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核心觀點(diǎn)
　　磷化工全產(chǎn)業(yè)鏈平穩(wěn)運(yùn)行，三季度利潤(rùn)環(huán)比大幅增長(zhǎng)。2025年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入237.81億元，同比增長(zhǎng)7.85%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)13.18億元，同比增長(zhǎng)0.31%。其中第三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入91.61億元，同比增長(zhǎng)5.96%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.92億元，同比增長(zhǎng)16.17%，環(huán)比增長(zhǎng)42.15%。公司三季度業(yè)績(jī)環(huán)比改善，主要得益于草甘膦等農(nóng)藥產(chǎn)品價(jià)格回暖、磷礦石業(yè)務(wù)維持高景氣以及新能源材料業(yè)務(wù)盈利改善。
　　磷礦石價(jià)格有望繼續(xù)在高位區(qū)間運(yùn)行，公司資源優(yōu)勢(shì)顯著。據(jù)百川盈孚，截至2025年10月28日，湖北市場(chǎng)30%品位磷礦石船板含稅價(jià)1040元/噸，價(jià)格在900元/噸左右的高價(jià)區(qū)間運(yùn)行時(shí)間已超3年，我們認(rèn)為四季度磷礦石價(jià)格有望繼續(xù)在高位運(yùn)行。目前，興發(fā)集團(tuán)擁有采礦權(quán)的磷礦資源儲(chǔ)量約3.95億噸，磷礦石設(shè)計(jì)產(chǎn)能為585萬(wàn)噸/年，同時(shí)擁有處于探礦和探轉(zhuǎn)采階段的磷礦資源約4.10億噸（折權(quán)益），遠(yuǎn)期權(quán)益產(chǎn)能有望達(dá)到1000萬(wàn)噸/年以上，為磷化工全產(chǎn)業(yè)鏈高效運(yùn)行持續(xù)賦能。
　　草甘膦行業(yè)反內(nèi)卷工作推進(jìn)，盈利水平有望修復(fù)。據(jù)百川盈孚，截至2025年10月28日，華東地區(qū)95%草甘膦原粉市場(chǎng)價(jià)為2.75萬(wàn)元/噸，較3月上旬上漲4400元/噸，漲幅19.05%。2025年以來(lái)中國(guó)的草甘膦開(kāi)工率維持高位，工廠庫(kù)存大幅下降，出口量持續(xù)增長(zhǎng)，海外種植面積增加，整體看草甘膦行業(yè)需求持續(xù)向好，前期庫(kù)存低位使得6-8月份南美補(bǔ)庫(kù)旺季時(shí)草甘膦價(jià)格持續(xù)上漲，11月即將迎來(lái)北半球采購(gòu)?fù)荆莞熟r(jià)格有望維持漲勢(shì)。長(zhǎng)期看，隨著農(nóng)藥行業(yè)反內(nèi)卷工作的推進(jìn)以及海外拜耳面臨的訴訟問(wèn)題短期內(nèi)難以解決等催化，我們看好明年草甘膦價(jià)格繼續(xù)在高位維持，公司草甘膦產(chǎn)品的長(zhǎng)期盈利水平也有望實(shí)現(xiàn)改善。
　　新材料多點(diǎn)開(kāi)花，打開(kāi)長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間。公司特種化學(xué)品板塊營(yíng)收及盈利平穩(wěn)向好，目前公司二甲基亞砜產(chǎn)能規(guī)模已經(jīng)達(dá)到6萬(wàn)噸/年，是全球最大的亞砜生產(chǎn)商，2025年上半年，興發(fā)集團(tuán)擁有5萬(wàn)噸/年二甲基亞砜產(chǎn)能的子公司新疆興發(fā)化工實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.23億元，凈利潤(rùn)1.06億元，凈利潤(rùn)率32.76%，公司亞砜產(chǎn)品的盈利能力保持了良好水平。新能源材料方面，隨著開(kāi)工率提升，今年以來(lái)公司的磷酸鐵業(yè)務(wù)的盈利水平持續(xù)改善。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品價(jià)格大幅波動(dòng)、下游需求不及預(yù)期；新項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期等。
　　投資建議：維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。我們維持公司2025-2027年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為19.06/21.54/23.33億元，攤薄EPS為1.73/1.95/2.11元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為15.5/13.7/12.6x，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)