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投資要點(diǎn)
　　事件：公司發(fā)布25年中報(bào)，公司25H1營(yíng)收19.2億元，同-14.7%，歸母凈利潤(rùn)4億元，同比-25.7%，毛利率41.6%，同比-2.6pct，歸母凈利率20.6%，同比-3.1pct；其中25Q2營(yíng)收11.4億元，同環(huán)比-15.8%/+45.3%，歸母凈利潤(rùn)2.5億元，同環(huán)比-20.2%/+80.9%，毛利率41%，同環(huán)比-3.2/-1.5pct，歸母凈利率22.4%，同環(huán)比-1.2/+4.4pct。海外確收節(jié)奏+投入加大業(yè)績(jī)略承壓，盈利能力環(huán)比改善，業(yè)績(jī)略低于市場(chǎng)預(yù)期。
　　海外用電市場(chǎng)確收節(jié)奏波動(dòng)大，配電出海進(jìn)入1-10階段。公司利潤(rùn)同比下滑主要系部分國(guó)內(nèi)項(xiàng)目履約和個(gè)別海外國(guó)家需求波動(dòng)影響，根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，25H1電表出口金額約52億元，同比+2%，需求整體較弱。公司通過加大市場(chǎng)端投入加快對(duì)重點(diǎn)國(guó)家、新市場(chǎng)、新業(yè)務(wù)的營(yíng)銷渠道全面部署，新業(yè)務(wù)25H1公司南非智能超聲波水表工廠投入運(yùn)營(yíng)，新產(chǎn)品上公司推出Orca平臺(tái)提升了公司系統(tǒng)解決方案的綜合能力。配電出海，公司在亞洲、非洲、拉美等區(qū)域?qū)崿F(xiàn)配網(wǎng)產(chǎn)品規(guī)?；袠?biāo)，并且在中亞和非洲成功實(shí)現(xiàn)變壓器產(chǎn)品訂單，配電業(yè)務(wù)出海進(jìn)入1-10階段。
　　國(guó)內(nèi)電表招標(biāo)價(jià)格持續(xù)下滑，海外微電網(wǎng)需求有望帶動(dòng)新能源業(yè)務(wù)突破。1）國(guó)內(nèi)用電業(yè)務(wù)，根據(jù)國(guó)網(wǎng)25年第一批智能電表招標(biāo)數(shù)據(jù)，智能電表招標(biāo)量同比-28%，電表+終端招標(biāo)金額約69.52億，同比-44%，招標(biāo)平均單價(jià)約213元/只，同比-20%，主要系第一批仍是20版智能電表，公司中標(biāo)1.4億元，份額約2%。國(guó)內(nèi)電表我們預(yù)計(jì)隨著24版新型智能電表啟動(dòng)招標(biāo)，有望拉動(dòng)電表招標(biāo)價(jià)格的大幅提升。2）新能源業(yè)務(wù)，公司中低壓微電網(wǎng)解決方案已經(jīng)在非洲、拉美等電網(wǎng)薄弱地區(qū)中標(biāo)，為海外新能源系統(tǒng)解決方案的發(fā)展奠定了良好的基礎(chǔ)。
　　期間費(fèi)用率有所上升、現(xiàn)金流短期承壓。公司25H1期間費(fèi)用3.4億元，期間費(fèi)用率17.6%，同比+0.6pct，其中銷售/管理/財(cái)務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率同比+2.67/+0.90/-4.68/+1.68pct，期間費(fèi)用率有所上升。25Q2經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流-0.03億元，同比-108.26%，存貨12.24億元，同比+55.56%。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們下修公司25-27年歸母凈利潤(rùn)（括號(hào)內(nèi)為下修幅度，單位億元）分別為8.7（-3.3）/10.0（-3.8）/11.3（-4.6）億元，同比-13%/+15%/+13%，對(duì)應(yīng)PE分別為15x、13x、12x，短期業(yè)績(jī)受需求波動(dòng)和投入加大影響，但公司立足海外+擴(kuò)展下游市場(chǎng)，遠(yuǎn)期仍有較大的增長(zhǎng)空間，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：電網(wǎng)投資不及預(yù)期，海外市場(chǎng)拓展不及預(yù)期，競(jìng)爭(zhēng)加劇等。