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公司發(fā)布盈利預(yù)警，預(yù)計(jì)24年總收入同比下降，實(shí)現(xiàn)歸母凈利0.5-2.5億（23年歸母凈利潤48.1億），其中貝拉米商譽(yù)減值約38-40億、聯(lián)營公司現(xiàn)代牧業(yè)虧損（對應(yīng)公司應(yīng)占虧損7.9-9.0億）、噴粉減值等均有拖累；剔除上述預(yù)期減值影響后，歸母凈利同比表現(xiàn)仍然穩(wěn)健。收入端，因原奶供需矛盾突出、消費(fèi)需求不及預(yù)期，公司自24年3月起進(jìn)行渠道調(diào)整，共同使得公司液奶業(yè)務(wù)收入承壓；利潤端，受益于原奶成本下行及各種提質(zhì)增效措施，公司毛利率與經(jīng)營利潤率均有顯著提升，我們預(yù)計(jì)24年OPM同比提升30-50bp的目標(biāo)有望超額達(dá)成。公司經(jīng)營現(xiàn)金流維持穩(wěn)健，派息政策預(yù)計(jì)不受上述減值（非現(xiàn)金影響因素）影響，期待25年利潤彈性釋放，“買入”。
　　24年經(jīng)營承壓，減值靴子落地
　　收入端，24年公司總收入預(yù)計(jì)同比下滑，主要系原奶供需矛盾突出、終端消費(fèi)需求不及預(yù)期，疊加公司自24年3月起主動進(jìn)行渠道調(diào)整、清理大日期產(chǎn)品，共同使得公司液奶業(yè)務(wù)收入承壓。利潤端，24年公司歸母凈利下滑幅度較大，受到貝拉米商譽(yù)減值及現(xiàn)代牧業(yè)虧損使得公司錄得聯(lián)營公司虧損、噴粉減值等的拖累，剔除上述影響后、公司歸母凈利同比維持穩(wěn)健。原奶成本下行，公司毛利率有所提升，疊加公司嚴(yán)控費(fèi)用，OPM提升明顯，我們預(yù)計(jì)24年OPM同比提升30-50bp的目標(biāo)有望超額達(dá)成（24H1 OPM同比+0.6pct，我們預(yù)計(jì)24H2 OPM同比提升幅度或更加明顯）。
　　展望25年：經(jīng)營有望企穩(wěn)，期待利潤彈性釋放
　　當(dāng)前公司渠道調(diào)整已告一段落，輕裝上陣之下、25年經(jīng)營有望企穩(wěn)。當(dāng)前原奶供給端去化趨勢明確，需求端有望維持平穩(wěn)，我們預(yù)計(jì)25H2有望迎來供需平衡拐點(diǎn)，25年噴粉減值損失及現(xiàn)代牧業(yè)業(yè)績負(fù)面影響均有望同比減少。24年公司新任總裁上任后更聚焦經(jīng)營質(zhì)量，我們預(yù)計(jì)原奶價(jià)格低位背景下、提質(zhì)增效措施或使公司毛銷差進(jìn)一步提振，帶動OPM同比提升。此外，公司公告提到在考慮宣派股息時(shí)會剔除上述減值的影響，我們預(yù)計(jì)公司或維持未來分紅比例穩(wěn)步提升的規(guī)劃，24年分紅金額有望同比提升，疊加此前公告（24年8月28日）計(jì)劃回購20億港幣，公司持續(xù)重視股東回報(bào)。
　　期待公司經(jīng)營改善，維持“買入”評級
　　考慮24年減值影響，我們下調(diào)24年盈利預(yù)測，期待25年經(jīng)營改善，我們上調(diào)25-26年盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)24-26年EPS 0.04/1.26/1.37元（前次1.03/1.11/1.20元，較前次-96%/+13%/+14%），參考可比公司25年平均16xPE（Wind一致預(yù)期），給予其25年16x PE，目標(biāo)價(jià)21.54港幣（前值21.67港幣，給予24年19x PE），“買入”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭加劇、行業(yè)需求不達(dá)預(yù)期、食品安全問題。