>> 浙商證券-2025年8月大類資產(chǎn)配置月報：繼續(xù)看多大宗商品-250805
| 上傳日期： |
2025/8/6 |
大小： |
720KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
浙商證券 |
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作者： |
陳奧林,徐浩天 |
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此報告為加密報告 |
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核心觀點
美國經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險尚有限，但通脹或?qū)⑦M(jìn)入持續(xù)超預(yù)期上行通道，維持看多銅、黃金等大宗商品。
美國就業(yè)市場或仍維持溫和放緩趨勢，衰退風(fēng)險暫時有限。
7月美國非農(nóng)不及預(yù)期以及對5-6月新增非農(nóng)的劇烈下修成為市場修正對美國經(jīng)濟(jì)前景預(yù)期的重要催化，同日公布的ISM制造業(yè)PMI不及預(yù)期亦加劇了市場的衰退擔(dān)憂。不過，5-6月數(shù)據(jù)下修的主要貢獻(xiàn)來自政府就業(yè)，新增政府就業(yè)人數(shù)5月下修5.7萬人，6月下修6.2萬人，在本次5-6月數(shù)據(jù)分別下修12.5萬人、13.3萬人中占比近半，這可能源自特朗普前期縮小政府規(guī)模計劃的影響。若剔除政府部門，僅關(guān)注私營部門，近期非農(nóng)數(shù)據(jù)仍處于此前的震蕩區(qū)間，并未顯著走弱。與此同時，失業(yè)率基本穩(wěn)定，時薪增速超預(yù)期，也顯示美國就業(yè)市場放緩趨勢或仍溫和。另外，從PMI表現(xiàn)來看，雖然美國7月ISM制造業(yè)PMI整體走勢不及預(yù)期，但分項來看，主要受供應(yīng)商交付分項大幅下降的影響，新訂單及產(chǎn)出分項反而出現(xiàn)邊際改善。由于近期存在關(guān)稅擾動，4-5月該分項指數(shù)曾持續(xù)上行，7月的大幅走弱可能并不意味著是需求大幅下降導(dǎo)致供應(yīng)鏈趨于寬松，而是關(guān)稅沖擊降低后供應(yīng)鏈回歸正?；?br> 經(jīng)濟(jì)維持韌性的背景下，通脹走勢對美聯(lián)儲降息決策可能更為重要，而我們認(rèn)為美國通脹或?qū)⑦M(jìn)入持續(xù)超預(yù)期階段。
過去一段時間，關(guān)稅向通脹的傳導(dǎo)持續(xù)弱于市場預(yù)期，我們認(rèn)為可能部分源自關(guān)稅不確定性尚未落地，導(dǎo)致企業(yè)的提價決策延后，暫時吸收了關(guān)稅影響，例如二季報數(shù)據(jù)顯示，通用汽車等企業(yè)承擔(dān)了較多關(guān)稅成本。我們在7月月報《通脹再起：戰(zhàn)術(shù)看多大宗商品》中已經(jīng)提示，企業(yè)端或無力持續(xù)承擔(dān)高額關(guān)稅成本，未來通脹上行超預(yù)期的概率較大。向后看，隨著最終稅率的逐步明確，未來向消費者的傳導(dǎo)可能加速，美國通脹可能將進(jìn)入持續(xù)超預(yù)期上行的階段。實際上，我們看到6月PCE已經(jīng)開始超出市場預(yù)期。
8月維持看多銅、黃金等大宗商品，此外，恒生科技指數(shù)可能具備補漲空間，美股中性，中債或需謹(jǐn)慎。
美國經(jīng)濟(jì)維持韌性+通脹可能超預(yù)期的組合下，美聯(lián)儲降息預(yù)期可能進(jìn)一步回撤，而這對權(quán)益資產(chǎn)估值的進(jìn)一步抬升可能形成一定壓力。在此環(huán)境下，我們重申看好具備抗通脹屬性的大宗商品，包括銅、油、金。此外，對于美股而言，此前市場對關(guān)稅協(xié)議落地的交易主要集中在不確定性落地推動風(fēng)險偏好回升，而并未定價協(xié)議落地帶來的基本面影響，若后續(xù)美國通脹如期超預(yù)期，可能對美股估值形成一定壓力，本月維持中性觀點；對于中債而言，模型監(jiān)測結(jié)果顯示，在信用周期確認(rèn)企穩(wěn)后，本月國內(nèi)景氣周期亦邊際改善，經(jīng)濟(jì)基本面的企穩(wěn)可能推動利率反彈，本月信號轉(zhuǎn)為邊際謹(jǐn)慎。最后，從過去5年P(guān)E估值分位角度來看，滬深300（87.3%）、中證500（99.4%）、恒生指數(shù)（95.8%）、恒生科技（25.7%），恒生科技指數(shù)在AH主要寬基指數(shù)中估值優(yōu)勢較為顯著，后市可能存在一定補漲空間。
大類資產(chǎn)配置策略7月收益0.6%，最近1年收益9.4%，最大回撤2.9%。
我們在每月調(diào)倉時，根據(jù)大類資產(chǎn)量化配置信號分配其風(fēng)險預(yù)算，并基于宏觀因子體系調(diào)整組合的宏觀風(fēng)險暴露，得到最終的資產(chǎn)配置方案。策略7月收益0.6%，最近1年收益9.4%，最大回撤2.9%，整體表現(xiàn)穩(wěn)健。
風(fēng)險提示
1、本文資產(chǎn)配置建議基于量化模型得出，模型基于歷史數(shù)據(jù)的統(tǒng)計歸納，結(jié)論未來存在失效風(fēng)險。2、本報告不涉及證券投資基金評價業(yè)務(wù)，不涉及對基金產(chǎn)品的推薦，亦不涉及對任何基金持倉股票的推薦。
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