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事件：
　　公司公布2025年度三季報(bào)，2025年前三季實(shí)現(xiàn)營(yíng)收94.9億元，同比增長(zhǎng)54.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)19.6億元，同比增長(zhǎng)28.6%；扣非后凈利潤(rùn)18.2億元，同比增長(zhǎng)23.2%。Q3單季度來(lái)看，營(yíng)收40.3億元，同比增長(zhǎng)69.6%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.6億元，同比增長(zhǎng)13.0%。三季度營(yíng)收增速超預(yù)期，利潤(rùn)表現(xiàn)略低于預(yù)期，給予“區(qū)間操作”評(píng)級(jí)。
　　三季度營(yíng)收增速超預(yù)期，毛利率短期下滑：三季度營(yíng)收繼續(xù)加速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，公司DCU產(chǎn)品加快在客戶端導(dǎo)入，相關(guān)新產(chǎn)品銷售順利。利潤(rùn)端不及預(yù)期，主要源于公司毛利率有所下降，Q3毛利率60.03%，同比下滑8.9個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比微升0.7個(gè)百分點(diǎn)；此外今年Q3銷售費(fèi)用率達(dá)到3.18%，同比大幅提升1.09個(gè)百分點(diǎn)，銷售費(fèi)用大幅提升也影響了三季度盈利表現(xiàn)。我們認(rèn)為公司毛利率下滑和銷售費(fèi)用增長(zhǎng)或與DCU新產(chǎn)品送樣相關(guān)，.未來(lái)伴隨DCU產(chǎn)品業(yè)績(jī)持續(xù)快速增長(zhǎng)，公司后續(xù)業(yè)績(jī)有望持續(xù)維持較高增速。
　　研發(fā)費(fèi)用大幅提升，存貨預(yù)付款項(xiàng)持續(xù)增加：公司Q3銷售、管理、研發(fā)費(fèi)用率分別為3.18%/1.05%/27.02%，同比分別+1.09/-0.40/-1.74個(gè)百分點(diǎn)，銷售費(fèi)用率大幅增長(zhǎng)主要是由于公司新產(chǎn)品加快市場(chǎng)開(kāi)拓，而公司研發(fā)費(fèi)用同步營(yíng)收維持高增長(zhǎng)、費(fèi)用率維持高位有助于維持產(chǎn)品的核心競(jìng)爭(zhēng)力，此外公司管理效率有所提高。三季度預(yù)付款和存貨顯示公司對(duì)下游需求景氣度判斷樂(lè)觀，后續(xù)業(yè)績(jī)有所保障。截至三季度末，公司預(yù)付款26.18億元，較二季度增加5.56億元，主要用于原材料采購(gòu)和戰(zhàn)略備貨等；存貨65.02億元，較二季度末增加4.89億元，為后續(xù)產(chǎn)品交付提供保障。
　　“信創(chuàng)+AI”帶動(dòng)CPU+DCU產(chǎn)品，貿(mào)易沖突等因素利好國(guó)產(chǎn)算力：海光主要產(chǎn)品為CPU+DCU，海光CPU系列產(chǎn)品兼容x86指令集以及國(guó)際上主流操作系統(tǒng)和應(yīng)用軟件，軟硬件生態(tài)豐富，性能優(yōu)異，安全可靠，已經(jīng)廣泛應(yīng)用于電信、金融、互聯(lián)網(wǎng)、教育、交通等重要行業(yè)或領(lǐng)域。海光DCU系列產(chǎn)品以GPGPU架構(gòu)為基礎(chǔ)，兼容通用的“類CUDA”環(huán)境，在AIGC持續(xù)快速發(fā)展的時(shí)代背景下，海光DCU能夠支持全精度模型訓(xùn)練，實(shí)現(xiàn)了LLaMa、GPT、Bloom、ChatGLM、悟道、紫東太初等為代表的大模型的全面應(yīng)用。目前深算二號(hào)產(chǎn)品已經(jīng)實(shí)現(xiàn)商業(yè)銷售，深算三號(hào)研發(fā)順利。此外，由于中美貿(mào)易問(wèn)題影響，國(guó)產(chǎn)算力芯片需求有望加速。我們認(rèn)為隨著信創(chuàng)行業(yè)回暖、國(guó)產(chǎn)替代和政府回款加速，公司CPU產(chǎn)品銷售有望快速回暖；此外AI帶動(dòng)國(guó)產(chǎn)算力市場(chǎng)景氣度持續(xù)上升、貿(mào)易問(wèn)題和英偉達(dá)GPU供應(yīng)擾動(dòng)等問(wèn)題影響下，公司作為國(guó)內(nèi)極為稀缺的DCU設(shè)計(jì)廠商，盡管當(dāng)前商用體驗(yàn)仍有提升空間，但銷售端仍將持續(xù)受益于下游高速增長(zhǎng)的國(guó)產(chǎn)算力需求。
　　盈利預(yù)期：我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年凈利潤(rùn)分別為32.02億、46.73億元、67.09億元，YOY分別為+65.81%、+45.96%、+43.56%；EPS分別為1.38元、2.01元、2.89元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)A股2025-2027年P(guān)/E為166/114/79倍，給予“區(qū)間操作”建議。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1、公司DCU產(chǎn)品使用情況不及預(yù)期；2、國(guó)產(chǎn)AI算力發(fā)展不及預(yù)期。