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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布2025年中報(bào)。上半年，公司實(shí)現(xiàn)營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤333.6/12.2/10.5億元，同比-16.5%/-13.1%/-27.9%；單二季度，公司實(shí)現(xiàn)營收/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤158.3/6.1/4.1億元，同比+10.5%/+0.9%/-34.5%。
　　評(píng)論：
　　高金價(jià)及高基數(shù)下營收承壓，渠道調(diào)整與產(chǎn)品創(chuàng)新持續(xù)推進(jìn)。受24年同期高基數(shù)及25年以來金價(jià)大幅上漲抑制部分消費(fèi)需求影響，公司上半年?duì)I收有所下滑。分產(chǎn)品看，25H1珠寶首飾/黃金交易/筆類/工藝品銷售產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)營收282.0/49.5/0.8/0.2億元，同比-17.5%/-9.7%/-22.4%/+38.3%。分地區(qū)看，25H1境內(nèi)/境外市場(chǎng)分別實(shí)現(xiàn)營收328.7/3.9億元，同比-16.8%/+39.6%。同時(shí)，公司積極進(jìn)行經(jīng)營調(diào)整與品牌升級(jí)，1）產(chǎn)品端，推出“盛唐風(fēng)華”、“鳳舞九天”等國風(fēng)主題新品，并與阿里魚合作開發(fā)《圣斗士星矢》聯(lián)名產(chǎn)品，吸引年輕消費(fèi)群體；2）渠道端，公司策略從數(shù)量擴(kuò)張轉(zhuǎn)向質(zhì)量提升，截至25年6月末，營銷網(wǎng)點(diǎn)達(dá)5550家，二季度扭轉(zhuǎn)下滑趨勢(shì)，實(shí)現(xiàn)凈增加9家。
　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響毛利率，費(fèi)用率管控有效。25H1，公司實(shí)現(xiàn)毛利率8.7%，同比-0.5pct，主要系高金價(jià)下消費(fèi)需求承壓影響。費(fèi)用端，公司上半年實(shí)現(xiàn)銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率1.3%/0.6%/0.3%，同比-0.1/-0.1/+0.1pct，費(fèi)用率基本保持平穩(wěn)。綜合來看，公司25H1實(shí)現(xiàn)歸母凈利率3.7%，同比+0.1pct。
　　投資建議：公司作為黃金珠寶行業(yè)龍頭，品牌底蘊(yùn)深厚，渠道網(wǎng)絡(luò)完善?？紤]到金價(jià)波動(dòng)及終端消費(fèi)恢復(fù)仍需時(shí)間，我們預(yù)計(jì)25-27年公司歸母凈利潤分別為16.6/18.3/20.2億元，對(duì)應(yīng)PE為17/15/14X。參考相對(duì)估值法及可比公司，給予25年估值為22XPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)69.61元，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
　　 風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加??；終端消費(fèi)需求減弱；金價(jià)波動(dòng)等。