>> 東方證券-美圖公司(01357.HK)首次覆蓋報告：多模態(tài)技術周期產(chǎn)品力重估，AI賦能全球掘金-250910
| 上傳日期： |
2025/9/11 |
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| 2136KB |
| 格式： |
pdf 共24頁 |
來源： |
東方證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
項雯倩,李雨琪,金沐陽 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
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影像美學龍頭，多模態(tài)技術進步激活公司審美數(shù)據(jù)。圖像編輯賽道，受益于擴散模型在生成任務上的顯著進展，技術代際進步為產(chǎn)品的煥新式發(fā)展提供底層能力支持。美圖在技術側和審美數(shù)據(jù)上的積累，為公司抓住技術紅利奠定基礎。1）技術側，公司2010年即成立美圖影像研究院MTLab，近三年研發(fā)費用率保持在25%左右，2500名員工中近半數(shù)是工程師。2）用戶和數(shù)據(jù)側，公司第一款產(chǎn)品美圖秀秀2008年上線，圍繞用戶對美的追求，打造美學產(chǎn)品矩陣，截至25H1擁有全球2.8億用戶大盤，長期深耕積累審美know-how。產(chǎn)品側驗證看，公司產(chǎn)品版本迭代和功能上新加速（我們統(tǒng)計美圖秀秀22~24年新功能個數(shù)同比增長31%/24%/17%），其中AI功能占比顯著提升（我們統(tǒng)計21年為55%，25年1~7月為97%）。
國內(nèi)生活場景穩(wěn)態(tài)競爭，海外市場貢獻主要用戶增量。生活場景看，中國內(nèi)地市場偏存量競爭狀態(tài)，以美圖和字節(jié)（醒圖）為核心玩家，二者競爭最為激烈的階段已經(jīng)過去，美圖產(chǎn)品國內(nèi)MAU穩(wěn)定在1.7~1.8億。增量主要來自海外市場，我們認為AI功能在拉開公司產(chǎn)品和海外競品的差異度，公司在美體美發(fā)等細分場景錯位競爭，把握潮流趨勢上線AI特色玩法，或為海外用增帶來持續(xù)動能。
AI加持打開付費滲透率天花板。我們看好AI帶動公司產(chǎn)品付費滲透加速，核心是AI功能強效果+公司產(chǎn)品目前付費功能占比仍處于中低水平。24年現(xiàn)有產(chǎn)品的付費滲透率情況看，工具類產(chǎn)品（如多鄰國、Keep）的付費滲透率在10%左右，內(nèi)容屬性如文字、音樂、視頻類，付費滲透率基本在20%~30%。過去內(nèi)容版權行業(yè)，如QQ音樂和云音樂的付費滲透率，從2018年的約4%提升至25H1的20%~30%，底層原因是內(nèi)容池里付費內(nèi)容占比持續(xù)提升，用戶付費習慣也逐漸養(yǎng)成。目前美圖產(chǎn)品的付費功能占比，相較競品處于中低水平，未來隨著強AI效果帶來的產(chǎn)品體驗更好、用戶付費習慣培養(yǎng)，公司產(chǎn)品的付費滲透仍有較大提升空間。
盈利預測與投資建議
我們預計公司25~27年經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤為9.43/12.34/15.93億元，采取PE估值。根據(jù)可比公司的平均估值水平，給予美圖2026年45xPE估值，對應市值551億元人民幣，以0.911的港元/人民幣匯率進行換算，則對應605億港元，目標價13.25港元/股，給予“買入”評級。
風險提示生活產(chǎn)品迭代不及預期、海外業(yè)務拓展不及預期、生產(chǎn)力產(chǎn)品進展不及預期
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