>> 湘財(cái)證券-2025年第四季度債市投資策略：第四季度國(guó)債收益率曲線或趨向牛平-250922
| 上傳日期： |
2025/9/22 |
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pdf 共27頁(yè) |
來(lái)源： |
湘財(cái)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
仇華 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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核心要點(diǎn)：
借鑒日本和美國(guó)經(jīng)驗(yàn)，利率下行階段國(guó)債收益率大概率同步下行
分析日本和美國(guó)利率下行階段的歷史數(shù)據(jù)，其10年期國(guó)債收益率和利率變化趨同。期間，日本在2016年開始負(fù)利率，導(dǎo)致其10年期國(guó)債收益率出現(xiàn)鈍化，但美國(guó)利率始終在0%之上，未出現(xiàn)明顯鈍化現(xiàn)象。
我們認(rèn)為，在我國(guó)利率持續(xù)下行的過(guò)程中，10年期國(guó)債收益率大致會(huì)保持相同的運(yùn)行趨勢(shì)。所以，雖然我國(guó)的10年期國(guó)債收益率在2023年、2024年持續(xù)創(chuàng)新低，但在沒(méi)有出現(xiàn)負(fù)值的極端情況，未來(lái)繼續(xù)震蕩下行將是大概率事件。不過(guò)，由于我國(guó)利率絕對(duì)值已處于較低水平，國(guó)債收益率下行的空間相對(duì)有限。而2025年國(guó)債收益率出現(xiàn)短暫震蕩反彈，更多的是逢低買入的時(shí)機(jī)。
2025年我國(guó)的國(guó)債收益率曲線總體呈現(xiàn)震蕩盤整趨勢(shì)
2025年前三季度，我國(guó)債券市場(chǎng)整體偏熊，國(guó)債收益率呈現(xiàn)先上后下之后再上的震蕩形態(tài)。
一季度，大行受同業(yè)存款外流影響水位偏低，疊加央行公開市場(chǎng)投放謹(jǐn)慎，資金異常緊張，市場(chǎng)對(duì)“適度寬松”逐步修正。此外，科技主題帶動(dòng)權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)“開門紅”，多重利空共振下債市向上調(diào)整。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，10年國(guó)債收益率自1.60%上行至1.90%左右的年內(nèi)高點(diǎn)。
二季度，從國(guó)債收益率曲線的變化來(lái)看，有一定盈利機(jī)會(huì)。4月初美對(duì)全球加征對(duì)等關(guān)稅，避險(xiǎn)情緒驅(qū)動(dòng)下債市轉(zhuǎn)向修復(fù)。5月初雙降操作落地，中旬中美雙方大幅調(diào)降雙邊稅率，下旬存款利率調(diào)降落地；6月中美經(jīng)貿(mào)磋商原則上達(dá)成框架，加上央行買斷式逆回購(gòu)前置操作，收益率呈現(xiàn)低位震蕩。
三季度國(guó)債收益率曲線在次走熊，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《公開募集證券投資基金銷售費(fèi)用管理規(guī)定（征求意見稿）》推動(dòng)熊陡形態(tài)的出現(xiàn)。
第四季度，我們從政策面、基本面、市場(chǎng)面等三個(gè)維度逐一分析，預(yù)判國(guó)債收益率會(huì)低走而呈現(xiàn)牛平狀態(tài)。
投資建議
常規(guī)債券投資策略方面：首先是判斷未來(lái)債券的定價(jià)區(qū)間。10年期國(guó)債：交易強(qiáng)化疊加期限利差系統(tǒng)性壓縮導(dǎo)致當(dāng)前定價(jià)區(qū)間下移至OMO+10~40bp，核心波動(dòng)區(qū)間在1.6-1.8%；30年期國(guó)債：30-10年的期限利差或仍在10-30bp區(qū)間波動(dòng)；1年期國(guó)債：第四季度或跟隨存單以及央行買債利好驅(qū)動(dòng)收益率下行10bp左右。
其次是傳統(tǒng)的票息策略：在窄幅震蕩的市場(chǎng)中，票息對(duì)于組合收益的貢獻(xiàn)度提升。在尋找票息高點(diǎn)時(shí)，可綜合絕對(duì)收益視角和相對(duì)收益視角，周度動(dòng)態(tài)跟蹤債券比價(jià)，靈活調(diào)整配置品種。同時(shí)根據(jù)機(jī)構(gòu)配債空間和偏好變化，把握各品種的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)
再次是騎乘策略：2025年以來(lái)，國(guó)債收益率更多的是短期和長(zhǎng)期兩端有較大波動(dòng)，傳統(tǒng)收益率曲線較陡的5年期附近波動(dòng)并不大，增加了騎乘策略的交易難度。
特殊債券投資策略方面，主要依賴投資經(jīng)理的交易經(jīng)驗(yàn)，順應(yīng)市場(chǎng)的變化，靈活交易：一是結(jié)合季節(jié)性及關(guān)鍵事件進(jìn)行擇時(shí)：在美聯(lián)儲(chǔ)降息背景下，9-10月債市擾動(dòng)因素有所增加，關(guān)注穩(wěn)增長(zhǎng)政策加碼及機(jī)構(gòu)贖回?cái)_動(dòng)；11-12月機(jī)構(gòu)開始提前布局下一年的寬松預(yù)期，把握搶跑交易。
二是根據(jù)波動(dòng)區(qū)間進(jìn)行點(diǎn)位選擇：震蕩市場(chǎng)根據(jù)定價(jià)區(qū)間點(diǎn)位及時(shí)進(jìn)行布局和止盈交易的勝率較高。
三是品種選擇：第四季度可關(guān)注超長(zhǎng)端性價(jià)比抬升的做多窗口，靈活調(diào)整、快進(jìn)快出。其他交易品種方面，需要關(guān)注公募基金銷售費(fèi)用新規(guī)推動(dòng)銀行理財(cái)資產(chǎn)調(diào)整導(dǎo)致的波動(dòng)對(duì)長(zhǎng)久期信用債和長(zhǎng)久期二永債的影響。
風(fēng)險(xiǎn)提示
第一、第四季度關(guān)稅政策不確定性仍在，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的擾動(dòng)不可小覷。三季度經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能顯著放緩，關(guān)稅暫緩期結(jié)束后關(guān)稅政策存在不確定性，出口面臨回落風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)生產(chǎn)的支持或轉(zhuǎn)弱，進(jìn)而影響經(jīng)濟(jì)增速，內(nèi)需發(fā)力的必要性上升，但對(duì)沖效果取決于政策力度與節(jié)奏，仍需持續(xù)觀察。
第二、央行對(duì)于資金面的管理更加靈活，關(guān)注資金面波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前央行流動(dòng)性管理工具已經(jīng)相對(duì)充分，多目標(biāo)協(xié)同之下，資金面表現(xiàn)相對(duì)平穩(wěn)。若后續(xù)政策目標(biāo)切換，對(duì)于資金空轉(zhuǎn)以及長(zhǎng)端收益率快速下行等較為關(guān)注，或通過(guò)收緊資金的方式進(jìn)行整治，進(jìn)而導(dǎo)致收益率調(diào)整。
第三、若公募基金銷售費(fèi)率改革未有大的變動(dòng)，其對(duì)債券市場(chǎng)的影響短期或?qū)⒀永m(xù)，銀行理財(cái)或?qū)⑦M(jìn)一步調(diào)整流動(dòng)性資產(chǎn)。進(jìn)一步發(fā)展，還需要關(guān)注該事件對(duì)信用債市場(chǎng)的影響。
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