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投資提示：未盈利新股約定限售模式下，配售比例向限售比例更高、限售期更長(zhǎng)的A類投資者傾斜，對(duì)應(yīng)的中簽率優(yōu)勢(shì)更為突出，疊加未盈利企業(yè)發(fā)行提速，中長(zhǎng)期資金的打新收益或可進(jìn)一步增厚。中性預(yù)期2億元規(guī)模A/B類產(chǎn)品參與盈利新股的收益率分別為2.88%/2.54%，A1/A2/A3/B類產(chǎn)品參與盈利、未盈利新股網(wǎng)下打新的總收益率分別為4.28%/3.47%/3.12%/2.68%。
　　滬深I(lǐng)PO明顯提速，首發(fā)規(guī)模環(huán)比擴(kuò)大。25年9月，A股發(fā)行新股12只（環(huán)比+5只），合計(jì)募資119億元（環(huán)比+308%）。其中，滬深市場(chǎng)新股發(fā)行節(jié)奏明顯提速，9月共詢價(jià)發(fā)行8只新股（環(huán)比+6只），單只詢價(jià)新股平均募資10億元（環(huán)比+33.3%）；北交所則維持每周1只新股的節(jié)奏，9月定價(jià)發(fā)行4只新股。
　　一二級(jí)估值差收窄，未盈利新股各檔中簽率分化加劇。9月，滬深新股首發(fā)PE平均24倍，環(huán)比基本持平；首發(fā)PE相對(duì)可比公司PE平均折價(jià)31%，折扣幅度明顯收窄，環(huán)比-14.8pct；發(fā)行價(jià)相對(duì)四孰低值平均下調(diào)2.6%，處于今年以來(lái)月度次低水平。創(chuàng)業(yè)板網(wǎng)下熱度再創(chuàng)新高，網(wǎng)下認(rèn)購(gòu)倍數(shù)和入圍率一升一降之下，網(wǎng)下獲配比例創(chuàng)下年內(nèi)新低，A/B類網(wǎng)下中簽率平均分別為0.0216%/0.0182%，環(huán)比分別-1%/-15%。主板新股入圍率（環(huán)比-2pct至96%）、網(wǎng)下認(rèn)購(gòu)倍數(shù)雙降（環(huán)比-31%至平均8465倍），A/B類網(wǎng)下中簽率環(huán)比分別+47%/+41%至平均0.0120%/0.0114%。多只未盈利新股相繼招股，約定限售模式下，我們預(yù)期多檔申購(gòu)選擇將加劇中簽率分化，A2檔或是A類投資者的主流選擇，預(yù)期禾元生物、西安奕材A2檔中簽率分別為0.032%~0.084%、0.040%~0.073%。
　　首日漲幅高企，網(wǎng)下限售解禁勝率100%。9月，滬深市場(chǎng)新股上市首日收盤(pán)漲幅平均207%（環(huán)比41.9pct），網(wǎng)下配售半年限售部分解禁平均漲幅為215%，二者今年以來(lái)悉數(shù)“零破發(fā)”。25年1-9月，2億元A/B類配售對(duì)象網(wǎng)下打新非限售部分雙邊收益率1.90%/1.73%。北交所首日收盤(pán)漲幅平均397%（環(huán)比+120pct），1-9月，1000萬(wàn)資金累計(jì)收益率1.79%。
　　審核注冊(cè)再加速，滬深118個(gè)IPO項(xiàng)目排隊(duì)。9月，審核端維持快節(jié)奏，上會(huì)（12個(gè)）、注冊(cè)家數(shù)（13個(gè)）再創(chuàng)年內(nèi)新高。全A新增受理10個(gè)IPO項(xiàng)目，環(huán)比+8個(gè)；同期，7個(gè)IPO項(xiàng)目終止。截至25年9月底，滬深兩市存量118個(gè)，合計(jì)擬募資2088億元，其中包含13個(gè)未盈利IPO項(xiàng)目（含必貝特），合計(jì)擬募資385億元。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需警惕新股發(fā)行審核節(jié)奏變化、發(fā)行制度進(jìn)一步調(diào)整、投資者參與度波動(dòng)、申報(bào)項(xiàng)目質(zhì)量/數(shù)量變化、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)導(dǎo)向調(diào)整、未盈利企業(yè)破發(fā)等風(fēng)險(xiǎn)。