>> 招商證券-新乳業(yè)(002946)低溫延續(xù)增長，盈利提升超預期-250828
| 上傳日期： |
2025/8/28 |
大小： |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
任龍,陳書慧 |
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公司25Q2收入/歸母凈利潤分別同比+5.46%/+27.37%，收入穩(wěn)健，利潤率顯著改善。公司鮮戰(zhàn)略效果不斷兌現(xiàn)，結(jié)構(gòu)改善帶動Q2業(yè)績超預期。公司上半年歸母凈利率提升1.65pcts，我們認為全年利潤率提升目標有望順利實現(xiàn)。在整體消費環(huán)境承壓背景下，公司構(gòu)建了差異化競爭壁壘。未來公司以提升利潤率為導向，通過子品牌滲透+DTC核心渠道驅(qū)動，長期成長路徑清晰，低溫賽道穩(wěn)健發(fā)展，總部驅(qū)動子品牌形成合力實現(xiàn)平臺化發(fā)展。我們看好公司在低溫細分賽道份額不斷提升，同時穩(wěn)步實現(xiàn)盈利提升，釋放利潤彈性。我們預計25-27年EPS分別為0.83元、0.95元、1.10元，對應25年估值22X，維持“強烈推薦”評級。
公司25Q2收入/歸母凈利潤分別同比+5.46%/+27.37%，利潤超預期。25H1公司實現(xiàn)收入55.26億元，同比+3.01%；歸母凈利潤3.97億元，同比+33.76%；扣非歸母凈利潤4.11億元，同比+31.17%。單Q2看，公司Q2實現(xiàn)收入29.01億元，同比+5.46%，主要受低溫雙位數(shù)增長帶動；歸母凈利潤2.63億元，同比+27.37%，利潤超預期；扣非歸母凈利潤2.70億元，同比+26.85%。
低溫延續(xù)快速增長，核心西南/華東市場表現(xiàn)穩(wěn)健。1）分產(chǎn)品看，公司25H1液體乳/奶粉/其他產(chǎn)品分別收入50.67/0.46/4.13億元，分別同比+4.60%/+32.29%/-14.99%，其中公司核心業(yè)務液體乳占營收比提升1.4pct至91.70%，低溫雙位數(shù)增長，常溫環(huán)比改善，奶粉業(yè)務增速亮眼。2）分地區(qū)看，公司25H1西南/華東/華北/西北/其他區(qū)域分別收入19.7/16.1/4.5/6.7/8.3億元，同比+5.09%/+6.79%/-15.81%/-1.86%/+7.92%，核心市場西南及華東均延續(xù)穩(wěn)健增長態(tài)勢。3）分銷售模式看，公司25H1直銷/經(jīng)銷模式分別收入33.87/17.26億元，分別同比+22.96%/-18.75%，其中電商渠道收入5.94億元，同比+15.41%增速較快。4）截至25H1公司經(jīng)銷商數(shù)量為2989家，相比24年末減少472家。5）重要子公司看，25H1四川乳業(yè)收入8.35億，同比+3.54%，凈利潤0.63億，同比+17.26%；寰美乳業(yè)收入9.02億，同比-4.88%，凈利潤0.73億，同比+8.57%；山東唯品收入4.48億，凈利潤0.42億。
結(jié)構(gòu)改善催化毛利率提升，凈利率顯著改善。25Q2公司毛利率30.49%，同比+1.4pcts，主要受低溫占比提升結(jié)構(gòu)改善帶動；銷售費用率15.90%，同比+0.69pct，公司加大品牌營銷力度，上半年廣告宣傳費用增加明顯；管理費用率2.93%，同比-0.94pct；歸母凈利率9.08%，創(chuàng)近5年以來單季度凈利率新高，同比+1.56pcts。
H2展望：低溫趨勢可延續(xù)，結(jié)構(gòu)升級仍可期。H1公司常溫受環(huán)境影響收入承壓，低溫業(yè)務雙位數(shù)增長帶動整體增長。低溫占比提升進一步拉動結(jié)構(gòu)改善，公司盈利改善。下半年看，公司繼續(xù)發(fā)力低溫業(yè)務，唯品“芭樂酸奶”山姆渠道反饋良好貢獻增量，夏進引入低溫并走出省外拓展邊界，集團賦能子公司良性發(fā)展，預計H2收入延續(xù)穩(wěn)健增長，利潤隨結(jié)構(gòu)優(yōu)化持續(xù)改善。
投資建議：低溫延續(xù)增長，盈利提升超預期，維持“強烈推薦”評級。公司25Q2收入/歸母凈利潤分別同比+5.46%/+27.37%，收入穩(wěn)健，利潤率顯著改善。公司鮮戰(zhàn)略效果不斷兌現(xiàn)，結(jié)構(gòu)改善帶動Q2業(yè)績超預期。公司上半年歸母凈利率提升1.65pcts，我們認為全年利潤率提升目標有望順利實現(xiàn)。在整體消費環(huán)境承壓背景下，公司構(gòu)建了差異化競爭壁壘。未來公司以提升利潤率為導向，通過子品牌滲透+DTC核心渠道驅(qū)動，長期成長路徑清晰，低溫賽道穩(wěn)健發(fā)展，總部驅(qū)動子品牌形成合力實現(xiàn)平臺化發(fā)展。我們看好公司在低溫細分賽道份額不斷提升，同時穩(wěn)步實現(xiàn)盈利提升，釋放利潤彈性。我們預計25-27年EPS分別為0.83元、0.95元、1.10元，對應25年估值22X，維持“強烈推薦”評級。
風險提示：需求復蘇不及預期、大客戶流失、客戶拓新不及預期等
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