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中國西電發(fā)布三季報(bào)：Q3實(shí)現(xiàn)營收56.72億元（ yoy+17.17%，qoq-6.56%），歸母凈利3.40億元（yoy+4.12%，qoq+12.21%），Q3業(yè)績同比穩(wěn)健增長。國內(nèi)輸變電設(shè)備招標(biāo)強(qiáng)勁，特高壓目前儲(chǔ)備線路充足，同時(shí)公司市場開拓效果顯著、提質(zhì)增效持續(xù)深化，我們看好公司盈利能力持續(xù)提升，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　毛凈利率環(huán)比提升，研發(fā)保持高水平投入
　　2025年Q1-Q3實(shí)現(xiàn)營收170.04億元（yoy+11.54%），歸母凈利9.39億元（yoy+19.29%），扣非凈利9.23億元（yoy+18.17%），業(yè)績實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長。公司2025年Q3毛利率為23.19%，環(huán)比+1.07pct，凈利率為7.75%，環(huán)比+1.63pct。提質(zhì)增效疊加結(jié)構(gòu)改善，盈利能力持續(xù)提升。公司2025年Q1-3整體費(fèi)用率為13.09%，同比-0.21pct，其中，銷售、管理、財(cái)務(wù)、研發(fā)費(fèi)用率分別為2.92%、6.34%、-0.25%、4.08%，同比變化-0.60、+0.05、+0.14、+0.20pct，研發(fā)保持高水平投入，整體費(fèi)用率穩(wěn)中有降。
　　國內(nèi)輸變電設(shè)備招標(biāo)強(qiáng)勁，SST已供貨數(shù)據(jù)中心項(xiàng)目
　　今年1-8月中國電網(wǎng)基本建設(shè)投資完成額3796億元，同增14.0%。其中，主網(wǎng)招標(biāo)需求強(qiáng)勁，25年1-4批輸變電設(shè)備招標(biāo)金額高達(dá)681.9億元，同比增長22.9%。公司擁有固態(tài)變壓器（SST）研發(fā)能力及相關(guān)產(chǎn)品，其向“東數(shù)西算”數(shù)據(jù)中心提供的2.4MW固態(tài)變壓器，已于2023年9月順利投運(yùn)。根據(jù)公司公眾號(hào)，目前西電電力電子800VDC固態(tài)變壓器已完成研制，即將開始量產(chǎn)，我們預(yù)計(jì)未來有望為公司帶來新的盈利增長點(diǎn)。
　　蒙西-京津冀、藏粵特高壓工程招標(biāo)，特高壓儲(chǔ)備項(xiàng)目較多
　　年內(nèi)特高壓建設(shè)與規(guī)劃持續(xù)推進(jìn)，國家發(fā)改委6月核準(zhǔn)批復(fù)藏東南-粵港澳大灣區(qū)、蒙西-京津冀+800千伏特高壓直流輸電工程；5-8月，隴東-山東、哈密-重慶、寧夏-湖南±800千伏特高壓直流工程接連投運(yùn)，金上-湖北于9月試運(yùn)行。特高壓項(xiàng)目第四次設(shè)備招標(biāo)采購發(fā)布，主要需求來自蒙西-京津冀、藏粵工程。根據(jù)Data電力預(yù)測，第四次招標(biāo)金額或超150億元。加上前3批合計(jì)招標(biāo)金額37.8億元，前4批合計(jì)金額有望達(dá)到190億元（24年全年招標(biāo)金額261.6億元），考慮到年內(nèi)按計(jì)劃仍有2批招標(biāo)；同時(shí)輸變電設(shè)備招標(biāo)需求強(qiáng)勁，公司全年訂單有支撐。展望十五五，當(dāng)前披露的在儲(chǔ)備特高壓項(xiàng)目較多，疊加網(wǎng)外需求亦在提升，預(yù)計(jì)訂單充足。
　　盈利預(yù)測與估值
　　考慮到網(wǎng)外需求較弱，疊加交付節(jié)奏或慢于預(yù)期，我們下調(diào)公司25-27年歸母凈利潤（-10.31%/-9.23%/-4.68%）至13.31/16.81/20.34億元，對(duì)應(yīng)EPS為0.26/0.33/0.40元?？杀裙?6年Wind一致預(yù)期PE均值為18.6倍，考慮到公司一次品類全覆蓋，后續(xù)業(yè)務(wù)端與管理端能夠持續(xù)帶來業(yè)績高增彈性，海外業(yè)務(wù)持續(xù)開拓，給予公司26年25倍PE，目標(biāo)價(jià)8.25元（前值25年26XPE，7.54元），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：電網(wǎng)投資力度不及預(yù)期，競爭加劇，原料漲價(jià)，海外政策變化。