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投資要點(diǎn)
　　公司25H1業(yè)績符合市場(chǎng)預(yù)期，期待冷凍烘焙及奶油新品上量帶來的持續(xù)增長。
　　業(yè)績穩(wěn)健增長，符合市場(chǎng)預(yù)期
　　25H1公司營業(yè)收入20.70億元（同比+16.20%），歸母凈利潤1.71億元（同比+26.24%）。25Q2營業(yè)收入10.24億元（同比+18.40%），歸母凈利潤為0.82億元（同比+40.84%），業(yè)績符合市場(chǎng)預(yù)期
　　分業(yè)務(wù)：奶油業(yè)務(wù)高增，冷凍烘焙穩(wěn)健增長
　　冷凍烘焙食品/奶油/水果制品/醬料25H1分別實(shí)現(xiàn)收入11.25/5.58/0.83/1.42億元，同比變動(dòng)分別為+6.08%/+28.70%/+7.70%/+36.45%。奶油業(yè)務(wù)高增主要系UHT稀奶油受益于國產(chǎn)替代趨勢(shì)。其他烘焙原材料/倉儲(chǔ)運(yùn)輸服務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入1.51/0.08億元，同比變動(dòng)分別為+63.84%/-19.98%。
　　分渠道：餐飲及新零售渠道高增，流通渠道持平
　　25H1流通渠道占比接近50%，同比基本持平；商超渠道占比約30%，同比近+30%；餐飲、茶飲及新零售等創(chuàng)新渠道收入占比略超20%，同比約+40%。
　　費(fèi)用率改善明顯，凈利率持續(xù)提升。
　　1）毛利率：25H1實(shí)現(xiàn)30.35%（同比-2.25pct），其中25Q2實(shí)現(xiàn)30.72%（同比1.89pct），毛利率降低主要系奶油產(chǎn)品受到渠道及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整影響。
　　2）費(fèi)用率：25H1銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為10.61%/5.57%/3.01%/0.65%，同比變動(dòng)分別為-1.44pct/-1.44pct/-0.85pct/+0.45pct；其中25Q2銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為11.14%/5.72%/3.41%/0.69%，同比變動(dòng)分別為-0.88pct/-1.74pct/-0.76pct/+0.47pct。財(cái)務(wù)費(fèi)用率上升主要系可轉(zhuǎn)債利息支出資本化比例降低。費(fèi)用率改善明顯。
　　3）凈利率：25H1凈利率為8.05%（同比+0.56pct），其中25Q2為7.90%（同比+1.25pct）。
　　略上調(diào)此前盈利預(yù)測(cè)，維持買入評(píng)級(jí)
　　我們認(rèn)為公司冷凍烘焙新品陸續(xù)上新帶來新增量，餐飲渠道空間較大；奶油新品逐步上量，豐富產(chǎn)品價(jià)格矩陣后競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步穩(wěn)固；同時(shí)公司改革效果明顯，費(fèi)用率管控良好，凈利率持續(xù)提升，由此維持此前收入預(yù)期，略上調(diào)利潤預(yù)期。預(yù)計(jì)2025-2027年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤分別為3.65/4.43/5.20億元，對(duì)應(yīng)PE分別為23/19/16倍，維持買入評(píng)級(jí)，繼續(xù)推薦。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：競(jìng)爭加劇風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)品銷售不及預(yù)期，原料成本價(jià)格上漲等。