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歸母凈利下降64%。2025上半年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1169億元，同比下降16.1%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤27億元，同比下降63.5%。因房地產(chǎn)項(xiàng)目結(jié)轉(zhuǎn)規(guī)模下降，公司營業(yè)總收入同比下降；受行業(yè)和市場(chǎng)波動(dòng)影響，結(jié)轉(zhuǎn)項(xiàng)目盈利能力下降，相關(guān)利潤指標(biāo)相應(yīng)同比下降。
　　銷售保持領(lǐng)先，推進(jìn)存量去化。2025上半年公司實(shí)現(xiàn)銷售面積714萬平方米，同比下降25.2%；實(shí)現(xiàn)銷售金額1452億元，同比下降16.3%，站穩(wěn)行業(yè)龍頭位置。上半年公司實(shí)現(xiàn)銷售回籠1448億元，綜合回籠率100%，同比提高15個(gè)百分點(diǎn)；當(dāng)期銷售回籠率65.3%，同比提升9個(gè)百分點(diǎn)。上半年，公司2021年及以前獲取的存量項(xiàng)目簽約銷售394萬平方米，銷售金額514億元，占比達(dá)35%；存量未開發(fā)資源則嚴(yán)格落實(shí)“以銷定產(chǎn)”，新完成“調(diào)轉(zhuǎn)換退”51萬平方米。
　　2025上半年，公司新增項(xiàng)目26個(gè)，位于北京、上海、杭州、西安、石家莊等核心城市，項(xiàng)目總地價(jià)509億元，總計(jì)容面積228萬平方米，環(huán)比2024年下半年分別下降8.6%、增長7.0%；拓展金額權(quán)益比為87%，穩(wěn)定在近年較高水平。其中，8個(gè)項(xiàng)目已首開銷售，簽約超40億元；8個(gè)項(xiàng)目掛鉤存量土地置換或資金回收，加速存量問題化解。截至2025上半年末，公司待售項(xiàng)目計(jì)容面積為5855萬平方米，較年初下降403萬平方米。其中，增量項(xiàng)目待售計(jì)容面積約894萬平方米，較年初下降84萬平方米。
　　可用現(xiàn)金較為充裕，財(cái)務(wù)穩(wěn)健。截至2025上半年末，公司貨幣資金余額13856億元，占總資產(chǎn)比例保持在10%以上，另有593億元已售待回籠資金，未來可動(dòng)用資金充裕。公司三年以上到期的有息負(fù)債占比42.8%，較年初提升3.2個(gè)百分點(diǎn)；一年內(nèi)到期有息負(fù)債占比21.4%，較年初下降2.9個(gè)百分點(diǎn)。公司資產(chǎn)負(fù)債率73.5%，扣除預(yù)收款的資產(chǎn)負(fù)債率為63.3%、凈負(fù)債率為59.6%，期末綜合成本2.89%，融資成本進(jìn)一步下降。
　　投資建議：我們維持公司的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司25、26年的營業(yè)收入為2842/2723億元，歸母凈利潤分別為52/53億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.43/0.44元，對(duì)應(yīng)最新股價(jià)PE分別為19.1/18.5X，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：房價(jià)下跌幅度超預(yù)期，公司毛利率不及預(yù)期，政策放松實(shí)際效果不及預(yù)期，銷售復(fù)蘇進(jìn)度不及預(yù)期，公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期。