>> 中信建投-中國人壽(601628)銀保渠道增速亮眼，浮動(dòng)收益型業(yè)務(wù)首年期交占比大幅提升-250915
| 上傳日期： |
2025/9/16 |
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來源： |
中信建投 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
趙然,沃昕宇 |
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核心觀點(diǎn)
上半年公司資負(fù)兩端整體表現(xiàn)穩(wěn)健，其中負(fù)債端銀保渠道增速亮眼，公司持續(xù)拓寬銀行合作，網(wǎng)點(diǎn)經(jīng)營擴(kuò)面提質(zhì)，銀保渠道后續(xù)有望為負(fù)債端增長持續(xù)注入動(dòng)能。此外，公司在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化轉(zhuǎn)型方面亦有亮眼表現(xiàn)，上半年浮動(dòng)收益型業(yè)務(wù)首年期交保費(fèi)占比同比提升超45個(gè)百分點(diǎn)，其中個(gè)險(xiǎn)渠道的分紅險(xiǎn)首年期交保費(fèi)占比超50%。整體來看，隨著浮動(dòng)收益型業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型進(jìn)一步深化，公司內(nèi)含價(jià)值質(zhì)量有望進(jìn)一步夯實(shí)，更好提升長期穩(wěn)健盈利能力。雖然代理人渠道“報(bào)行合一”逐步推進(jìn)等因素對(duì)代理人渠道短期發(fā)展帶來一定壓力，但長期來看公司作為頭部險(xiǎn)企在監(jiān)管引導(dǎo)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的政策環(huán)境下相對(duì)更為受益，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)長期來看有望進(jìn)一步凸顯。
事件
中國人壽披露2025年上半年業(yè)績
公司上半年歸母凈利潤同比+6.9%至409.31億元，NBV同比+20.3%，年化總、凈投資收益率分別同比-0.30pct、-0.35pct至3.59%、3.03%。
簡(jiǎn)評(píng)
1.整體業(yè)績：歸母凈利潤穩(wěn)健增長，中期股息同比+19.0%
公司上半年歸母凈利潤同比+6.9%至409.31億元，主要由所得稅費(fèi)用同比-95.3%至4.15億元帶動(dòng)。稅前利潤同比-11.5%至427.71億元，主要受保險(xiǎn)服務(wù)業(yè)績同比減少影響。截至上半年末，公司歸母凈資產(chǎn)為5236.19億元，較上年末+2.7%；內(nèi)含價(jià)值約1.48萬億元，較上年末+5.5%。擬派發(fā)2025年中期現(xiàn)金股息每10股2.38元（含稅），同比+19.0%。
2.負(fù)債端：NBV穩(wěn)健增長，浮動(dòng)收益型業(yè)務(wù)占比顯著提升
公司上半年NBV同比+20.3%至285.46億元，主要由NBVM改善驅(qū)動(dòng)。受益于預(yù)定利率下調(diào)，上半年NBVM（按“NBV÷新單保費(fèi)”測(cè)算，下同）同比+2.9pct至17.7%，新單保費(fèi)同比+0.6%至1612.55億元。分渠道來看：個(gè)險(xiǎn)渠道上半年NBV同比+9.5%至243.37億元，NBVM同比+9.4pct至32.9%。
個(gè)險(xiǎn)渠道上半年新單保費(fèi)同比-21.6%至738.85億元。人均產(chǎn)能方面，人均NBV同比+14.6%至4.0萬元，人均新單同比-18.0%至12.2萬元。隊(duì)伍規(guī)模方面，截至上半年末，個(gè)險(xiǎn)銷售人力為59.2萬人，同比-5.9%，較上年末-3.7%
其他渠道上半年NBV同比+178.7%至42.09億元，NBV占比同比+8.4pct至14.7%，NBVM同比+2.5pct至4.8%。其他渠道上半年新單保費(fèi)同比+32.4%至873.30億元，新單占比同比+13.0pct至54.2%，其中銀保渠道為主要驅(qū)動(dòng)，銀保渠道上半年新單保費(fèi)同比+111.1%至358.73億元，新單占比同比+11.6pct至22.2%。公司銀保渠道積極推動(dòng)渠道轉(zhuǎn)型，通過落實(shí)“報(bào)行合一”降本增效，實(shí)現(xiàn)保費(fèi)規(guī)模、新業(yè)務(wù)價(jià)值雙提升。持續(xù)拓寬銀行合作，網(wǎng)點(diǎn)經(jīng)營擴(kuò)面提質(zhì)。銀保渠道客戶經(jīng)理為1.8萬人，人均產(chǎn)能同比大幅提升51.8%。
公司大力推動(dòng)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，浮動(dòng)收益型業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁增長，在首年期交保費(fèi)中的占比較上年同期提升超45個(gè)百分點(diǎn)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型實(shí)現(xiàn)突破，其中個(gè)險(xiǎn)渠道分紅險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)快速增長，占個(gè)險(xiǎn)渠道首年期交保費(fèi)比重超50%，成為新單保費(fèi)的重要支撐。
按“保險(xiǎn)服務(wù)收入-保險(xiǎn)服務(wù)費(fèi)用-（分出保費(fèi)的分?jǐn)?攤回保險(xiǎn)服務(wù)費(fèi)用）”口徑計(jì)算，公司上半年保險(xiǎn)服務(wù)業(yè)績同比-17.2%至181.60億元，主要由于虧損部分的確認(rèn)及轉(zhuǎn)回同比+32.9%至150.57億元。CSM攤銷同比+0.7%至327.22億元。上半年新單CSM同比-31.0%至262.09億元，主要是受市場(chǎng)利率變化的影響。截至上半年末，CSM余額為7,547.30億元，較2024年底增長1.6%，主要是受當(dāng)期新增的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的影響。
3.資產(chǎn)端：投資業(yè)績整體穩(wěn)健，股票配置比例進(jìn)一步提升
上半年總投資收益同比+4.2%至1275.06億元，總投資收益率同比-0.30pct至3.59%?？偼顿Y收益率下降主要受凈投資收益率同比-0.35pct至3.03%帶動(dòng)，凈投資收益同比+4.0%至960.67億元。截至上半年末，公司投資資產(chǎn)規(guī)模約7.13萬億元，較上年末+7.8%，同比+17.1%，其中股票配置比例為8.7%，較上年末+1.1pct，同比+1.4pct。
4.投資建議：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型表現(xiàn)亮眼，長期看公司綜合競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)有望進(jìn)一步凸顯
上半年公司資負(fù)兩端整體表現(xiàn)穩(wěn)健，其中負(fù)債端銀保渠道增速亮眼，公司持續(xù)拓寬銀行合作，網(wǎng)點(diǎn)經(jīng)營擴(kuò)面提質(zhì)，銀保渠道后續(xù)有望為負(fù)債端增長持續(xù)注入動(dòng)能。此外，公司在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化轉(zhuǎn)型方面亦有亮眼表現(xiàn)，上半年浮動(dòng)收益型業(yè)務(wù)首年期交保費(fèi)占比同比提升超45個(gè)百分點(diǎn)，其中個(gè)險(xiǎn)渠道的分紅險(xiǎn)首年期交保費(fèi)占比超50%。整體來看，隨著浮動(dòng)收益型業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型進(jìn)一步深化，公司內(nèi)含價(jià)值質(zhì)量有望進(jìn)一步夯實(shí)，更好提升長期穩(wěn)健盈利能力。雖然代理人渠道“報(bào)行合一”逐步推進(jìn)等因素對(duì)代理人渠道短期發(fā)展帶來一定壓力，但長期來看公司作為頭部險(xiǎn)企在監(jiān)管引導(dǎo)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的政策環(huán)境下相對(duì)更為受益，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)長期來看有望進(jìn)一步凸顯。估值方面，截至9月15日收盤，公司2025年P(guān)EV為0.72倍，看好利率企穩(wěn)回升背景下的估值修復(fù)投資機(jī)會(huì)。我們預(yù)計(jì)公司2025/2026/2027年的NBV增速分別為21.2%/10.5%/12.5%，給予公司未來12個(gè)月目標(biāo)價(jià)49.15元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
負(fù)債端改革不及預(yù)期：當(dāng)前公司壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)持續(xù)深化轉(zhuǎn)
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