>> 招商證券(香港)-李寧(2331.HK)2026年增長拐點將至-250825
| 上傳日期： |
2025/8/25 |
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| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
招商證券（香港） |
| 評級： |
增持 |
作者： |
黃銘謙 |
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得益于成本控制及銷售小幅改善，公司上半年業(yè)績超預(yù)期
奧運賽事紅利疊加品牌轉(zhuǎn)型驅(qū)動26年增長重啟
維持增持；目標價基于18倍26年中市盈率
增長拐點正在形成；增持
李寧于2025年上半年業(yè)績略超預(yù)期，毛利率符合預(yù)期，良好的成本控制在一定程度上抵消了線下渠道的疲軟。盡管管理層對下半年前景持謹慎態(tài)度，指出客流疲弱及促銷加劇等挑戰(zhàn)，我們認為計劃增加的投入更多體現(xiàn)為長期品牌建設(shè)的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，而非利潤率惡化。全年贊助中國奧委會、參與世界大學生運動會、提前籌備2026年米蘭冬奧會等多項關(guān)鍵舉措，標志著公司正轉(zhuǎn)向品牌升級，提高其在全國范圍內(nèi)的曝光度。我們認為，這些舉措（可增加奧運相關(guān)熱度，加深李寧品牌與消費者之間的情感共鳴）已開始推動市場情緒轉(zhuǎn)變——8月股價已累計上漲20%。投資者正逐步將2026年潛在的增長拐點納入預(yù)期。我們預(yù)測凈利潤增速預(yù)計將在2026年反彈至+12%（25年預(yù)計為-4%）。這進一步強化了我們的投資邏輯，當前的估值重估建立在品牌價值與盈利能力的持續(xù)改善的基礎(chǔ)上。與此同時，盡管當前籃球相關(guān)熱度仍較為低迷，但新晉籃球明星楊瀚森的代言合作為公司帶來長期估值重估的潛力。李寧正步入全新的品牌建設(shè)階段，短期內(nèi)或帶來一定利潤率壓力，但更重要的是，這一轉(zhuǎn)型有望在中期推動公司實現(xiàn)結(jié)構(gòu)性更強的收入增長。我們維持增持評級。
分析師電話會議要點
下半年展望：管理層對下半年仍持謹慎態(tài)度，指出主要由于線下客流疲弱及三季度折扣加大。盡管線上流量有望改善，公司預(yù)計在競爭加劇和利潤率承壓的背景下，下半年毛利率將環(huán)比下滑。
戰(zhàn)略聚焦：李寧持續(xù)聚焦專業(yè)運動品類，目前已占整體銷售的60%以上。跑步與羽毛球業(yè)務(wù)表現(xiàn)穩(wěn)健，小眾品類亦保持增長勢頭。相較之下，運動生活類產(chǎn)品受外部需求疲軟及內(nèi)部產(chǎn)品/渠道問題影響，表現(xiàn)不佳。
盈利調(diào)整，估值與風險
我們小幅上調(diào)2025–26年銷售/凈利潤預(yù)測，幅度分別為1–3%/1–6%，以反映上半年實際表現(xiàn)。我們預(yù)計2025年凈利率為9.9%，與管理層“高單位數(shù)”指引基本一致。
我們最新目標價基于更新后的2026年中期滾動市盈率20.0倍（此前為14.5倍），對應(yīng)自2016年以來長期均值下方約-0.5個標準差（此前為-1個標準差）。我們上調(diào)估值倍數(shù)，反映增長拐點正在逐步兌現(xiàn)。同時上半年成本控制表現(xiàn)穩(wěn)健，進一步強化了這一趨勢。
下行風險：非理性去庫存。
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