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事件
　　公司公告2024年年報(bào)。2024年，公司實(shí)現(xiàn)總收入886.75億元（-10.09%），歸母凈利1.05億元（-97.83%）。公司擬每股派發(fā)股息0.509元，合計(jì)派發(fā)現(xiàn)金股利19.94億元，分紅比例為45%（剔除貝拉米相關(guān)減值及遞延所得稅影響、以及現(xiàn)代牧業(yè)商譽(yù)減值影響后的利潤(rùn)作為分紅基礎(chǔ)）。
　　H2液態(tài)奶、奶粉收入降幅縮窄，冰淇淋、奶酪業(yè)務(wù)恢復(fù)增長(zhǎng)
　　2024年，公司液態(tài)奶、冰淇淋、奶粉、奶酪、其他業(yè)務(wù)收入分別為730.66、51.75、33.20、43.20、27.94億元，同比-10.97%、-14.12%、-12.66%、-0.86%、+17.99%，24H2收入分別同比-8.97%、+5.03%、-11.66%、+4.96%、+11.67%，液態(tài)奶、奶粉收入降幅縮窄，冰淇淋、奶酪業(yè)務(wù)恢復(fù)增長(zhǎng)；分部業(yè)績(jī)分別為61.93、1.65、-46.38、2.41、0.55億元，利潤(rùn)率分別為8.48%、3.20%、-139.67%、5.58%、1.95%，同比+1.01、-3.90、-134.44、+2.22、+10.32pct。其中：
　　a）年內(nèi)液態(tài)奶業(yè)務(wù)中，常溫事業(yè)部主動(dòng)推動(dòng)渠道庫(kù)存回良、堅(jiān)持穩(wěn)價(jià)盤的渠道策略，整體經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率實(shí)現(xiàn)提升；低溫業(yè)務(wù)降幅縮窄、逆勢(shì)跑贏行業(yè)穩(wěn)居份額第一；鮮奶業(yè)務(wù)逆勢(shì)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，其中每日鮮語(yǔ)實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)；
　　b）奶粉業(yè)務(wù)中，嬰配粉業(yè)務(wù)聚焦瑞哺恩品牌逆勢(shì)實(shí)現(xiàn)加速增長(zhǎng)；貝拉米旗下高端產(chǎn)品線“貝拉米白金有機(jī)A2”實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)高速增長(zhǎng)、并持續(xù)布局東南亞市場(chǎng)；成人粉業(yè)務(wù)則聚焦悠瑞品牌、圍繞潛力巨大的銀發(fā)健康賽道；
　　c）冰淇淋業(yè)務(wù)中，一方面聚焦年輕化做渠道深耕、產(chǎn)品創(chuàng)新等多舉措調(diào)整，另一方面海外冰淇淋業(yè)務(wù)持續(xù)突破，不斷拓展中南半島市場(chǎng)；
　　d）奶酪業(yè)務(wù)中，公司旗下妙可藍(lán)多完成蒙牛奶酪100%股權(quán)收購(gòu)，實(shí)現(xiàn)面向差異化市場(chǎng)的雙品牌戰(zhàn)略，鞏固奶酪品類領(lǐng)導(dǎo)者地位。
　　業(yè)績(jī)受貝拉米及聯(lián)營(yíng)公司現(xiàn)代牧業(yè)計(jì)提減值虧損的暫時(shí)影響
　　2024年，公司毛利率為39.57%，同比+2.42pct，主要得益于原奶價(jià)格下降；歸母凈利率為0.12%，同比-4.76pct，主要由于貝拉米計(jì)提商譽(yù)及無(wú)形資產(chǎn)減值虧損、對(duì)本公司業(yè)績(jī)影響約39.814億元，以及聯(lián)營(yíng)公司現(xiàn)代牧業(yè)計(jì)提商譽(yù)及其他減值虧損、影響本公司利潤(rùn)約3.487億元。
　　渠道優(yōu)勢(shì)領(lǐng)先，新品迭代迅速
　　1）短期來(lái)看，液態(tài)奶雖然受供給過(guò)剩、高庫(kù)存影響，行業(yè)短期下滑，但公司作為乳制品領(lǐng)軍企業(yè)之一，積極應(yīng)對(duì)變化，創(chuàng)新升級(jí)品類，在極致質(zhì)量基礎(chǔ)上，進(jìn)一步拓展豐富新品類、打造多元新場(chǎng)景、加速To B渠道拓展，滿足消費(fèi)者多樣化、個(gè)性化需求，有望率先實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇。
　　2）中長(zhǎng)期來(lái)看，公司渠道優(yōu)勢(shì)領(lǐng)先，新品迭代迅速，市占率有望進(jìn)一步提升。
　　投資建議
　　我們預(yù)計(jì)2025、2026、2027年公司歸母凈利分別為50.85、56.38、60.58億元，同比增長(zhǎng)4765.64%、10.88%、7.45%，對(duì)應(yīng)3月31日PE分別為14、12、12倍（市值761億港元），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　食品安全風(fēng)險(xiǎn)、原奶價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、政策調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)。