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華夏銀行發(fā)布2025年半年度報(bào)告，我們點(diǎn)評(píng)如下：25H1營(yíng)收、PPOP、歸母利潤(rùn)同比增速分別為-5.9%、-9.4%、-7.9%，增速較25Q1分別變動(dòng)+11.87pct、+7.07pct、+6.10pct。從累計(jì)業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)來(lái)看，規(guī)模擴(kuò)張、撥備計(jì)提為主要正貢獻(xiàn)，凈息差、其他收支、成本收入比為主要拖累。
　　亮點(diǎn)：（1）存貸結(jié)構(gòu)穩(wěn)健。25Q1貸款同比增速達(dá)2.31%，而存款同比增速達(dá)8.67%，資負(fù)擺布上，貸款占生息資產(chǎn)比重達(dá)53.91%，行業(yè)投向上加大對(duì)“五篇大文章”等領(lǐng)域的投放，對(duì)公貸款占貸款比例達(dá)68.2%，較年初提升1.9pct，其中制造業(yè)、基建等行業(yè)貸款占比提升，存款占計(jì)息負(fù)債比重也上升至56.87%。（2）中收繼續(xù)正增長(zhǎng)。高基數(shù)效應(yīng)消退，25H1手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入同比增長(zhǎng)2.6%，延續(xù)一季度以來(lái)的正增長(zhǎng)趨勢(shì)。（3）資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)定，不良前瞻指標(biāo)下行。25H1不良率為1.60%，環(huán)比下降1bp，同比下降5bp，從不良前瞻指標(biāo)來(lái)看，25H1關(guān)注率為2.52%，環(huán)比下降5bp，同比下降5bp，不良認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)一步趨嚴(yán)，逾期90天以上/不良比例為77.42%，同比下降13.0pct。（4）撥備計(jì)提回補(bǔ)利潤(rùn)。資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)健下?lián)軅浠匮a(bǔ)利潤(rùn)能力增強(qiáng)。
　　關(guān)注：（1）利率波動(dòng)對(duì)投資端業(yè)績(jī)擾動(dòng)邊際緩和。年初以來(lái)債市波動(dòng)，交易賬戶浮虧，一季度公允價(jià)值變動(dòng)-24.73億元，利潤(rùn)表端OCI賬戶公允價(jià)值變動(dòng)-18.02億元，公司通過(guò)兌現(xiàn)OCI賬戶浮盈增厚其他非息收入。二季度債市回暖，投資收入同比增長(zhǎng)3.2%，債市對(duì)業(yè)績(jī)的擾動(dòng)邊際緩和。（2）息差邊際收窄。25Q2凈息差1.54%，環(huán)比下降3bp，同比下降7bp，計(jì)息負(fù)債成本率為1.83%，較24A下降32bp，對(duì)息差企穩(wěn)貢獻(xiàn)顯著，往后看，伴隨前期高成本負(fù)債的逐步到期，負(fù)債端成本率下降對(duì)息差的改善提振將進(jìn)一步顯現(xiàn)。（3）資本充足率回落。25Q2核心一級(jí)資本充足率較年初下降21bp至9.56%，一方面是上半年資產(chǎn)負(fù)債表端其他綜合收益下降18億元，削弱了核心一級(jí)資本，另一方面是資本新規(guī)影響消退后，資產(chǎn)增速提升，關(guān)注內(nèi)源資本補(bǔ)充的可持續(xù)性。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)公司25/26年歸母凈利潤(rùn)增速分別為1.58%/1.21%，EPS分別為1.59/1.61元/股，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)25/26年P(guān)E分別為4.87X/4.80X，對(duì)應(yīng)25/26年P(guān)B分別為0.38X/0.35X，綜合考慮公司歷史PB（LF）估值中樞和基本面情況，給予公司最新財(cái)報(bào)每股凈資產(chǎn)0.50倍PB，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值9.61元/股，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示:（1）宏觀經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下行，資產(chǎn)質(zhì)量大幅惡化；（2）消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期，存款定期化嚴(yán)重；（3）市場(chǎng)利率上行，交易賬簿浮虧