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深信服發(fā)布2025年半年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入30.09億元，同比增長11.16%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-2.28億元，同比虧損收窄61.54%。其中，25Q2營業(yè)收入17.47億元，同比增長4.50%，歸母凈利潤0.22億元，而24Q2虧損1.03億，同比由虧轉(zhuǎn)盈。2025H1經(jīng)營性現(xiàn)金流-2.35億元，24年同期為-9.77億元。公司上半年收入增長主要得益于AI浪潮帶來的云計(jì)算業(yè)務(wù)需求加速釋放。我們認(rèn)為隨著公司成本費(fèi)用優(yōu)化能力不斷加強(qiáng)，公司全年盈利能力有望提升，維持“買入”評級。
　　25H1毛利率同比提升，費(fèi)用管控能力顯著增強(qiáng)
　　2025H1公司毛利率為62.09%，同比提升0.75pct，其中云計(jì)算業(yè)務(wù)毛利率增長3.46 pct。從分業(yè)務(wù)板塊來看，網(wǎng)絡(luò)安全業(yè)務(wù)收入14.35億元，同比增長2.61%，云計(jì)算業(yè)務(wù)收入13.95億元，同比增長26.15%，基礎(chǔ)網(wǎng)絡(luò)及物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)收入1.79億元，同比下降11.62%。2025H1公司銷售商品、提供勞務(wù)收入為36.6億元，同比增長8.33%，收入保持高質(zhì)量增長。公司持續(xù)實(shí)施降本增效，銷售/管理/研發(fā)費(fèi)率分別為40.64%/5.15%/32.63%，同比下降6.04/1.88/7.19pct，費(fèi)用管控能力顯著增強(qiáng)。
　　超融合及EDS產(chǎn)品帶動(dòng)云計(jì)算業(yè)務(wù)快速增長，AI創(chuàng)新平臺(tái)重磅升級
　　受益信創(chuàng)與國產(chǎn)化替代需求，SDDC（主要為超融合HCI）收入持續(xù)保持超20%增長。根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，公司超融合在2025 Q1以25.1%的市占率位列中國全棧超融合市場第一。同時(shí)，EDS分布式存儲(chǔ)產(chǎn)品聚焦高價(jià)值場景，信創(chuàng)方案升級，收入增速領(lǐng)先，持續(xù)強(qiáng)化全棧競爭力。2025年6月，公司AI創(chuàng)新平臺(tái)完成重磅升級：8卡即可跑671B滿血大模型，大幅降低起步成本；內(nèi)置DeepSeek、LLAMA等主流模型并支持自定義上傳，實(shí)現(xiàn)一鍵部署；vGPU支持1%級顯存切分，資源利用率提升30%+；兼容國內(nèi)外GPU，解除單廠商鎖定；異構(gòu)統(tǒng)一管理+低門檻運(yùn)維。公司AI產(chǎn)品競爭力不斷提升。
　　25H1政府客戶需求顯著恢復(fù)，持續(xù)加強(qiáng)拓展海外市場
　　從行業(yè)客戶來看，25H1企業(yè)/政府及事業(yè)單位/金融及其他行業(yè)客戶收入分別同比增長6.61%/16.98%/11.23%，收入占比分為48.75%/41.57%/9.68%。公司持續(xù)推進(jìn)海外業(yè)務(wù)布局，公司上半年國際市場收入2.54億元，同比增長35.33%。公司持續(xù)踐行“AIFirst”戰(zhàn)略，將AI與云計(jì)算、網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)品深度融合，構(gòu)建“簡單、安全、可持續(xù)”的AI賦能體系。我們認(rèn)為公司業(yè)務(wù)將受益于AI帶來的需求加速釋放，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)發(fā)展空間進(jìn)一步擴(kuò)大。
　　盈利預(yù)測與估值
　　維持盈利預(yù)測，我們預(yù)計(jì)2025-27年收入分別為87.42/102.52/121.68億元，參考可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期平均6.6倍25PS，考慮公司及云計(jì)算業(yè)務(wù)開啟第二成長曲線，給予公司7.0倍25PS，上調(diào)目標(biāo)價(jià)為145.05元（前值123.14元，對應(yīng)6.0倍25PS，可比均值5.0倍25PS）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：云計(jì)算業(yè)務(wù)推廣低于預(yù)期；市場競爭加劇。