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（1）供應(yīng)方面，1-9月鋅產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)寬松邏輯兌現(xiàn)，由鋅礦端逐步傳導(dǎo)至精煉鋅端：2025年1-7月全球鋅礦產(chǎn)量同比增長6.91%，國內(nèi)進(jìn)口礦增長明顯，1-8月累計(jì)鋅精礦進(jìn)口量累計(jì)同比增加43.06%，有效彌補(bǔ)了國內(nèi)產(chǎn)量缺口；1-9月中國精煉鋅產(chǎn)量506.91萬噸，累計(jì)同比增長8.85%。但9月以來，國內(nèi)部分冶煉廠開始冬儲行為，積極采購鋅礦原料，國產(chǎn)TC出現(xiàn)下行，副產(chǎn)品硫酸價(jià)格也在回落，冶煉利潤被壓縮，整體限制后續(xù)產(chǎn)量上行幅度，關(guān)注供應(yīng)端由寬趨緊的拐點(diǎn)信號。
　?。?）需求方面，本周企業(yè)陸續(xù)復(fù)工，三大初級加工行業(yè)開工率均回升，9月PMI也回升至榮枯線上方，符合旺季表現(xiàn)；現(xiàn)貨方面，鋅價(jià)雖有走弱，但未達(dá)到下游心理價(jià)格，下游接貨積極性差，現(xiàn)貨維持貼水低位運(yùn)行。整體需求未有超預(yù)期表現(xiàn)，1-7月全球精煉鋅消耗量779萬噸，同比增長0.26%，國內(nèi)需求略強(qiáng)于海外，1-7月中國精煉鋅表觀需求404萬噸，同比增長3.51%。美聯(lián)儲9月降息后對整體終端需求或有提振，市場預(yù)期第四季度或降息2次，關(guān)注后續(xù)需求是否步入“強(qiáng)預(yù)期”階段。
　?。?）庫存方面，LME庫存周環(huán)比出現(xiàn)累庫，0-3升貼水也沖高回落，關(guān)注后續(xù)LME庫存變化情況；國內(nèi)社會庫存持續(xù)累庫，目前精煉鋅寬松邏輯尚未兌現(xiàn)至精煉鋅過剩邏輯，若后續(xù)精煉鋅出口空間打開、國內(nèi)社會庫存未出現(xiàn)顯著累庫，鋅價(jià)下方仍存在支撐。
　　總結(jié)：供應(yīng)寬松邏輯由鋅礦端傳導(dǎo)至鋅錠端，并逐步兌現(xiàn)，目前國產(chǎn)TC放緩疊加硫酸價(jià)格回落，下半年國內(nèi)鋅冶煉廠有增產(chǎn)空間但幅度或有限，后續(xù)關(guān)注TC增速及庫存表現(xiàn)。若庫存出現(xiàn)顯著累庫，供應(yīng)寬松邏輯或演變?yōu)檫^剩邏輯，鋅價(jià)表現(xiàn)將繼續(xù)承壓。需求端整體未有超預(yù)期表現(xiàn)，海外庫存較低，倫鋅表現(xiàn)明顯強(qiáng)于滬鋅，滬鋅國內(nèi)供應(yīng)寬松背景下，現(xiàn)貨自8月以來持續(xù)貼水。宏觀方面，預(yù)計(jì)10月、12月降息概率超90%，降息預(yù)期的持續(xù)改善支撐鋅價(jià)。
　　展望：滬鋅受供應(yīng)寬松影響，在有色金屬板塊中整體表現(xiàn)相對偏弱。短期價(jià)格或受宏觀驅(qū)動而沖高，但基本面對滬鋅持續(xù)上沖提供的彈性有限，在供應(yīng)寬松邏輯未有明確拐點(diǎn)信號前，或仍維持震蕩。向上反彈需看到需求端超預(yù)期改善、非衰退情況下的降息預(yù)期持續(xù)改善，向下突破需看到TC超預(yù)期走強(qiáng)、精鋅持續(xù)累庫。