>> 招商證券-萬科A(000002)積極推動(dòng)存量資源盤活，與大股東深鐵集團(tuán)持續(xù)強(qiáng)化融合發(fā)展-250826
| 上傳日期： |
2025/8/27 |
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pdf 共4頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
趙可,李盛天 |
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（1）25H1業(yè)績受結(jié)算規(guī)模持續(xù)下降以及資產(chǎn)減值計(jì)提增加影響虧損幅度擴(kuò)大；（2）開發(fā)業(yè)務(wù)方面，公司積極開展資源盤活，25H1通過存量盤活優(yōu)化和新增產(chǎn)能95億，23年以來已累計(jì)盤活項(xiàng)目可售貨值約785億元；（3）經(jīng)營業(yè)務(wù)方面，物管、長租及物流等板塊保持收入穩(wěn)定增長，與大股東深鐵集團(tuán)持續(xù)強(qiáng)化融合發(fā)展；（4）債務(wù)層面，積極通過資產(chǎn)交易及大股東借款應(yīng)對(duì)短期債券償付壓力。預(yù)計(jì)25E/26E/27EEPS分別為-2.09/-1.06/-0.55元/股，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為-3.3/-6.6/-12.7，綜合考慮公司銷售仍面臨下行壓力以及公司截止目前積極處置及抵押資產(chǎn)以應(yīng)對(duì)公開債務(wù)償付的情況，維持“增持”評(píng)級(jí)，投資人可關(guān)注公司后續(xù)債務(wù)化解進(jìn)度。
25H1業(yè)績受結(jié)算規(guī)模持續(xù)下降以及資產(chǎn)減值計(jì)提增加影響虧損幅度擴(kuò)大。公司25H1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入/營業(yè)利潤/歸母凈利潤分別為1053億元/-88億元/-119億元，營業(yè)收入同比-26%，營業(yè)利潤/歸母凈利潤去年同期分別為-77億元/-99億元；（1）營業(yè)收入同比下滑主要受開發(fā)業(yè)務(wù)結(jié)算規(guī)模增速下降拖累，非開發(fā)業(yè)務(wù)收入相對(duì)穩(wěn)健，具體看，開發(fā)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入741億元（同比-34%），非開發(fā)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入313億元（同比持平），非開發(fā)業(yè)務(wù)占收入比例約30%；（2）營業(yè)利潤虧損幅度同比擴(kuò)大主要是受財(cái)務(wù)費(fèi)用增加、資產(chǎn)減值損失增加及投資收益轉(zhuǎn)虧等影響，具體看，整體稅前毛利率上升1.9pct至10.0%，銷售費(fèi)用率增加0.1pct至3.0%，管理費(fèi)用率增加0.6pct至2.7%；財(cái)務(wù)費(fèi)用率增加1.7pct至3.3%，主因在建面積減少，利息資本化率下降；資產(chǎn)減值損失-51.5億元（去年同期-20.1億元），主因計(jì)提存貨減值準(zhǔn)備增加；投資收益為-5.7億元（去年同期17.1億元），主因合聯(lián)營項(xiàng)目虧損；（3）歸母凈利潤虧損幅度同比擴(kuò)大主要是所得稅增加，具體看，25H1所得稅為17.3億元（去年同期4.6億元），少數(shù)股東損益10.8億元（去年同期13.3億元）。
積極持續(xù)推動(dòng)存量土地及項(xiàng)目資源盤活，貢獻(xiàn)部分銷售。公司25H1實(shí)現(xiàn)全口徑銷售金額691億元（同比-45.7%），銷售面積539萬方（同比-42.6%），銷售單價(jià)12824元/平（同比-5.4%），據(jù)克而瑞排行榜，公司25H1全口徑銷售額排名位居行業(yè)第7（較24年全年排名下降3名）；25H1新獲取土地項(xiàng)目6個(gè)，對(duì)應(yīng)總成交建面56萬方，估算總成交金額25億元。
土儲(chǔ)方面，截止25H1末，估算不含現(xiàn)房未售建面（規(guī)劃中+在建-已售未結(jié)）4152萬方；存量項(xiàng)目盤活方面，25H1通過存量盤活優(yōu)化和新增產(chǎn)能95億，23年以來已累計(jì)盤活項(xiàng)目64個(gè)，涉及可售貨值約785億元。
物管、長租及物流等板塊保持收入穩(wěn)定增長。（1）物管：子公司萬物云25H1實(shí)現(xiàn)收入約182億元（同比+3.1%）；（2）長租：25H1實(shí)現(xiàn)收入（含非并表）18.0億元（同比+4.1%），25H1末出租率93.3%；（3）商業(yè)：25H1實(shí)現(xiàn)收入（含非并表）41.0億元（同比-11%），25H1末出租率93.2%（4）物流：25H1實(shí)現(xiàn)收入（含非并表）20.7億元（同比+6.7%），其中高標(biāo)庫收入10.0億元（同比-6.5%），冷庫收入10.7億元（同比+23.0%）。
大股東深鐵集團(tuán)和公司持續(xù)強(qiáng)化融合發(fā)展。物流方面，公司旗下萬緯物流與深鐵集團(tuán)聯(lián)合創(chuàng)新開展“軌道交通+機(jī)器人配送”，通過“AI調(diào)度算法+機(jī)器人技術(shù)”，實(shí)現(xiàn)地鐵商家的無人化配送貨；長租方面，公司長租業(yè)務(wù)與深圳地鐵置業(yè)集團(tuán)簽署深鐵項(xiàng)目租賃運(yùn)營合作框架協(xié)議，雙方將對(duì)適配的項(xiàng)目開展合作運(yùn)營；除上述外，據(jù)8月22日投資者關(guān)系活動(dòng)記錄公告，公司與大股東深鐵集團(tuán)也將在商業(yè)、TOD綜合開發(fā)、工程代建、基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)維養(yǎng)、科技創(chuàng)新等方面啟動(dòng)全面的深度合作。
大股東深鐵集團(tuán)持續(xù)支持公司妥善化解到期債務(wù)。公司截止25H1末有息負(fù)債金額3643億元（較24年末+1%），保持平穩(wěn)，貨幣資金740億元（較24年末-16%），公司披露凈負(fù)債率90.4%（較24年末+9.8pct），資產(chǎn)負(fù)債率73.1%（較24年末-0.6pct），估算現(xiàn)金短債比0.47（較24年末-0.08）；公開債務(wù)償付上，公司25H1實(shí)現(xiàn)大宗交易簽約金額64億元，截止中報(bào)披露日（25年8月23日）大股東深鐵集團(tuán)向公司累計(jì)提供股東借款約239億元，截止中報(bào)披露日公司全年已順利完成244億元的公開市場債務(wù)償付；往后看，8月22日投資者關(guān)系活動(dòng)記錄公告提及“未來在政策端的引領(lǐng)，金融機(jī)構(gòu)的支持，國資大股東的力挺，合作伙伴的助力之下，依靠自身的努力，公司有信心、有能力應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)，全力以赴爭取妥善化解到期債務(wù)。”。
據(jù)wind債券數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截止目前，公司公開市場債券余額357億元（不含供應(yīng)鏈融資），25年剩余公開市場債券到期規(guī)模118億元，節(jié)奏上，25年9月/10月/11月/12月分別到期20億元/25億元/16億元/57億元，26年/27年/29年到期規(guī)模分別為124億元/94億元/21億元。
投資建議：（1）25H1業(yè)績受結(jié)算規(guī)模持續(xù)下降以及資產(chǎn)減值計(jì)提增加影響虧損幅度擴(kuò)大；（2）開發(fā)業(yè)務(wù)方面，公司積極開展資源盤活，25H1通過存量盤活優(yōu)化和新增產(chǎn)能95億，23年以來已累計(jì)盤活項(xiàng)目可售貨值約785億元；（3）經(jīng)營業(yè)務(wù)方面，物管、長租及物流等板塊保持收入穩(wěn)定增長，與大股東深鐵集團(tuán)持續(xù)強(qiáng)化融合
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