>> 招商證券-華利集團(tuán)(300979)25H1老客戶訂單承壓&產(chǎn)能錯配，盈利能力下滑-250825
| 上傳日期： |
2025/8/25 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
劉麗,王梓旭 |
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此報告為加密報告 |
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25Q2公司收入和凈利潤分別同比+9%、-17%，新工廠爬坡速度加滿，同時老客戶訂單較差導(dǎo)致產(chǎn)能錯配效率較低，盈利能力明顯下滑。我們下調(diào)業(yè)績預(yù)期，預(yù)計25-27年公司歸母凈利潤規(guī)模為35.1億元、41.8億元、49.5億元，同比增速為-9%、19%、18%。當(dāng)前市值對應(yīng)2025PE18X、2026PE15X，維持強(qiáng)烈推薦評級。
25H1凈利潤明顯承壓。25H1公司營收126.6億元，同比+10.4%，凈利潤16.7億元，同比-11.1%。25Q2公司營收73.1億元，同比+8.96%，凈利潤9.08億元，同比-16.8%。
1）分業(yè)務(wù)：25H1公司運動鞋收入同比+10.8%至113.4億元，戶外鞋靴收入同比-57.3%至2.61億元，運動涼鞋及其他收入同比+74.4%至10.52億元。
2）分地區(qū)：按照客戶總部所在地，25H1公司北美收入同比-0.4%至98.9億元，歐洲收入同比+88.94%至23.97億元，其他地區(qū)收入同比+45.9%至3.6億元。
3）分客戶：25H1老客戶訂單壓力大。但NB和ON進(jìn)入前五大客戶，占比超過5個點，阿迪出貨量達(dá)700萬+。
盈利能力下滑。25H1公司毛利率下降6.38pct至21.85%，期間費用率下降2.57pct至4.16%，主要是管理費用率下降2.3pct。凈利率下降3.17pct至13.2%。25Q2公司毛利率下降7.05pct至21.08%，期間費用率下降2.99pct至3.25%，主要是管理費用率下降2.9pct。凈利率下降3.84pct至12.42%。新客戶訂單較好，老客戶訂單承壓，但新客戶及新工廠效率低于老客戶和老工廠，疊加產(chǎn)能調(diào)度短期效率損失（新品牌訂單讓老工廠做效率較差），導(dǎo)致Q2毛利率下降。
營運能力穩(wěn)健。1）現(xiàn)金流：25H1經(jīng)營活動凈現(xiàn)金15.64億元，同比-9.18%；2）應(yīng)收賬款：截至25年6月公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)同比+2天至66天；3）存貨：截至25年6月公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比-8天至55天。
產(chǎn)能穩(wěn)健拓展。25H1公司產(chǎn)能利用率95.78%（同比-1.5pct），境內(nèi)產(chǎn)能利用率98.7%（境內(nèi)產(chǎn)能占比0.58%），境外產(chǎn)能利用率95.76%。報告期內(nèi)，越南新工廠出貨量達(dá)373萬雙，印尼新工廠出貨量199萬雙，中國新工廠達(dá)67萬。25Q2新工廠毛利率好于Q1；今年下半年印尼和越南各有一個工廠投產(chǎn)，明年下半年越南和印尼預(yù)計各有一個新工廠投產(chǎn)。
盈利預(yù)測及投資建議。公司客戶結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，新客戶訂單持續(xù)增長，目前公司持續(xù)拓展越南及印尼產(chǎn)能，但考慮到新工廠爬坡速度加滿，同時老客戶訂單較差導(dǎo)致產(chǎn)能錯配效率較低，盈利能力明顯下滑，我們略下調(diào)利潤預(yù)測，預(yù)計2025-2027年公司收入規(guī)模為264.9億元、300.2億元、339.6億元，同比增速為10%、13%、13%；歸母凈利潤規(guī)模為35.1億元、41.8億元、49.5億元，同比增速為-9%、19%、18%。當(dāng)前市值對應(yīng)2025PE18X、2026PE15X，維持強(qiáng)烈推薦評級。
風(fēng)險提示：歐美運動鞋去庫存進(jìn)度及需求增長不確定性，公司東南亞產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期等風(fēng)險，匯率波動導(dǎo)致匯兌損失增加風(fēng)險，關(guān)稅不確定性風(fēng)險。
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