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中信證券發(fā)布半年報(bào)，2025年H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收330.39億元（yoy+20.44%），歸母凈利137.19億元（yoy+29.80%）。其中Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收152.78億元（yoy+11.69%，qoq-13.98%），歸母凈利71.74億元（yoy+27.85%，qoq+9.61%）。擬按照2.90元/10股派發(fā)中期分紅。公司擴(kuò)表趨勢(shì)延續(xù)、龍頭地位穩(wěn)固，維持AH買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
　　單季度利潤(rùn)創(chuàng)十年新高，擴(kuò)表趨勢(shì)延續(xù)
　　公司25Q2單季度歸母凈利潤(rùn)71.74億元，創(chuàng)過(guò)去10年以來(lái)新高。25Q2末總資產(chǎn)1.81萬(wàn)億，較年初增長(zhǎng)6%、季度環(huán)比增長(zhǎng)1%，擴(kuò)表趨勢(shì)持續(xù)；季度末杠桿率4.50x，較年初下降0.10x、季度環(huán)降0.11x，杠桿率小幅調(diào)整。多業(yè)務(wù)線均呈現(xiàn)良好發(fā)展態(tài)勢(shì)，25H1投資類(lèi)收入同比+62%，是業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的核心驅(qū)動(dòng)力；經(jīng)紀(jì)、投行凈收入分別同比增長(zhǎng)31%、21%；資管凈收入同比增長(zhǎng)11%；利息凈收入同比下降80%；期貨業(yè)務(wù)收入口徑調(diào)整為凈收入，導(dǎo)致其他業(yè)務(wù)收入同比下降，但由于其他業(yè)務(wù)成本相應(yīng)調(diào)減、對(duì)利潤(rùn)表現(xiàn)基本無(wú)影響。
　　投資驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，股債資產(chǎn)配置分化
　　上半年投資業(yè)務(wù)收入同比高增，是業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的核心驅(qū)動(dòng)。25Q2末金融投資規(guī)模8826億元，較年初+2%、季度環(huán)比-4%；股債資產(chǎn)配置分化、資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)有所調(diào)整，其中固收類(lèi)投資4572億元，較年初+9%；權(quán)益類(lèi)投資2754億元，較年初-5%；其他權(quán)益工具規(guī)模852億元，較年初-6%、季度環(huán)比-7%。公司上半年加強(qiáng)對(duì)低估值大型藍(lán)籌公司研究；固定收益業(yè)務(wù)大力發(fā)展FICC領(lǐng)域各類(lèi)品種的做市及衍生品業(yè)務(wù)，拓展盈利模式；股權(quán)衍生品業(yè)務(wù)以客戶(hù)為中心，優(yōu)化產(chǎn)品策略，加強(qiáng)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)。
　　經(jīng)紀(jì)、投行業(yè)務(wù)凈收入同比增長(zhǎng)
　　25H1經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)凈收入64億元，同比增長(zhǎng)31%，主要得益于市場(chǎng)景氣度提升，A股股票基金交易量日均規(guī)模1.61萬(wàn)億元，同比提升64%；H股市場(chǎng)交易量日均2,402億港元，同比提升118%。25H1末客戶(hù)數(shù)量累計(jì)超1,650萬(wàn)戶(hù)，托管客戶(hù)資產(chǎn)規(guī)模超12萬(wàn)億元，均較上年末增長(zhǎng)4%。同時(shí)有序推進(jìn)境外財(cái)富管理全球化布局，25H1境外財(cái)富管理產(chǎn)品銷(xiāo)售規(guī)模和收入實(shí)現(xiàn)同比翻倍增長(zhǎng)。25H1投行業(yè)務(wù)凈收入21億元，同比增長(zhǎng)21%；完成A股主承銷(xiāo)項(xiàng)目36單，承銷(xiāo)規(guī)模1485億元，市場(chǎng)份額19%、排名第一，科創(chuàng)板等股權(quán)承銷(xiāo)規(guī)模261億元也居首位；完成30單境外股權(quán)項(xiàng)目，按發(fā)行總規(guī)模在所有賬簿管理人中平均分配的口徑計(jì)算，承銷(xiāo)規(guī)模29.89億美元。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮到7月以來(lái)市場(chǎng)景氣度上行，我們上調(diào)全年市場(chǎng)成交額、公司投資類(lèi)收入等假設(shè)，同時(shí)因會(huì)計(jì)口徑調(diào)整下調(diào)其他業(yè)務(wù)收入假設(shè)（從毛收入調(diào)整為凈收入口徑，同步調(diào)降其他業(yè)務(wù)成本，實(shí)際對(duì)利潤(rùn)表現(xiàn)影響有限，且目前未披露24年追溯調(diào)整后的數(shù)據(jù)。若對(duì)24年收入進(jìn)行調(diào)整后，預(yù)計(jì)25年?duì)I業(yè)收入同比增速為25%）。我們預(yù)計(jì)公司25-27年歸母凈利潤(rùn)分別為293/336/365億元（上調(diào)20%/28%/30%），對(duì)應(yīng)EPS為1.98/2.27/2.46元，2025年BPS為21.03元?？杀裙続/H股Wind一致預(yù)期25EPB分別為1.4/1.0倍，考慮到公司擴(kuò)表趨勢(shì)延續(xù)、龍頭地位穩(wěn)固，分別給予25年2.0/1.7倍PB估值，上調(diào)目標(biāo)價(jià)為42.06元/39.17港幣（前值33.31元/26.91港幣，分別對(duì)應(yīng)1.6/1.2倍25年P(guān)B）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：業(yè)務(wù)開(kāi)展不及預(yù)期，市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)