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公司發(fā)布半年報(bào)：25H1實(shí)現(xiàn)營收435.36億元（yoy-4.91%），歸母凈利27.80億元（yoy-13.00%），扣非凈利27.20億元（yoy-13.72%）。其中Q2實(shí)現(xiàn)營收205.50億元（yoy-13.21%，qoq-10.60%），歸母凈利10.05億元（yoy-30.10%，qoq-43.33%），低于我們的預(yù)期（14.63億元），主要是訂單執(zhí)行節(jié)奏慢于預(yù)期，毛利率同比下降。公司25H1中標(biāo)722億元，同比+22.2%，較Q1進(jìn)一步提速3.33pct，隨著項(xiàng)目逐步執(zhí)行，未來利潤規(guī)模穩(wěn)定能力較強(qiáng)，按照60%分紅率，8月29日收盤價(jià)8.66元估算，25-27年預(yù)測(cè)股息率分別為6.38%/6.68%/6.95%，具備較好投資價(jià)值，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　省內(nèi)毛利率承壓，拖累整體毛利率下滑
　　25H1公司綜合毛利率14.5%，同比-1.38pct，25Q2毛利率14.5%，同比-1.46pct，環(huán)比-0.01pct。分業(yè)務(wù)看，工程施工/貿(mào)易銷售/公路投資運(yùn)營實(shí)現(xiàn)營收388/32/13億元，同比-7.1%/+222%/-4.0%，毛利率14.2%/1.2%/56.7%，同比-0.6/+0.5/-1.5pct。分地區(qū)看，省內(nèi)/省外/國外分別實(shí)現(xiàn)收入392/36/6億元，同比-4.4%/-14.1%/+55.1%，占比90.2%/9.3%/1.6%，毛利率分別為15.6%/4.4%/5.9%，同比-1.7/+1.0/-2.2pct。
　　期間費(fèi)用率優(yōu)化，經(jīng)營現(xiàn)金流同比改善
　　25H1期間費(fèi)用率5.68%，同比-1.04pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為0.02%/1.64%/1.29%/2.73%，同比-0.03/-0.14/-0.43/-0.44pct，蜀道礦業(yè)集團(tuán)、蜀道清潔能源集團(tuán)出表致各項(xiàng)費(fèi)用大幅下降。減值支出占比同比+0.26pct至0.55%，綜合影響下25H1歸母凈利率同比-0.59pct至6.38%。25H1經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額-42.84億元，同比少流出4.39億元，收/付現(xiàn)比104.5%/119.5%，同比+11.2/+14.3pct。
　　25H1新簽訂單同比+22.2%，25Q2較Q1顯著提速6.73pct
　　 25H1公司工程主業(yè)累計(jì)中標(biāo)722億元，同比+22.2%，其中25Q2同比+25.6%，較25Q1提速6.73pct，四川地區(qū)受益于西部大開發(fā)、成渝地區(qū)雙城經(jīng)濟(jì)圈建設(shè)、國家戰(zhàn)略腹地建設(shè)等多重戰(zhàn)略疊加效應(yīng)，省內(nèi)投資需求較好，上半年中標(biāo)572.3億元，同比+10.7%；省外及國外中標(biāo)150.1億元，同比+102%，海外功簽約科威特經(jīng)濟(jì)適用房項(xiàng)目，并在埃塞俄比亞、馬來西亞等新市場實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目突破。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　我們維持公司25-27年歸母凈利潤為80.07/83.86/87.27億元?？杀裙?5年Wind一致預(yù)期均值10xPE，考慮到公司24年股息率4.7%高于可比均值4.1%，且25-27年將分紅比例提高至60%，股息率預(yù)期繼續(xù)提升，認(rèn)可給予公司25年13xPE，維持目標(biāo)價(jià)11.95元（前值11.03元，對(duì)應(yīng)25年12xPE），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：四川省交通投資不及預(yù)期；公司在手訂單落地轉(zhuǎn)化不及預(yù)期