>> 華泰證券-基礎材料／能源行業(yè)Q3前瞻：下游向好，中游蓄勢-250928
| 上傳日期： |
2025/9/29 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
莊汀洲,張雄 |
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油價窄幅震蕩，中游盈利磨底蓄勢，下游制品/精細品和新興材料向好
25Q3原油供給端OPEC+保持增產(chǎn)態(tài)勢，但北半球需求旺季有所支撐，Brent油價于65-70美元/桶窄幅波動，伴隨原油季度均價中樞同比下移，我們預計上游油氣開采企業(yè)盈利同比下滑為主（環(huán)比略有回升），煉油企業(yè)由于庫存損失減少和成品油價差略回升等，盈利環(huán)比預計有所改善，但整體仍底部徘徊；中游大宗化工終端補庫需求仍顯不足，疊加供給相對過剩，預計企業(yè)盈利仍處于磨底期，等待供給拐點及需求增量，部分白馬龍頭企業(yè)及供需格局較好的子行業(yè)顯盈利韌性；下游化學制品/精細品和新興技術(shù)領域材料（如電子、軍工領域化工材料）成本端延續(xù)改善，疊加下游電子/軍工/汽車/家電等需求較好，預計企業(yè)盈利呈現(xiàn)向好態(tài)勢。
25Q3需求旺季對油價仍有支撐，OPEC+步入增產(chǎn)周期
25Q3地緣沖突和關稅影響等擾動有所減弱，北半球需求旺季對原油價格仍有支撐，但OPEC+持續(xù)上調(diào)產(chǎn)量目標并實施增產(chǎn)成為供給端重要變量，整體而言25Q3原油季度均價中樞同比下移（環(huán)比略有回升），我們預計上游油氣開采企業(yè)盈利同比下滑（環(huán)比略有改善）。由于25Q3原油價格波動較小，預計煉油企業(yè)庫存損失有所減少，疊加成品油價差略修復，我們預計煉油企業(yè)盈利環(huán)比提升，但石化行業(yè)價差整體偏弱下，預計改善幅度有限?？紤]全球石油需求增量持續(xù)受電、氣沖擊，而供給端產(chǎn)油國協(xié)同減弱及南美等新興供給力量崛起，我們認為25Q4以后全球原油供給過剩局勢或?qū)⒅鸩斤@現(xiàn)。中長期而言，具備增產(chǎn)降本能力及天然氣業(yè)務增量的高分紅能源寡頭，油價企穩(wěn)后或?qū)⒕哂信渲脵C遇，推薦中國石油（A/H）。
中游盈利磨底但蓄勢復蘇，部分龍頭企業(yè)和供需格局較好的子行業(yè)顯韌性
25Q3國內(nèi)地產(chǎn)等終端需求整體待改善，疊加海外補庫尚未顯著來臨，大宗化工品需求仍顯不佳，疊加供給相對過剩，我們預計大宗化工企業(yè)整體盈利仍處底部徘徊，氯堿、聚氨酯、有機硅、塑料、化纖等多數(shù)子行業(yè)價差仍偏弱；煤化工、氣頭化工等部分白馬龍頭企業(yè)盈利韌性較強；磷化工企業(yè)依托磷肥國際-國內(nèi)價差優(yōu)勢和磷礦石高景氣等因素，預計多數(shù)企業(yè)盈利環(huán)比改善；制冷劑等供需格局較好的子行業(yè)盈利預計顯著改善。我們認為，伴隨2025年以來行業(yè)資本開支增速顯著下降，疊加“反內(nèi)卷”有望助力供給端協(xié)同及落后產(chǎn)能出清，而內(nèi)需有望進一步復蘇及出口亞非拉等支撐需求，大宗化工品有望逐步迎來復蘇起點。推薦巨化股份、華魯恒升、魯西化工、桐昆股份、恒力石化、云天化。
成本端改善及新技術(shù)領域等需求帶動，下游精細品和新興材料盈利向好
25Q3由于中上游化工品或資源品價格整體保持近五年相對低位，下游精細化工及化學制品企業(yè)成本端持續(xù)減壓，疊加電子和軍工等領域需求增長、出口需求增長/出海獲取份額等帶動，整體盈利或延續(xù)修復態(tài)勢。關稅和反傾銷稅等影響下輪胎企業(yè)盈利階段性承壓，但仍處較好水平，伴隨稅率影響逐步傳導和消化，國內(nèi)輪胎依托性價比優(yōu)勢仍有望持續(xù)提升全球份額。飼料添加劑企業(yè)淡季盈利環(huán)比預計略有回落，伴隨旺季來臨，四季度盈利有望環(huán)比提升。推薦東材科技、皖維高新、賽輪輪胎，梅花生物/星湖科技/阜豐集團/新和成。
風險提示：原油價格波動；需求不及預期；國際貿(mào)易風險
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