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核心觀點(diǎn)
　　二季度收入延續(xù)高增長(zhǎng)，利潤(rùn)降幅大幅收窄。2025H1實(shí)現(xiàn)營收31.5億元/+29.6%，歸母凈利潤(rùn)1.3億元/-19.5%，扣非歸母凈利潤(rùn)0.8億元/-26.6%；其中2025Q2營收16.0億元/+22.6%，歸母凈利潤(rùn)0.8億元/-3.9%，扣非歸母凈利潤(rùn)0.5億元/-19.7%。上半年收入端延續(xù)亮眼表現(xiàn)，海外倉維持高增，人體工學(xué)產(chǎn)品穩(wěn)健增長(zhǎng)；扣非利潤(rùn)下滑較多主要系公司探索新模式與新業(yè)務(wù)、新產(chǎn)品研發(fā)投入大幅增長(zhǎng)以及海外倉運(yùn)營面積同比大幅增加。
　　海外倉維持高增速，庫容爬坡短期影響盈利。2025H1海外倉收入15.69億元，同比+84.27%，包裹發(fā)件量同比增長(zhǎng)超120%至910萬件，完成目的港拖車14960TEU，在庫內(nèi)完成卸貨上架28964TEU，公司已累計(jì)服務(wù)出海企業(yè)1744家，包括國內(nèi)多家上市公司及中大件品類頭部跨境電商賣家。盈利方面，2025H1海外倉毛利率9.69%，同比-5.31pct，盈利下滑主要系2024年海外倉面積大幅增加，租金前置與庫容處于爬坡期，其中歐洲市場(chǎng)表現(xiàn)突出，德國倉庫利用率超70%且已實(shí)現(xiàn)盈利。公司現(xiàn)正在有序推進(jìn)百萬平尺規(guī)模的自建倉項(xiàng)目，未來成本優(yōu)勢(shì)預(yù)計(jì)將逐步顯現(xiàn)。
　　跨境電商穩(wěn)健增長(zhǎng)，代工略有下滑，新品收入占比提升至20%。2025H1人體工學(xué)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入13.83億元/+3.48%，自有品牌方面，上半年跨境電商收入10.0億元/+9.16%，其中獨(dú)立站收入4.1億元/+11.2%，自主品牌收入占主營收入（不含海外倉）的比例達(dá)74.8%；代工方面，上半年代工業(yè)務(wù)受關(guān)稅影響發(fā)運(yùn)節(jié)奏，預(yù)計(jì)略有下滑。2025H1人體工學(xué)椅、電動(dòng)沙發(fā)、電動(dòng)床等品類銷售金額同比+100%，新品類收入占比提升至20%，盈利能力不斷改善。
　　2025Q2毛利率下滑，費(fèi)用控制優(yōu)勢(shì)。2025Q2毛利率25.5%/-5.9pct，毛利率下滑主要系受海外倉業(yè)務(wù)影響；公司費(fèi)率持續(xù)優(yōu)化，2025Q2銷售費(fèi)用率14.7%/-1.0pct，管理費(fèi)用率4.0%/-0.2pct，研發(fā)費(fèi)用率3.3%/-0.04pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.5%/-1.4pct。2025Q2凈利率4.8%/-1.3pct，盈利小幅下滑。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海外需求不及預(yù)期；原材料價(jià)格與海運(yùn)費(fèi)上漲；海內(nèi)外競(jìng)爭(zhēng)加劇。
　　投資建議：下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)
　　公司跨境電商業(yè)務(wù)延續(xù)景氣、新品放量，代工訂單充足，海外倉需求旺盛，成長(zhǎng)性顯現(xiàn)?？紤]到新業(yè)務(wù)處于投入期與海外倉庫容利用率正在爬坡期，下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-2027年歸母凈利潤(rùn)3.1/3.8/4.4億元（前值3.6/4.5/5.4億），同比-9%/25%/15%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE=16.4/13.1/11.4倍。維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)