>> 交銀國際-蒙牛乳業(yè)(2319.HK)2024年經(jīng)營利潤率大增，公司維持未來三年每年擴張30-50基點之目標(biāo)-250327
| 上傳日期： |
2025/3/27 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
交銀國際 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
譚星子 |
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經(jīng)營利潤率超預(yù)期；持續(xù)提升派息率。2024年，蒙牛乳業(yè)收入886.8億元（人民幣，下同），同比下滑10.1%（其中銷量下降占9成，均價下降占1成），主要受到行業(yè)供需矛盾及需求不足所影響。得益于原奶價格下行及成本管控，毛利率同比提升2.4個百分點至39.6%，推動毛利達350.90億元（同比-4.2%）。經(jīng)營利潤率同比大幅提升190個基點至8.2%，超出市場預(yù)期及2024年初制定之經(jīng)營目標(biāo)。受子公司貝拉米商譽減值及聯(lián)營公司現(xiàn)代牧業(yè)虧損拖累，凈利潤1.05億元，但剔除一次性影響后的經(jīng)調(diào)整凈利潤為44.35億元（同比-7.8%），公司依據(jù)分紅承諾以此為基準(zhǔn)作分紅，并提升分紅比例至45%，對應(yīng)總分紅為19.94億元。
各業(yè)務(wù)表現(xiàn)。液態(tài)奶/冰淇淋/奶粉/奶酪銷售額同比下滑11%/14%/13%/1%，占全年銷售額的82%/6%/4%/5%。液態(tài)奶之高端系列特侖蘇沙漠有機表現(xiàn)優(yōu)異，下沉市場和B端渠道加速發(fā)展；3-4季度降幅環(huán)比收窄（上半年同比-13%），顯示庫存壓力緩解。低溫酸奶憑借美味與功能創(chuàng)新（如每日鮮酪）保持20年市占第一，盈利改善顯著。鮮奶業(yè)務(wù)逆勢增長，高端品牌“每日鮮語”銷售額同比+20%，港澳市場表現(xiàn)突出。冰淇淋業(yè)務(wù)受行業(yè)去庫存影響收入下滑14%，目前庫存壓力有向好跡象，2025年渠道庫存改善后有望回升。奶酪收入同比微降，妙可藍多通過完善產(chǎn)品矩陣（如0添加奶酪棒、B端工業(yè)奶酪）利潤端顯著回暖。
經(jīng)營利潤率大幅上升之原因及目標(biāo)。2024年經(jīng)營利潤率顯著提升并創(chuàng)歷史新高，主要得益于：1）原奶價格下行顯著降低生產(chǎn)成本；2）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，低溫酸奶、鮮奶、奶酪及奶粉經(jīng)營利潤率較2023年顯著提升；3）持續(xù)強化運營效率，在收入下滑下仍將管理費用率嚴格控制在4.8%（與2023年一致）。未來三年，管理層堅持年均30-50個基點的改善目標(biāo)。
2025年經(jīng)營目標(biāo)。管理層預(yù)期2025年收入呈低個位數(shù)增長，其中常溫業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定，低溫酸奶、鮮奶、奶粉、奶酪預(yù)期呈較好表現(xiàn)。公司目標(biāo)維持市場份額之優(yōu)勢，在激烈的市場競爭下銷售費用率或提升。管理費用率有望隨著數(shù)字化和AI技術(shù)的應(yīng)用持續(xù)優(yōu)化。同時，管理層給予每年總分紅金額不降低（不低于目前約20億元水平）之分紅目標(biāo)。
維持買入。原奶價格下降及經(jīng)營效率顯著提升雙重利好于公司的盈利能力，經(jīng)營目標(biāo)可期，我們降低了管理費用率并提升未來經(jīng)營利潤率的預(yù)測，新目標(biāo)價22.91港元基于15倍2025年市盈率。
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