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事件：公司披露2025年半年報(bào)。根據(jù)公司公告，2025H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入415.7億，同比-6.9%；歸母凈利潤(rùn)20.5億，同比-16.4%。公司業(yè)績(jī)符合預(yù)期。
　　投資分析意見(jiàn)：由于液體乳需求承壓，下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)測(cè)2025~2027年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)44.24/52.25/57.16億（前次為46.7/56.5/61.2億），分別同比增長(zhǎng)4113%/18%/9%，最新收盤(pán)價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為13/11/10x。公司作為國(guó)內(nèi)乳制品行業(yè)的頭部企業(yè)，在奶源、產(chǎn)品、渠道等維度具備核心競(jìng)爭(zhēng)力，在“一體兩翼”發(fā)展的新戰(zhàn)略指引下，不斷完善品類(lèi)布局，中長(zhǎng)期有望實(shí)現(xiàn)可持續(xù)增長(zhǎng)，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
　　25H1液體乳業(yè)務(wù)拖累收入表現(xiàn)。根據(jù)公司公告，2025H1液奶/奶粉/冰淇凌/奶酪業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入321.9/16.8/38.8/23.7億，分別同比-11.2%/+2.5%/+15%/+12.3%。液體乳業(yè)務(wù)收入承壓主因需求疲軟，預(yù)計(jì)量、價(jià)均同比下降，但是細(xì)分看鮮奶業(yè)務(wù)上半年實(shí)現(xiàn)20%以上的增長(zhǎng)，每日鮮語(yǔ)市場(chǎng)份額持續(xù)擴(kuò)張；嬰配粉業(yè)務(wù)經(jīng)歷去年調(diào)整，收入實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，其中貝拉米增長(zhǎng)超過(guò)20%；奶酪業(yè)務(wù)B+C雙輪驅(qū)動(dòng)，消費(fèi)場(chǎng)景不斷拓寬。展望25H2，常溫奶預(yù)計(jì)需要更長(zhǎng)的時(shí)間調(diào)整以迎來(lái)復(fù)蘇，但是預(yù)計(jì)低溫業(yè)務(wù)依然有望延續(xù)上半年的增長(zhǎng)勢(shì)能。
　　毛銷(xiāo)差顯著提升，驅(qū)動(dòng)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率增長(zhǎng)。25H1公司實(shí)現(xiàn)毛利率41.7%，同比+1.5pct，主因奶價(jià)同比下降；銷(xiāo)售費(fèi)用率27.9%，同比-0.4pct，其中廣告費(fèi)用44.8億，同比-0.4%。公司管理費(fèi)用率4.7%，同比+0.3pct。25H1公司實(shí)現(xiàn)OPM 8.5%，同比+1.5pct。利潤(rùn)端，由于受現(xiàn)代牧業(yè)虧損影響，上半年現(xiàn)代牧業(yè)導(dǎo)致公司應(yīng)占聯(lián)營(yíng)公司虧損約5.4億，較去年同期虧損增加約4億元，剔除該項(xiàng)影響后預(yù)計(jì)25H1利潤(rùn)同比去年基本持平。展望25H2，我們認(rèn)為成本端依然處于相對(duì)有利的水平，毛銷(xiāo)差有望延續(xù)上半年提升的趨勢(shì)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)下行影響乳制品需求，食品安全問(wèn)題，惡性?xún)r(jià)格戰(zhàn)影響公司產(chǎn)品收入利潤(rùn)。