>> 浙商證券-金融工程研究報(bào)告：資金面的接力，“量化牛”轉(zhuǎn)“全面?！?250827
| 上傳日期： |
2025/8/27 |
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| 格式： |
pdf 共20頁(yè) |
來(lái)源： |
浙商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
陳奧林,徐忠亞,徐浩天 |
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核心觀點(diǎn)
A股或?qū)⒂缮习肽甑摹傲炕！鞭D(zhuǎn)為“全面?！?，核心推動(dòng)力在于個(gè)人投資者接替量化資金成為A股主導(dǎo)力量。未來(lái)建議關(guān)注券商、恒生科技、公用事業(yè)板塊。
2025增量資金從哪來(lái)？H1量化牛，7-8月游資加杠桿，9月后等待居民資金接力。
2025H1，微盤股強(qiáng)勢(shì)領(lǐng)漲，背后可能主要受量化資金推動(dòng)，體現(xiàn)為私募新發(fā)規(guī)模與微盤超額之間相關(guān)性顯著。不過(guò)，我們認(rèn)為量化資金后續(xù)發(fā)力空間有限，H2核心增量資金可能來(lái)自游資、居民等個(gè)人投資者：
1、我們已經(jīng)觀察到私募量化的激進(jìn)度開(kāi)始回落，私募量化新發(fā)空氣指增+量化選股等激進(jìn)類產(chǎn)品的占比已從7月的46%下行至8月的36%。此外，測(cè)算結(jié)果顯示，私募量化對(duì)微盤的暴露已經(jīng)達(dá)到歷史高點(diǎn)附近，未來(lái)進(jìn)一步向微盤偏離的空間可能有限。
2、個(gè)人投資者已經(jīng)開(kāi)始爭(zhēng)奪定價(jià)權(quán)，直接表現(xiàn)為融資余額的加速增長(zhǎng)和游資定價(jià)權(quán)的顯著提升，我們構(gòu)建的游資活躍度指標(biāo)與國(guó)證2000指數(shù)相對(duì)凈值的滾動(dòng)1年相關(guān)系數(shù)自7月起已經(jīng)接近1。而從資金偏好上來(lái)看，若以剔除機(jī)構(gòu)主導(dǎo)股票后的龍虎榜數(shù)據(jù)作為游資偏好的代表，統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)游資主戰(zhàn)場(chǎng)在中證2000市值域，對(duì)微盤的參與僅不足10%；此外，若統(tǒng)計(jì)股東戶數(shù)增速最快股票的市值特征，可發(fā)現(xiàn)其平均約處于全市場(chǎng)的40%-60%市值分位，即居民資金同樣更偏好中證2000等小盤股而非微盤股。
3、機(jī)構(gòu)資金的增量可能相對(duì)有限。2025年以來(lái)，主動(dòng)權(quán)益基金超額回暖，但整體份額并未增長(zhǎng)，我們認(rèn)為這一方面是部分基金創(chuàng)新高后，引發(fā)基民贖回，另一方面，當(dāng)前主動(dòng)權(quán)益基金內(nèi)部的收益分化實(shí)際上在加劇，若計(jì)算每日主動(dòng)權(quán)益基金跑贏中證800的數(shù)量占比，截至8月15日，其滾動(dòng)60日均值為48.1%，處于2022年以來(lái)的12.6%分位，反而有較多基金業(yè)績(jī)表現(xiàn)落后。穿透到底層，公募超額回暖的背后是賽道型基金的大幅走強(qiáng)，超額持續(xù)性或偏弱，或難吸引持續(xù)增量資金。此外，ETF、固收+、銀行理財(cái)?shù)荣Y金也尚未大幅加倉(cāng)權(quán)益。
未來(lái)的機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)在哪里？建議關(guān)注券商、恒生科技、公用事業(yè)，警惕美聯(lián)儲(chǔ)降息節(jié)奏不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
券商：補(bǔ)漲空間較大，進(jìn)可攻退可守。橫向?qū)Ρ葋?lái)看，當(dāng)前券商板塊股價(jià)約處于2024年11月水平，而彼時(shí)上證指數(shù)約3500點(diǎn)，當(dāng)前上證指數(shù)已上漲至3800點(diǎn)以上，券商板塊近期漲幅明顯落后。若未來(lái)市場(chǎng)進(jìn)一步走高，作為“牛市旗手”，券商或不會(huì)缺席。
恒生科技：抽水或近尾聲。恒生科技指數(shù)本輪行情中表現(xiàn)明顯落后，除了“外賣大戰(zhàn)”影響盈利預(yù)期之外，港元匯率持續(xù)處于弱方保證導(dǎo)致香港金管局持續(xù)抽水或也是重要原因。從數(shù)據(jù)上看，為穩(wěn)定匯率，6月末以來(lái)金管局持續(xù)收水，而當(dāng)前香港銀行間流動(dòng)性已基本回歸正常水平，且港元匯率已經(jīng)顯著升值，未來(lái)流動(dòng)性進(jìn)一步邊際緊縮的空間或有限。因此，港股未來(lái)或存在補(bǔ)漲空間。
公用事業(yè)：填坑行情首選。公用事業(yè)行業(yè)目前同時(shí)滿足：1、本輪上漲行情中漲幅落后，對(duì)應(yīng)后市存在補(bǔ)漲空間；2、近期創(chuàng)新高個(gè)股占比較多，對(duì)應(yīng)存在潛在熱點(diǎn)擴(kuò)散空間。因此，我們認(rèn)為，隨著TMT等強(qiáng)勢(shì)板塊打開(kāi)市場(chǎng)空間，若未來(lái)迎來(lái)輪動(dòng)補(bǔ)漲的“填坑”行情，公用事業(yè)行業(yè)或存在較強(qiáng)投資機(jī)會(huì)。
潛在風(fēng)險(xiǎn)：美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期可能回?cái)[。從進(jìn)口價(jià)格指數(shù)（不含關(guān)稅）走勢(shì)上看，不同于2018年中美貿(mào)易摩擦后出口商主動(dòng)承擔(dān)關(guān)稅成本，本輪周期中出口商并未明顯降價(jià)，關(guān)稅成本絕大部分由美國(guó)國(guó)內(nèi)承擔(dān)，企業(yè)向消費(fèi)者的傳導(dǎo)可能只是時(shí)間問(wèn)題，而最新的核心CPI及PPI已經(jīng)開(kāi)始超出市場(chǎng)預(yù)期。另一方面，從紅皮書商業(yè)零售銷售增速等高頻數(shù)據(jù)上來(lái)看，美國(guó)消費(fèi)需求仍然穩(wěn)健，基本面大幅轉(zhuǎn)弱的風(fēng)險(xiǎn)較低。因此，雖然9月降息概率較高，但通脹壓力下未來(lái)降息節(jié)奏不確定性仍然較強(qiáng)，降息預(yù)期存在進(jìn)一步回?cái)[的空間，而這可能對(duì)全球風(fēng)險(xiǎn)偏好造成一定擾動(dòng)，帶來(lái)資產(chǎn)價(jià)格潛在的下行風(fēng)險(xiǎn)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
1、本文中的模型及統(tǒng)計(jì)結(jié)果均基于歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)得到，歷史數(shù)據(jù)不代表未來(lái)；2、策略歷史回測(cè)數(shù)據(jù)不代表未來(lái)運(yùn)作的實(shí)際效果或可能獲得的實(shí)際收益；3、本文不涉及基金評(píng)價(jià)業(yè)務(wù)，也不涉及基金推薦，僅作為案例進(jìn)行研究；4、關(guān)稅摩擦超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
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