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事件：公司發(fā)布2025年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入20億元，同比+1.9%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.7億元，同比+0.3%；其中25Q3實(shí)現(xiàn)收入6.9億元，同比+4.5%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.3億元，同比+4.2%。
　　Q3主業(yè)維持穩(wěn)健增長(zhǎng)，品類及渠道拓展持續(xù)推進(jìn)。公司單Q3收入同比增長(zhǎng)4.5%，考慮到當(dāng)前榨菜C端消費(fèi)需求仍處于疲軟態(tài)勢(shì)，公司實(shí)現(xiàn)正向增長(zhǎng)已屬難能可貴。預(yù)計(jì)榨菜主業(yè)在渠道費(fèi)投及2元產(chǎn)品支持下仍維持穩(wěn)健增長(zhǎng)；公司以風(fēng)干蘿卜為代表的傳統(tǒng)榨菜親緣類品類預(yù)計(jì)對(duì)收入端拉動(dòng)作用明顯。此外，公司仍積極推進(jìn)品類擴(kuò)張，下半年推出的肉末豇豆、老重慶雜醬等新品預(yù)計(jì)線上平臺(tái)表現(xiàn)良好；公司定制化產(chǎn)品亦在量販/會(huì)員制超市等渠道上線。
　　Q3成本紅利不再，盈利能力小幅承壓。前三季度公司毛利率為53.7%，同比+1.1pp；其中25Q3毛利率為52.9%，同比-3.3pp。單三季度毛利率有所下行，主要系自24Q3起低價(jià)青菜頭帶來(lái)的成本紅利結(jié)束；疊加公司部分低毛利產(chǎn)品占比提升與買贈(zèng)搭售等活動(dòng)增多所致。費(fèi)用率方面，25Q3公司銷售費(fèi)用率為18.1%，同比+0.8pp；主要系公司加大地面推廣及促銷宣傳力度；管理費(fèi)用率同比-0.4pp至2.8%。此外，25Q3投資收益為4100萬(wàn)元（去年同期為600萬(wàn)元），主要系結(jié)構(gòu)性存款等理財(cái)相關(guān)收益增加。綜合來(lái)看，公司25Q3凈利率同比-0.1pp至33.8%；25Q3扣非歸母凈利率同比-3.1pp至29.2%。
　　新品新渠持續(xù)發(fā)力，業(yè)績(jī)長(zhǎng)期增長(zhǎng)可期。1）品類規(guī)劃方面，公司圍繞“穩(wěn)住榨菜，夯基拓新，尋求增長(zhǎng)”的業(yè)務(wù)戰(zhàn)略規(guī)劃思路，家庭端緊抓榨菜、下飯菜及榨菜醬三大品類；餐飲端以“榨菜+”拓展親緣品類，借“豆瓣醬+”進(jìn)軍川菜烹飪醬、川渝味復(fù)調(diào)領(lǐng)域，持續(xù)拓展非榨菜產(chǎn)品線。2）品牌傳播方面，公司將“輕鹽/健康”與“大烏江”品牌傳播相結(jié)合，同步推進(jìn)地面推廣及空中傳播，深化烏江作為佐餐開(kāi)胃菜的平臺(tái)型品牌印象，為市場(chǎng)開(kāi)拓及品類擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)品牌賦能。3）渠道方面，公司借助大包裝性價(jià)比產(chǎn)品，通過(guò)持續(xù)定向爆破等市場(chǎng)推廣活動(dòng)，逐步收復(fù)傳統(tǒng)KA渠道市場(chǎng)份額；此外柔性產(chǎn)線投入使用亦幫助公司做好線上線下產(chǎn)品區(qū)隔，保證整體價(jià)盤(pán)穩(wěn)定。隨著公司持續(xù)深化內(nèi)部銷售改革，逐步理順新品開(kāi)發(fā)思路，渠道資源傾斜有的放矢，公司業(yè)績(jī)長(zhǎng)期增長(zhǎng)可期。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)公司2025-2027年EPS分別為0.70元、0.74元、0.78元，對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)PE分別為19倍、18倍、17倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。新品推廣或不及預(yù)期；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。