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事件：公司披露三季報(bào)。公司25Q1-3實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入126.01億元，同比+2.8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤11.81億元，同比+6%；扣非后歸母凈利潤11.85億元，同比+4.86%。25Q3實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入47.26億元，同比-3.66%；歸母凈利潤6.27億元，同比+1.62%；扣非后歸母凈利潤6.25億元，同比+2.92%。25Q3公司收入小幅下滑判斷與24年末武漢艾特出表影響有關(guān)。
　　25Q3盈利能力提升。25Q1-3毛利率同比-0.18pp至25.01%；銷售凈利率同比-0.11pp至9.21%。期間費(fèi)用率同比-0.11pp至13.36%；其中，銷售費(fèi)用率-0.09pp至2.83%;管理費(fèi)用率同比-0.02pp至6.25%;研發(fā)費(fèi)用率同比-0.04pp至4.35%;財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比+0.04pp至-0.07%。25Q3毛利率同比+1.17pp至28.74%；銷售凈利率同比+0.23pp至13.24%。期間費(fèi)用率同比+0.81pp至8.91%；其中，銷售費(fèi)用率-0pp至2.7%;管理費(fèi)用率同比+0.26pp至5.6%；研發(fā)費(fèi)用率同比+0.02pp至3.87%；財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比+0.56pp至0.61%。隨著海外工廠產(chǎn)能持續(xù)爬坡，未來盈利能力有望保持穩(wěn)定提升趨勢。
　　經(jīng)營性現(xiàn)金流表現(xiàn)優(yōu)秀。25Q1-3公司實(shí)現(xiàn)經(jīng)營現(xiàn)金流21.65億元，同比+34.22%；經(jīng)營現(xiàn)金流/經(jīng)營活動(dòng)凈收益比值為160.06%；銷售現(xiàn)金流/營業(yè)收入同比+5.81pp至111.95%。凈營業(yè)周期102.45天，同比上升8.98天；其中，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)52.06天，同比上升0.3天；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)131.52天，同比上升5.12天；應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)81.13天，同比下降3.55天。
　　海外產(chǎn)能持續(xù)釋放，全球化布局優(yōu)勢不斷放大。公司于2010年率先在越南布局海外工廠，近年來海外拓展步伐加速。2024年公司墨西哥工廠投產(chǎn)，有效支撐重型包裝市場開拓；菲律賓工廠投產(chǎn)，為皮盒包裝新品類業(yè)務(wù)提供支撐。截至25H1末，公司生產(chǎn)基地覆蓋全球10個(gè)國家、40座城市。后續(xù)來看，隨著海外工廠產(chǎn)能持續(xù)爬坡，預(yù)計(jì)海外工廠收入貢獻(xiàn)將逐步增加，全球化布局下客戶拓展半徑擴(kuò)大、風(fēng)險(xiǎn)抵御能力增強(qiáng)，成長空間進(jìn)一步打開。
　　投資建議：公司海外布局持續(xù)完善，煙包、環(huán)保包裝等有望貢獻(xiàn)更強(qiáng)增長驅(qū)動(dòng)，隨著智能化工廠建設(shè)推進(jìn)，制造優(yōu)勢有望持續(xù)擴(kuò)大。維持此前盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)25-27年歸母凈利潤分別為16.5、19、21.7億元，對應(yīng)PE分別為15、13、12X，維持“買入”評級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求修復(fù)不及預(yù)期、原材料成本波動(dòng)、新客戶拓展不及預(yù)期等。