格同比下降等不利因素，營(yíng)收和凈利同比有所下降。但公司25H1產(chǎn)品產(chǎn)銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)、主要參股公司投資收益同比增長(zhǎng)，一定程度對(duì)沖了產(chǎn)品價(jià)格下降帶來(lái)的不利影響。公司通過(guò)持續(xù)強(qiáng)化運(yùn)營(yíng)管理，保證主要生產(chǎn)裝置持續(xù)高效運(yùn)行，同時(shí)不斷提升精細(xì)化管理水平，提質(zhì)降本增效。
　　公司阿拉善天然堿項(xiàng)目有序推進(jìn)。公司阿拉善天然堿項(xiàng)目二期規(guī)劃建設(shè)純堿280萬(wàn)噸/年、小蘇打40萬(wàn)噸/年。項(xiàng)目二期已于2023年12月啟動(dòng)建設(shè)。截至25H1，阿拉善塔木素天然堿開(kāi)發(fā)利用純堿生產(chǎn)線項(xiàng)目二期工程進(jìn)度為39.70%，礦建項(xiàng)目（二期）進(jìn)度為83.59%，供水項(xiàng)目（二期）進(jìn)度為27.38%。參考公司投資者問(wèn)答，阿拉善天然堿項(xiàng)目二期工程計(jì)劃年底建成投料試車(chē)。
　　投資建議：純堿價(jià)格承壓，我們預(yù)期25-27年公司歸母凈利為14.80/20.06/23.30億元，對(duì)應(yīng)PE 14.6/10.7/9.3x，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變化、產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)、項(xiàng)目建設(shè)及產(chǎn)品銷(xiāo)售不及預(yù)期等。