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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　巨星農(nóng)牧，上半年生豬出欄量大幅增長(zhǎng)，未來(lái)或以輕資產(chǎn)模式實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，養(yǎng)殖成績(jī)或也將持續(xù)進(jìn)步。皮革業(yè)務(wù)的拖累大幅收窄，未來(lái)或也將持續(xù)改善。
　　投資要點(diǎn)：
　　維持增持評(píng)級(jí)?；诠句N量增長(zhǎng)和養(yǎng)殖成績(jī)改善，我們調(diào)整公司25-27年EPS為0.96/0.99/1.97元，前次預(yù)測(cè)為0.88/2.26/2.33元。參考可比公司，并考慮公司成本優(yōu)勢(shì)、成長(zhǎng)性、輕資產(chǎn)優(yōu)勢(shì)等，給予估值溢價(jià)，給予公司2025年P(guān)B 3.7X，調(diào)整目標(biāo)價(jià)至25.7元。
　　巨星農(nóng)牧發(fā)布25年中報(bào)，25年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入37.2億元，同比+66.5%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.8億元，同比+504.1%。其中25Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入20.7億元，同比+61.3%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.5億元，同比-44.7%。截至中報(bào)，公司資產(chǎn)負(fù)債率環(huán)比小幅上升至64.6%。
　　上半年出欄量大幅增長(zhǎng)，未來(lái)或?qū)⑼ㄟ^(guò)輕資產(chǎn)模式實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。上半年公司銷售生豬190.96萬(wàn)頭，同比+74.47%。公司持續(xù)堅(jiān)持與國(guó)際優(yōu)秀育種公司PIC的合作，選育優(yōu)秀品種；并與Pipestone建立長(zhǎng)期合作關(guān)系，為公司生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)提供咨詢服務(wù)。未來(lái)，公司將堅(jiān)持多種形式的輕資產(chǎn)為主的高質(zhì)量種場(chǎng)發(fā)展模式和高質(zhì)量寄養(yǎng)為主的育肥發(fā)展模式，并在財(cái)務(wù)安全的前提下實(shí)現(xiàn)規(guī)模穩(wěn)健增長(zhǎng)。
　　皮革業(yè)務(wù)毛利率轉(zhuǎn)正，拖累減少。上半年公司飼料毛利率較24年小幅下降至4.7%，貢獻(xiàn)毛利0.08億元。同時(shí)，皮革業(yè)務(wù)的拖累大幅收窄，上半年公司皮革業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)毛利率4.8%，貢獻(xiàn)毛利0.05億元，為2020年年報(bào)以來(lái)首次轉(zhuǎn)正。雖然受累于價(jià)格低迷，皮革業(yè)務(wù)整體并未實(shí)現(xiàn)盈利，但毛利轉(zhuǎn)正或代表其對(duì)公司業(yè)績(jī)拖累減少。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。養(yǎng)殖疫病，需求不及預(yù)期，價(jià)格超預(yù)期下跌。