>> 興業(yè)證券-今年還會有供給沖擊嗎？美債供給與收益率分析展望-250821
| 上傳日期： |
2025/8/21 |
大小： |
687KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
興業(yè)證券 |
| 評級： |
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作者： |
卓泓,段超,王祉凝 |
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投資要點：
《美麗大法案》中減稅、債務上限條款提高意味著美債供給可能放量。相似的寬財政周期、相似的債務上限解除時間點、相似的長短債發(fā)行結構下，今年是否會重演2023年的美債沖擊？美債后續(xù)怎么看？
2023年回顧：債務上限延期后多因素推升美債收益率，利差倒掛加深，波動性高企。債務上限解除后，長短端收益率均步入上行通道，除了基本面韌性和緊貨幣因素外，供給加速也是美債收益率的上拉力。短債供給更強、對貨幣政策更敏感，10-2年期美債利率倒掛程度加深。波動性來看，債務上限延期后美債高波動，流動性收緊和貨幣政策不確定性或使波動性進一步提升。
2023年的美債供給是怎么影響價格的？預期、現(xiàn)實、供需失衡的三重沖擊。（ 1）發(fā)行計劃的上調沖擊了市場預期：債務上限暫緩后，財政部的借貸預估文件中將凈融資需求規(guī)模大幅上調；隨后公布的季度發(fā)債計劃披露的發(fā)行節(jié)奏超出市場預期，且給出了繼續(xù)增發(fā)的前瞻指引，令長端收益率上行。（ 2）實際供給進一步超出了計劃，也推動收益率走高。3）需求接不住，拍賣遇冷觸發(fā)收益率上行：2023年美債整體需求不算強，短端尚有貨幣市場基金承接，而長端需求承接不充分。單筆拍賣需求遇冷雖不代表需求崩潰，但也會觸發(fā)收益率走高。
這次還會有供給沖擊嗎？
這次沒有“預期的沖擊”。今年的不同在于：有了2023年的經驗，債務上限解決前市場已對美債增發(fā)有所預期，今年三季度融資規(guī)模的上調幅度未超市場預期；季度發(fā)債計劃披露的1年期以上美債供給節(jié)奏平穩(wěn)，財政部目前預計未來幾個季度維持現(xiàn)有節(jié)奏。
但要關注“實際的發(fā)行”。供給計劃落定，接下來重要的是實際發(fā)行情況與需求變化。1）1年期以上美債：關注實際發(fā)行、回購安排等。為了壓低利息成本，財政部仍傾向于多發(fā)短債而非長債，整體上長債供給壓力相對不強。但從已有數(shù)據(jù)看，7月實際發(fā)行略高于計劃，8月及后續(xù)仍存長端美債超發(fā)風險。收益率來看，降息交易下，暫未看到美債超發(fā)對收益率的持久性影響；同時，財政部強化回購計劃，或意在緩解長端美債利率的上行壓力。2）1年期及以下美債：供給和流動性壓力可能在8-9月仍比較大。一是據(jù)財政部計劃，TGA在9月底前仍需補充約3000億美元，短債存在供給壓力；二是8月以來TGA賬戶回補提速、ONRRP規(guī)模見底，疊加稅期臨近，美元流動性或收緊，可能對短端美債收益率形成擾動。
也要觀察通脹和利率預期：關稅傳導和降息路徑變化或阻礙長端利率下降。短期來看，寬松交易的大方向不變，但前期比較充分的降息預期在近期有回調壓力，鮑威爾的發(fā)言、經濟數(shù)據(jù)的波動仍可能對美債收益率形成擾動。中期來看，四季度及明年關稅向通脹的進一步傳導可能約束降息幅度，或制約長端利率下降空間。
風險提示：美國財政與貨幣政策超預期風險，美債超預期增發(fā)風險。
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