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事件：公司發(fā)布公告，2025年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收293.7億元，同比+1.4%；歸母凈利潤(rùn)52.7億元，同比+5.7%；扣非歸母凈利潤(rùn)49.2億元，同比+5.0%。其中25Q3營(yíng)收88.8億元，同比-0.2%；歸母凈利潤(rùn)13.7億元，同比+1.6%；扣非歸母凈利潤(rùn)12.9億元，同比+2.4%。
　　25Q3產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，中高端銷量占比提升。公司25Q3收入同比0.2%，拆分量?jī)r(jià)來(lái)看，25Q3銷量同比+0.3%，在三季度不利天氣影響、終端需求偏弱的情況下保持穩(wěn)定；單價(jià)同比-0.5%，或與貨折等因素有關(guān)。分品牌來(lái)看，25Q3高端化趨勢(shì)延續(xù)，主品牌青島啤酒/中高端以上產(chǎn)品銷量分別同比+4.3%/+6.8%，對(duì)應(yīng)占比分別同比+2.3/+2.6pcts至59.1%/43.6%。分渠道來(lái)看，公司以精細(xì)化運(yùn)營(yíng)不斷夯實(shí)主流渠道市場(chǎng)地位，加速開發(fā)新興渠道，線上業(yè)務(wù)持續(xù)鞏固提升。此外，公司充分發(fā)揮自身優(yōu)勢(shì)，積極開拓海內(nèi)外市場(chǎng)。
　　前期成本紅利疊加提質(zhì)增效，盈利能力持續(xù)強(qiáng)化。25Q3歸母凈利率為15.4%，同比+0.3pcts。具體拆分來(lái)看，毛利率為43.6%，同比+1.4pcts，判斷主要得益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化與原料成本紅利，盡管25Q3玻璃等價(jià)格出現(xiàn)邊際上行，前期在低位的備貨或鎖定一定利潤(rùn)空間。銷售費(fèi)用率為13.7%，同比0.4pcts，費(fèi)用控制良好；管理費(fèi)用率為3.1%，同比+0.1pcts，相對(duì)保持穩(wěn)定。
　　啤酒高端化疊加產(chǎn)品多元化，長(zhǎng)期看好公司發(fā)展前景。我們看好公司兩大成長(zhǎng)邏輯：1）啤酒競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)固，且主要酒廠均重視利潤(rùn)率，我們認(rèn)為啤酒高端化進(jìn)程仍將為行業(yè)主線，公司盈利能力有望延續(xù)提升趨勢(shì)；2）公司積極布局創(chuàng)新品類產(chǎn)品，有望借助個(gè)性化、健康化、高端化及創(chuàng)新口感產(chǎn)品拓展消費(fèi)客群、打開新增需求，未來(lái)成長(zhǎng)空間充足。
　　投資建議：預(yù)計(jì)2025~2027年收入分別同比+1.4%/3.3%/2.7%，歸母凈利潤(rùn)分別同比+7.2%/6.3%/6.3%，PE分別為19/18/17X?？紤]到公司目前估值水平處于歷史低位，疊加股息率較高，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：餐飲需求恢復(fù)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，盈利能力改善不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)，食品安全的風(fēng)險(xiǎn)。