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公司發(fā)布25年半年報(bào)，25H1公司實(shí)現(xiàn)收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)25.3億元/7.2億元/7.0億元，同比分別-20.1%/-24.6%/-24.9%，25Q2安徽市場(chǎng)受“禁酒令”沖擊明顯，階段性需求接近腰斬，公司選擇克制發(fā)貨、真實(shí)反映情況、維護(hù)渠道良性。三季度需求仍需要觀察政策實(shí)施情況，預(yù)計(jì)將有所回暖，建議持續(xù)關(guān)注動(dòng)銷恢復(fù)及后續(xù)兼系列市場(chǎng)開(kāi)拓情況。考慮到外部需求承壓，我們下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司25-27年EPS分別為1.7元、1.8元與1.9元，對(duì)應(yīng)25年20倍PE，維持“增持”投資評(píng)級(jí)。
　　25H1業(yè)績(jī)承壓、25Q2報(bào)表真實(shí)反映需求。25H1公司實(shí)現(xiàn)收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)25.3/7.2/7.0億元，同比分別-20.1%/-24.6%/-24.9%，25Q2實(shí)現(xiàn)收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)7.2/1.0/0.9億元，同比分別-48.5%/-70.9%/-73.4%。25H1業(yè)績(jī)整體承壓，25Q2報(bào)表真實(shí)反映需求變化。25Q2現(xiàn)金回款達(dá)10.6億元（yoy-24.2%，qoq-13.7%），回款環(huán)比小幅下降；經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額-1.4億元（24Q2為1.1億元）。25H1期末合同負(fù)債3.0億元（yoy-5.9%），整體保持穩(wěn)定。
　　25Q2高檔白酒大幅下滑、中低檔白酒降幅環(huán)比收窄。分產(chǎn)品來(lái)看，25Q2公司高檔白酒/中檔白酒/低檔白酒分別實(shí)現(xiàn)收入6.6億元/0.1億元/0.3億元，同比-49.6%/-7.7%/-7.5%，25Q2高檔白酒收入大幅下滑，中低檔產(chǎn)品下滑幅度較25Q1小幅收窄。分區(qū)域來(lái)看，25Q2安徽省內(nèi)/省外市場(chǎng)分別實(shí)現(xiàn)收入5.2億元/1.8億元，同比-54.0%/-18.6%，省內(nèi)受“禁酒令”沖擊明顯，階段性銷售承壓。分銷售渠道來(lái)看，25H1公司直銷收入1.3億元（yoy+44.6%），25H1公司省內(nèi)/省外經(jīng)銷商數(shù)量分別為511/521家，凈增9/4家，經(jīng)銷商隊(duì)伍保持穩(wěn)定。
　　盈利短期承壓、減少促銷與廣告投入。25H1實(shí)現(xiàn)毛利率73.1%（yoy-2.8pct），其中高檔白酒毛利率75.0% （ yoy-2.0pct ） /中檔白酒毛利率34.4%（yoy-10.6pct）/低檔白酒毛利率23.6%（yoy-5.6pct）。25H1公司銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為14.1%（yoy-0.9pct）/7.4%（yoy+1.2pct）/-1.2%（yoy-1.1pct），公司減少促銷投放及電視廣告投入、管理費(fèi)用同比下降但幅度低于收入，25H1公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利率14.5%（yoy-11.2pct）。
　　投資建議：Q2真實(shí)反映，維護(hù)渠道良性。25Q2安徽市場(chǎng)受“禁酒令”沖擊明顯，階段性需求接近腰斬，公司選擇克制發(fā)貨、真實(shí)反映情況、維護(hù)渠道良性。三季度需求仍需要觀察政策實(shí)施情況，預(yù)計(jì)將有所回暖，建議持續(xù)關(guān)注動(dòng)銷恢復(fù)及后續(xù)兼系列市場(chǎng)開(kāi)拓情況。考慮到外部需求承壓，我們下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司25-27年EPS分別為1.7元、1.8元與1.9元，對(duì)應(yīng)25年20倍PE，維持“增持”投資評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：省內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)加劇、兼系列培育不及預(yù)期、消費(fèi)需求減弱