>> 東方證券-鋁行業(yè)深度報告：電解鋁，盈利拉久期，周期轉紅利-250814
| 上傳日期： |
2025/8/15 |
大?。?/td>
| 863KB |
| 格式： |
pdf 共28頁 |
來源： |
東方證券 |
| 評級： |
-- |
作者： |
劉洋 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
|
|
核心觀點
我們通過對產(chǎn)業(yè)鏈中期供需情況的研究，認為電解鋁行業(yè)供需格局好于市場預期，隨著庫存持續(xù)去化鋁價上漲，市場對鋁行業(yè)盈利及分紅穩(wěn)定性有望逐漸上調，下半年電解鋁板塊有望迎來較好的行情表現(xiàn)，建議積極關注相關公司的投資機會。
國內產(chǎn)能幾無增長，海外增量影響有限。國內供給端，年初至今國內電解鋁總產(chǎn)能較去年底凈增長為零，并且當前在建項目以產(chǎn)能置換為主，實際凈增新產(chǎn)能45萬噸占比約1%。國內產(chǎn)能幾無增長這一現(xiàn)狀，隨著行業(yè)產(chǎn)能利用率逐漸逼近上限，供給強約束這一觀念愈發(fā)深入人心。海外供給端，雖然中期規(guī)劃的項目產(chǎn)能較多，但是在配套基建及電解鋁生產(chǎn)本身苛刻的用能條件下，實際落地產(chǎn)量或明顯好于市場預期，并且由于綜合進口成本倒掛，以及國內高端鋁加工出口的生意模式，海外電解鋁產(chǎn)量實際對國內的供需格局影響有限。
整體需求穩(wěn)中有增，新興領域亮點紛呈。下游需求端，我們根據(jù)今年上半年電解鋁各類終端領域增速情況，調整2025年全年電解鋁需求預測。受益于新能源汽車產(chǎn)銷兩旺，以及特高壓等新興電力領域投資高增，2025年電解鋁需求有望維持1.5%以上增長。展望明年，對于市場關心的光伏行業(yè)未來需求，我們也進行了敏感性分析。通過測算我們認為若明年光伏行業(yè)需求增速不低于-21%，則電解鋁總需求有望維持正增長，行業(yè)整體仍處于供需偏緊的格局。此外，我們通過分析電解鋁真實出口需求，認為明年行業(yè)最大的看點在于海外國家財政擴張帶來的需求支撐。
原料成本震蕩下行，生產(chǎn)利潤趨于穩(wěn)定。上游成本端，今年進口鋁土礦發(fā)運情況較去年明顯改善，隨著港口庫存持續(xù)回升，電解鋁原料成本震蕩下行。雖然此前氧化鋁跌破行業(yè)現(xiàn)金成本價，引發(fā)部分企業(yè)減產(chǎn)階段性推升原料價格，但后續(xù)隨著氧化鋁企業(yè)在恢復盈利后恢復生產(chǎn)，以及海內外在建氧化鋁項目的不斷落地，氧化鋁價格有望重回下行并有望中期維持低位。利潤方面，上半年電解鋁生產(chǎn)利潤隨著氧化鋁價格下行修復，并且從最近幾年來看，盡管鋁價及生產(chǎn)利潤時有波動，但是生產(chǎn)利潤占鋁價整體的比例逐漸保持穩(wěn)定，此外即使氧化鋁價格小幅上行對電解鋁利潤影響也較小，未來市場對電解鋁行業(yè)穩(wěn)定盈利的預期有望進一步增強。
負債情況逐步改善，分紅水平穩(wěn)步提升。隨著電解鋁企業(yè)經(jīng)營利潤與現(xiàn)金流大幅增長，資產(chǎn)負債情況明顯改善，并且由于行業(yè)未來資本開支強度較低，上市公司回報股東的能力與意愿也大幅提升。我們測算電解鋁行業(yè)龍頭中國宏橋分紅率已提升至67%，預計今年對應股息率8%，其余公司分紅率均在30%-40%之間，天山鋁業(yè)5%左右的股息率相較其它紅利類資產(chǎn)也具備更強的吸引力。
投資建議與投資標的
價格方面，隨著鋁錠庫存持續(xù)去化，電解鋁價格有望維持上漲，龍頭公司或展現(xiàn)更高的利潤彈性；成本方面，市場對今年氧化鋁價格下行帶來的成本優(yōu)化已有預期，但對氧化鋁價格在供給過剩格局下長期維持低位，從而保障電解鋁企業(yè)更長久期的成本優(yōu)勢與盈利穩(wěn)定性仍存在明顯的定價不足，電解鋁板塊有望在更長的久期實現(xiàn)高分紅，建議關注中孚實業(yè)(600595，未評級)、中國宏橋(01378，未評級)、神火股份(000933，未評級)、云鋁股份(000807，未評級)。
長期來看，全產(chǎn)業(yè)鏈成本優(yōu)勢是電解鋁公司的核心競爭力。天山鋁業(yè)(002532，買入)擁有較強的能源成本優(yōu)勢，一體化的經(jīng)營模式也鞏固了鋁土礦、氧化鋁等其他主要原材料的成本優(yōu)勢，公司近期公告的產(chǎn)線技改有望超預期降低單位耗電量與生產(chǎn)成本，同時受益于尚未充分定價的新增產(chǎn)能建設對中期盈利能力的提升，建議持續(xù)關注。
風險提示
國內宏觀經(jīng)濟增速放緩；關稅等因素影響出口需求與產(chǎn)業(yè)鏈穩(wěn)定性；原材料價格波動；假設條件變化、產(chǎn)能統(tǒng)計遺漏影響測算結果的風險
|
|
