>> 華泰證券-固收專題研究：2025公募REITs一級(jí)發(fā)行的八個(gè)特征-250826
| 上傳日期： |
2025/8/26 |
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| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張繼強(qiáng),王曉宇 |
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核心觀點(diǎn)
25年6月底以來，REITs市場(chǎng)受前期累積漲幅偏高、股市上漲分流資金、債券收益率上行、基本面承壓、年中兌現(xiàn)收益等因素影響，REITs回調(diào)，二級(jí)市場(chǎng)熱度有所降溫，但一級(jí)市場(chǎng)情緒仍火熱，呈現(xiàn)出八個(gè)特征：供給放緩、資產(chǎn)豐富、認(rèn)購(gòu)比例低、上市漲幅高、戰(zhàn)配難獲取、網(wǎng)下無限售、監(jiān)管估值壓降幅度收窄、詢價(jià)區(qū)間上限打開。往后看，一級(jí)項(xiàng)目仍具備相對(duì)性價(jià)比，認(rèn)購(gòu)比例預(yù)計(jì)維持低位，上市后漲幅或下降，打新收益可能呈現(xiàn)收斂趨勢(shì)，打新策略更應(yīng)關(guān)注基本面，新資產(chǎn)可能存在一定溢價(jià)。
一級(jí)項(xiàng)目具備稀缺性，供不應(yīng)求，認(rèn)購(gòu)比例低，上市后漲幅可觀
一級(jí)發(fā)行速度有所放緩，資產(chǎn)類型日趨豐富，REITs具備稀缺性，認(rèn)購(gòu)比例較低，由于一二級(jí)之間存在明顯的價(jià)差，上市后漲幅可觀，多只首日即漲停，進(jìn)一步降低了認(rèn)購(gòu)比例。一級(jí)發(fā)行價(jià)格方面，交易所反饋回復(fù)稿估值壓降幅度收窄，詢價(jià)區(qū)間上下限范圍打開，認(rèn)購(gòu)價(jià)接近區(qū)間上限，預(yù)計(jì)后續(xù)上市漲幅將收窄。綜合來看，認(rèn)購(gòu)比例預(yù)計(jì)維持低位，上市后漲幅或?qū)⒂兴照?，打新收益預(yù)計(jì)呈現(xiàn)收斂態(tài)勢(shì)。
一級(jí)投資者結(jié)構(gòu)：戰(zhàn)配額度難獲取，限售期有延長(zhǎng)，網(wǎng)下限售期解除
投資者方面，戰(zhàn)配額度難獲取，限售期從1年延長(zhǎng)至2-3年，券商自營(yíng)積極參與，其次是基金專戶、保險(xiǎn)資金，保險(xiǎn)、產(chǎn)業(yè)資本等長(zhǎng)期資金對(duì)延長(zhǎng)限售期更謹(jǐn)慎。分底層資產(chǎn)類型來看，保險(xiǎn)資金參與保租房、倉(cāng)儲(chǔ)物流、數(shù)據(jù)中心戰(zhàn)配較多，券商自營(yíng)對(duì)各類資產(chǎn)配置比例多在15%以上，基金專戶和私募基金對(duì)消費(fèi)和數(shù)據(jù)中心參與較多，券商資管參與市政環(huán)保、保租房比例較高。網(wǎng)下部分限售期解除，保險(xiǎn)資金超過券商自營(yíng)成為第一大網(wǎng)下機(jī)構(gòu)投資者，其次是信托計(jì)劃（2.10%），券商自營(yíng)下降幅度較大，可能更多通過戰(zhàn)配的方式獲取份額。
公募REITs打新收益測(cè)算
由于認(rèn)購(gòu)比例較低，存在較大額度的資金占用，我們用獲配比例上市后漲幅-資金成本測(cè)算打新收益。歷史網(wǎng)下打新收益率的絕對(duì)數(shù)值多不超過0.5%，2025年網(wǎng)下打新平均收益率為0.25%，公眾平均打新收益率僅為0.05%，呈現(xiàn)出來上市后漲幅較高，但認(rèn)購(gòu)比例過低，打新收益被稀釋的現(xiàn)象。若想獲得較高的打新收益，既需要較高的認(rèn)購(gòu)比例又需要較高的漲幅。公眾打新收益率多數(shù)低于網(wǎng)下打新收益率，主要源于1）公眾認(rèn)購(gòu)比例多低于網(wǎng)下，存在更多的資金占用成本和更少的獲配份額；2）公眾存在0.4%的認(rèn)購(gòu)費(fèi)率。
往后看，一級(jí)市場(chǎng)還有哪些機(jī)會(huì)？
規(guī)模上，預(yù)計(jì)到今年年底市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到2500億元，一級(jí)項(xiàng)目相比于二級(jí)仍具備性價(jià)比。打新收益預(yù)計(jì)呈現(xiàn)收斂趨勢(shì)，未來參與一級(jí)打新，更需關(guān)注資產(chǎn)基本面的情況，尤其是對(duì)于公眾投資者，存在認(rèn)購(gòu)費(fèi)率，參與打新或更加謹(jǐn)慎。新產(chǎn)品方面，新資產(chǎn)類型沒有存量項(xiàng)目作定價(jià)錨，市場(chǎng)可能會(huì)給予一定的估值溢價(jià)，可重點(diǎn)關(guān)注。
風(fēng)險(xiǎn)提示：REITs發(fā)行進(jìn)度不及預(yù)期、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)
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